【廣永期貨2隊】鐵礦石回調風險加大，行情且行且珍惜V2.0

鐵礦石回調風險加大，行情且行且珍惜一、策略概述

（一）中長線看空的邏輯

鋼鐵需求整體不振，鐵礦石需求遭遇天花板；「金九銀十」及基建發力對鋼鐵的支撐力度或沒有預期那麼強，若預期消退，鐵礦石需求更趨弱勢。

下半年港口鐵礦石到貨量中樞有望上移，若鋼廠采購積極性依舊不高且維持低庫存策略，港口鐵礦石高庫存將難被消化，這會對後市鐵礦石價格形成強力壓制。

隨着鋼鐵去產能及產業升級的深入推進，特鋼將加大對普鋼的替代，鐵礦石需求會進一步減少。

（二）風險點

「金九銀十」帶來的支撐超預期。

財政更加積極，基建投資超預期，PPP項目落地速度提升。

美聯儲加息步伐進一步放緩。

貨幣寬松再現，市場炒作之風再起。

鋼鐵去產能進度放緩，鋼產量攀升。

（三）操作計劃賣空i1701（主計劃）買多i1701（輔計劃）入場價區420-490（分批逢高建倉）350-420（分批逢低建倉）止損價區490-520330-350目標價區350-420420-490資金占用25%（上限不超過30%）10%（上限不超過30%）備注1依據中長線看空邏輯制定為防范風險而制定備注2若出現與i1701持倉不利的變動，考慮用i1705來對沖相關風險二、因素分析

（一）「金九銀十」難改鐵礦石需求趨弱

作為鐵礦石唯一下游的鋼鐵行業，目前依舊處於過剩周期，且過剩量存在進一步擴大的風險。

自3月以來，月粗鋼產量實現了連續5個月正增長。從高頻數據看，粗鋼產量的釋放速度出乎市場預料，8月中旬，粗鋼日均產量再次逼近230萬噸/天的歷史高位。而從月度粗鋼表觀消費量來看，整體需求處於下降態勢。

出口方面，自2月以來，月度粗鋼出口量持續正增長，對化解國內的過剩產量起到一定作用。但與此同時，國際市場針對中國鋼鐵的反傾銷、反補貼案件明顯增多，可以預見的是，接下來粗鋼出口的難度將大大增加。

截至7月底，鋼鐵行業退出產能2126萬噸，完成全年目標任務量4500萬噸的47%。除了浙江等4個省份率先完成全年任務外，河北、遼寧等8個省份工作進度在10%-35%之間，而10多個省份化解鋼鐵過剩產能工作則尚未實質性啟動。

為此，發改委等相關部門確定了「落實責任、落實措施、落實進度、落實獎罰」的四個落實策略。其中，在「落實進度」方面，中央要求各地去產能的任務工作盡可能往前趕，而不是都集中到年底完成。部際聯席會議從8月中旬起再赴各地開展去產能工作的全面督查。這迫使很多地方和企業紛紛將去產能的時間節點提前——由原先的四季度或12月份調整到本季度。

可預見的是，9月及10月將會成為鋼鐵行業去產能的高峰期。在此背景下，雖有「金九銀十」預期的支撐，但鋼產量難有進一步上升的空間。

截至9月2日，主要城市鋼材庫存為956.48萬噸，實現了自7月中旬以來的連續7周上漲。此次鋼材庫存上升背後的原因並不是貿易商被動囤積，反而是貿易商主動囤貨，因貿易商對後市看好。其背後的邏輯主要是，在去產能及限產頻出的背景下，對「金九銀十」及基建再度發力有所預期。近期主要鋼廠建築鋼材庫存的下降似乎對此有所印證。但該邏輯的支撐力度或並沒有預期的那麼強。

商品房銷售是房屋新開工的領先指標，通常會領先6個月左右。今年3月及6月，商品房銷售面積均局部見頂。由此預計，房屋新開工面積大概率分別在9-10月及12月出現局部見頂回落。這將削弱對鋼材的需求量。

