本輪房價漲勢已接近尾聲 資金將流向何方

要點

●三因素致使本輪房價迎來調整。第一，前期貨幣寬松邊際效應遞減，貨幣政策進一步大幅寬松的可能性不大。由於2季度以後貨幣政策沒有進一步降息降准，前期貨幣政策寬松的邊際影響逐步遞減，而未來貨幣政策受房地產泡沫、人民幣匯率貶值和資本流出的掣肘，在3季度中國經濟走平的背景下，短期內貨幣政策大幅寬松的可能性不大。第二，購房需求迎來拐點。一方面，中長期來講，2017年中國購房適齡人群將逐漸進入負增長區間。隨着中國第三次嬰兒潮人口逐步購房以後，中國購房適齡人群將迎來負增長，這將導致未來中國購房剛性需求將逐步萎縮，將不支撐未來房價的高速增長。另一方面，短期來講，限購政策將直接導致投資需求的下降，將導致購房需求進一步萎縮。第三，限購政策限制進一步加槓杆，而目前槓杆率已達短期峰值。考慮我國房地產市場「金九銀十」的特點，我國居民槓杆率目前可能已經接近了2007年美國居民抵押貸款占房產銷售額比重的峰值水平（51.6%）。這種情況下，近期房價攀升的動能必將快速下降，並且可能面臨拐點。

●資金會流向何方？房價一旦周期性見頂，資金在逐利的本性驅動下必將尋找新的方向。（1）大宗商品與樓市的關聯度很小，但目前存在較大變數。主要經濟體大宗商品期貨市場的國際化程度都相對較高，大宗商品與房價關聯度較小。今年春節以來，大宗商品指數一直處於相對較高的位置，而在技術上，短期內可能正處於下降通道。但「911」法案的戲劇性翻盤，可能引發沙特與西方國家關系的巨變，給未來原油和大宗商品價格走勢增加了很多變數。（2）強勢美元背景下，貴重金屬難言有好的投資機會。當前美國非農就業數據高於預期，美元強勢，且由於美聯儲已經走向加息通道，短期內貴金屬可能難以有好的走勢。（3）債券市場情緒敏感，短期內投資空間有限。在連續走出了2014年和2015年兩年大牛市後，目前債市市場情緒敏感，投資空間有限。（4）股市可能是一個重要選項。近年來，股市與房市之間資金的蹺蹺板效應比較明顯。而近期股市一直在3000點左右震盪，短期內，一旦房價見頂，股市對資金可能是一個重要選項。但如果房價出現劇烈調整，宏觀經濟也將受到巨大沖擊。這種情況下，一定時期內，除了重要的避險工具外，其他市場同樣很難有好的投資機會。

引言

2016年中國經濟波瀾不驚，但房地產銷售市場呈現出難得的熱鬧，尤其是一線、二線城市的房地產銷售市場格外火爆，引發社會各方廣泛關注，從探討房價上漲的驅動因素到對調控政策的反思。那麼，本輪房價漲勢能否持續？倘若不能，由於資本天然的逐利性，充裕的資金將最有可能流向何方？股市會不會成為資金的一個重要選項？

本輪房價漲勢已經接近尾聲

三因素致使本輪房價迎來拐點。第一，前期貨幣寬松邊際效應遞減，貨幣政策進一步大幅寬松的可能性不大。由於2季度以後貨幣政策沒有進一步降息降准，前期貨幣政策寬松的邊際影響將會逐步遞減，而未來貨幣政策受房地產泡沫、人民幣匯率貶值和資本流出的掣肘，在3季度中國經濟走平的背景下，短期內貨幣政策大幅寬松的可能性不大。