另一方面，「金九銀十」的預期似乎隨着一二線城市層出不窮的「地王」而提前升溫。8月以來，以合肥、南京、蘇州、廈門、杭州、武漢為代表的核心二線城市，以及廣東惠州、江蘇無錫等為代表的三線城市，頻頻出現「日光盤」「排隊買房」等非理性購房行為。對此，合肥、南京、蘇州和廈門等二線城市率先收緊政策，重啟限貸、限購政策以遏制房價過快上漲態勢。值得注意的是，7月26日召開的中共中央政治局會議首提抑制資產泡沫。若後續房價漲勢未收斂，那將引起監管層加大限制力度，而這恐使「金九銀十」失色。

2016年7月，拉動經濟增長的「三駕馬車」均有所失速，宏觀環境再度趨弱：社會消費品零售總額當月同比由10.6%下滑到10.2%，固定資產投資完成額累計同比由9%下滑到8.1%，出口金額單月同比由-5.3%進一步放緩到-5.4%。

在貨幣寬松政策效力越來越低時，財政政策必須更加積極才能穩住經濟。而財政的發力點在於基建。據統計，從2000年到2014年，我國財政結余總共約1.48萬億，但僅2015年就用去了7000多億。截至今年上半年，財政結余結轉僅剩約5440.93億元。單從財政拉動基建的角度來看，公共財政支出似乎已達到極限。1-6月份，基建投資累計同比增速為20.33%，而1-7月份則回落到18.72%。如果沒有其他渠道補充，財政發力恐將難以為繼。

在此背景下，以PPP模式借力民間資本來加大基建投資，成為政府較優的選項。截至6月末，全國入庫的PPP項目9285個，總投資額10.6萬億元，但落地率僅為23.8%。雖然政府希望加速PPP項目落地，但社會資本的熱情並不高。後續PPP項目落地能否加速，還有賴政府相關配套鼓勵措施的出台。

（二）鐵礦石供給日趨寬松

1.鐵礦石供給短期雖有波動，但中長期處於過剩

年初及6月以來兩波鋼材價格反彈帶動鐵礦石價格跟漲。這既刺激了外礦進口量，也刺激國內礦山重新開工。國內礦山的開工率有明顯回升，截至9月2日，鐵精粉礦山開工率升至45.1%。

鐵礦石價格的反彈使得淡水河谷等低成本的礦產巨頭們增加發貨量。此外，由於巨頭們在2010-2014年進行了產能擴張，使得2012-2016年成為新產能的密集投放時段（從投資到投產通常需2年左右）。新產能的投產也使得後續的發貨量趨於上升。

從高頻數據來看，自8月以來，我國主要進口的澳礦和巴西礦的發貨量均呈上升趨勢，四大礦山無一例外地增加了發貨量。截至8月28日，澳洲鐵礦石發貨量升至1684.8萬噸（較7月31日當周增加14.42%），巴西為779.36萬噸（較7月31日當周增加6.69%）；四大礦山發貨量合計突破2000萬噸，達到2041.43萬噸（較7月31日當周增加16.2%）。

預計隨着國內礦山開工率的回升及外礦進口量的增加，國內鐵礦石的供需平衡表將由上半年的緊平衡回歸到下半年的寬松狀態。海外礦山從2016-2018年約有1.6億噸新產能投產，主要是淡水河谷S11D項目約9000萬噸的新增產能和RoyHill的5000萬噸新增產能。

從中長期來看，鐵礦石供過於求的局面並未改變，且過剩量還有緩慢增長的趨勢，預計2016年過剩量為3.78億噸，2017年為3.81億噸。

隨着國外礦山新產能的投產（特別是低成本礦），外礦發貨量「水漲船高」，預計下半年北方港口鐵礦石的到貨量中樞將上移。過往數據也對此有所印證。

而自去年四季度以來，港口鐵礦石庫存總體處於上升周期。雖自8月以來周環比連續回落，但當前仍處於2015年以來的高位（截至9月2日，港口鐵礦石庫存合計為10424萬噸）。在港口鐵礦石到貨量中樞上移的預期下，若庫存未能較快消化，將對後市鐵礦石價格形成強力壓制。