第二，購房需求迎來拐點。一方面，中長期來講，2017年中國購房適齡人群將逐漸進入負增長區間。隨着中國第三次嬰兒潮人口逐步購房以後，中國購房適齡人群將迎來負增長，這將導致未來中國購房剛性需求將逐步萎縮，將不支撐未來房價的高速增長。另一方面，短期來講，限購政策將直接導致投資需求的下降，將導致購房需求進一步萎縮。不論是長期因素，還是短期因素，房地產市場需求都將迎來拐點。

第三，限購政策限制進一步加槓杆，而目前槓杆率已達短期峰值。與以往的樓市上漲周期相比，本輪房價大漲缺乏基本面的支撐，是以居民加槓杆的方式支撐起來的。這就決定了房價到底能走多高取決於居民加槓杆的能力。從數據上來看，當前，我國居民槓杆率可能已經接近某種程度的頂點。這將導致房價上漲的動能消失。對比來看，美國房貸余額與GDP比值在2007年金融危機前達到峰值，之後一直處於降槓杆狀態，目前處在20%左右。日本房貸余額/GDP從2010年左右一直處於緩慢上升狀態，目前也處於20%左右的水平。我國的情況則是從2010年之後，居民房貸余額/GDP一直處於加速攀升狀態。2015年該比值為19.6%。2016年上半年我國新增房貸為2.36萬億，接近2015年全年水平。假設今年以來一直按照這個增速，那麼截至2016年9月底，房貸余額/GDP可能已接近25%。而如果考慮新增房貸/地產銷售額比值的情況，這一比值在今年上半年已經達到40%（如果考慮公積金貸款的話可能已經接近50%）。考慮我國房地產市場「金九銀十」的特點，這一比值目前可能已經接近了2007年美國居民抵押貸款占房產銷售額比重的峰值水平（51.6%）。這種情況下，近期房價攀升的動能必將快速下降，並且可能面臨拐點。房地產開發不景氣，從數據指標看，開發商對房地產市場未來前景並不看好。本次房價上漲之前的房地產周期，一般均呈現出開發投資與房價走勢同步的情況。這種一致性的表現，符合典型的「房價上漲-投資增加-供給增加-房價平穩（下降）-投資平穩（下降）-供給減少-房價上漲」的供給周期，從長期來看，也是商品在供給方面的一般規律。但是本輪房價大漲，我們並沒有發現房地產開發投資同步上漲的情況，房地產開發投資增速從去年年初以來一直低於10%，2015年同比增速只有1%。這與之前兩輪房價上漲時期房地產開發投資超高速增長形成鮮明的對比。這種情況說明房地產在供給側方面正在降槓杆，開發商並不看好房地產的前景，存在盡快了結回收現金然後持幣觀望的心理。而如果往回看，房地產行業在2015年前後可能已經走過了供需平衡的拐點，這意味着房地產企業行為已經發生了轉變，房地產對國民經濟的拉動作用也正在減弱，未來房地產開發難以回到以往的繁榮。這也從側面驗證了，本輪房價大漲並沒有供給側的支撐，更可能是單純的需求側繁榮。實力有限的投資者想盡辦法降低槓杆成本，實力強勁的卻可能在撤退。本輪房價上漲過程中，一個很「流行」的現象就是「離婚潮」，這一現象在上海、杭州、南京等地紛紛上演。表面上看，「離婚潮」是為了應對限購，但更深層的原因仍是槓杆購房背景下，通過降低槓杆成本進而加槓杆之舉。瘋狂的背後也隱含兩層涵義：一是本輪房價上漲，由於房價太高，一些實力較差，無能力應付首付款的真正「剛需」者可能已被排除在本輪周期之外，房子成為純粹的投機工具；二是從去年股市的經驗來看，當「散戶」瘋狂加槓杆之時，那些不需要通過槓杆方式購房的「資金實力雄厚者（包括機構）」可能正在撤退，一旦出現這種情形，意味着房價上漲就將見頂。