國內鋼廠樂於見到此情況。對於鐵礦石，鋼廠仍以低庫存策略為主。截至9月2日，國內大中型鋼廠進口鐵礦石平均庫存可用天數為21天，處於歷史低位。雖然9月以來，河北地區鐵精粉價格繼續小幅上漲，但成交並不順暢，鋼廠的采購積極性不強。

當前，我國正在進行制造業升級。制造業升級的核心之一就是原料結構的升級。在普鋼產能嚴重過剩的背景下，鋼鐵產業技術升級和結構調整的方向就是特鋼。中國制造業的增長為特鋼發展提供了空間，特別是機械、汽車、機電、造船等行業，對優質特鋼的需求強勁。據不完全統計，一般特鋼的年需求增速約10%，而高端特鋼（耐高溫、耐腐蝕等）的年需求增速則在30%以上。

不過一般特鋼加上高端特鋼目前占全國鋼產量的比重仍然偏低。以重點優特鋼企業為例，截至7月，重點優特鋼企業的鋼材產量在全國鋼材產量中僅占9.4%。

特鋼冶煉以廢鋼為主要原料。隨着鋼鐵去產能及產業升級的深入推進，特鋼的需求將進一步增加，其在產業中的占比也將顯著提升。可預見的是，特鋼對普鋼的替代將進一步減少鐵礦石的需求量。

（四）後市展望

總的來看，作為鐵礦石唯一下游的鋼鐵行業，其整體需求處於下降態勢，但鋼產量的釋放卻超乎市場預料；不過在下半年去產能進度提速的背景下，鋼產量難有進一步上升空間，這將使得鐵礦石的需求出現天花板。而當前支撐鋼材社會庫存上升的邏輯或將因「金九銀十」預期消退及基建發力不及預期而被打破，鐵礦石整體需求趨弱。

另一方面，隨着國內礦山開工率回升及外礦發貨量趨升，鐵礦石的供需平衡表將由上半年的緊平衡回歸到寬松狀態。值得注意的是，下半年北方港口鐵礦石的到貨量中樞有望上移，但鋼廠維持低庫存策略且采購積極性偏低，若使得仍處於高位的港口鐵礦石庫存未能被較快消化，這將對後市鐵礦石價格形成強力壓制。

另外，隨着鋼鐵去產能及產業升級的深入推進，特鋼的需求將進一步增加，由於特鋼冶煉以廢鋼為主要原料，特鋼對普鋼的替代將進一步減少鐵礦石需求。

基於上述分析，預計「金九銀十」有望成為鐵礦石行情的拐點，我們對三季度末至年底的鐵礦石價格走勢持震盪偏空觀點。

對於行情的高點，預計進口鐵礦石（62%品位）價格難以突破8月份的高點，後續行情的高點或在60美元/噸附近，折算成人民幣約490元/噸。對於行情的低點，可參考淡水河谷2015年一季度41.1美元/噸的現金損益均衡點，再考慮到美聯儲大概率在下半年加息1次，美元的升值有望壓低鐵礦石的成本，後續行情的低點或在40美元/噸附近，折算成人民幣約350元/噸。

（五）風險提示

「金九銀十」帶來的支撐超預期。

財政更加積極，基建投資超預期，PPP項目落地速度提升。

美聯儲加息步伐進一步放緩。

貨幣寬松再現，市場炒作之風再起。

鋼鐵去產能進度放緩，鋼產量攀升。

（六）交易計劃

操作品種：i1701/1705（以i1701為主）

操作方向：中長線逢高賣空，但根據基本面及行情變化會適當參與短線反彈的機會

（一）總持倉保證金控制

任一交易日，根據賬戶總資金處在的區間值的情況，總持倉保證金與總資金的比例控制如下：

任一交易日，根據賬戶總資金處在的區間值的情況，單個期貨品種持倉保證金與總資金的比例控制如下：

遇長假休市（假期大於3天（含）），假期前一個交易日14:30後，期貨持倉保證金不得超過30%。

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