限購限貸政策已在一二線城市啟動，樓市調控進入新的階段。本輪房價上漲至少經歷了兩個階段。第一階段是從2015年年中至今年第一季度，這一時期，一線城市房價開始上漲，但二線和三線城市仍處於調整過程。這段時間，響應中央「去產能」的要求，有些二線城市開始放開限購政策，不少三線四線城市甚至出台購房鼓勵和補貼政策。第二階段，則是今年第二季度開始至今的一二線城市房價普漲。這一時期，房價不斷攀升，但是在政策層面，除了地方政府的限購政策外，中央層面對房地產調控一直處於靜默狀態。因此，前期也出現了不少對政策質疑的聲音以及對調控體制的反思。但是，從歷史經驗來看，放任房價上漲進而引發的泡沫破滅是政策無法承受之重，任何國家的監管層都不可能在短期內放任房價過度上漲。因此，房價調控姍姍來遲但終究不會缺席。國慶節期間，北京、天津、蘇州、成都、鄭州、無錫、濟南、合肥、武漢、深圳、廣州、南寧、南京、廈門、珠海、東莞、福州、惠州、昆山、佛山共計20個城市先後發布新樓市調控政策，多地重啟限購限貸。由於我國房地產行業總體仍處「去產能」階段，因此在中央層面仍是按兵不動。但是，結合我國房地產調控的經驗來看，如果地方的限購政策不能達到調控效果，房價進一步上漲，那麼中央層面出台調控措施也就不會遙遠，並且可能更加的嚴厲。而從歷次房價調控的結果來看，一旦中央層面出台調控措施，房價就可能進入新的周期。因此，本輪一二線城市房價上漲周期很可能將進入新的階段。資金將流向何方？

本輪房價走勢一旦周期性見頂，房價走勢將進入新的通道。由於逐利的本性，資金必將尋找新的市場。從市場的角度來看，資金流向可能包括大宗商品、貴金屬、債券市場、權益市場等主要市場。

大宗商品與樓市的關聯度很小，但存在較大變數。一般而言，主要經濟體大宗商品期貨市場的國際化程度都相對較高，在全球流動性相對寬松的背景下，大宗商品與國內相關指數，如房價指數和股市的關聯度都較小。另一方面，今年春節以來，大宗商品指數一直處於相對較高的位置，而且在技術上，短期內可能正處於下降通道。但是，9月28日美國國會參眾兩院分別以壓倒性多數票推翻了奧巴馬對「911」法案的否決權後，「911」法案戲劇性翻盤，這意味着911受害者家屬可以控告被指涉及911襲擊的沙特。這可能引發沙特與西方關系發生巨變。由於沙特是原油生產大國且在美國有相當規模的資產，這一事件給未來原油和大宗商品價格走勢增加了很多變數。強勢美元背景下，貴重金屬難言有好的投資機會。作為避險的重要工具，由於當前美國非農就業數據高於預期，美元強勢，因此貴重金屬承受較大的下降壓力。且美聯儲已經走向加息通道，因此，短期內貴金屬可能難以有好的走勢。市場情緒敏感，債市投資空間有限。在連續走出了2014年和2015年兩年大牛市後，盡管長期看來，債市仍可能走出長牛，但是從目前的市場情緒來看，短期內債券市場同樣投資空間有限，甚至有可能在一定時期內出現走勢逆轉的情況。

蹺蹺板效應明顯且低位震盪，股市可能是一個重要選項。從近年來的經驗來看，我們發現，股市與房市之間資金的蹺蹺板效應比較的明顯。尤其考慮到，近期股市一直在3000點震盪，股市對資金可能具有一定的吸引力。因此一旦房價見頂，短期內股市可能是資金的一個重要選項。需要注意到的是，如果房價出現劇烈調整，那麼宏觀經濟也將受到巨大沖擊。這種情況下，在一定時期內，除了重要的避險工具外，應該說主要的市場都很難有好的投資機會。文章來源：中國首席經濟學家論壇【作者：和訊獨家】【了解詳情請點擊:www.hexun.com】