【中航期貨2隊】棕油中期操作策略

從7月下旬以來，油脂展開了一波強勁的上漲行情，並尤以棕櫚油為代表，文華棕櫚油指數從4776，上漲至9月下旬的5832，漲幅超過20%，近期在沖擊前期高點後，期價出現了一定的回落，也有國慶長假將至，多單獲利回吐所致。對於後市，我們判斷，棕櫚油中期回調空間有限，但鑒於累計漲幅較大，追漲不可取，操作策略從前期單邊做多，轉為急跌買入的策略。

【宏觀面暫難出現系統性風險】

國內8月份經濟環比改善，經濟指標全面回升。如8月份工增加值同比增長6.3%，較上月回升0.3個百分點。固定資產累計增速與上月持平均為8.1%。當月同比增速改善至8.2%，明顯好於7月份。無論是國有投資還是民間投資，8月份增速均止跌回升。8月份制造業投資當月同比增速連續回升至2.09%，1-8月的全國規模以上工業企業實現利潤總額4.06萬億元，同比增長8.4%，也較1至7月加快1.5個百分點。而以發電量、貸款和貨運數據組成的克強指數，今年以來出現持續回升，去年9月曾低見0.18，今年2月已回升至1，到7月和8月升至7.18和8.06，是指數2014年2月高見9.2以來最高的月份；，1-8月累計為5.16，較去年全年的1.48，大幅上升2.5倍。通過以上經濟數據，我們判斷國內經濟企穩的信號已經逐步出現。

而在流動性方面，雖然央行實施了「放長縮短」的策略，即通過實施14天和28天逆回購來調節市場流動，有去槓杆的意味，但該舉措並非央行馬上快速去槓杆，目前的流動性依然保持在相對充沛的階段。且目前SHIBOR利率回升有季末和長假因素，並非具有持續性。

在經濟面逐步穩定以及流動性寬松的背景下，國內經濟暫難出現系統性風險，這可以基本消除對大宗商品的整體負面影響。

【美元上漲的威脅暫時解除】

9月21日，美聯儲議息會議決定9月不加息，一度上漲的美元指數再度回落。下一個議息會議將在11月中旬，而由於11月面臨美國大選，出台加息的概率也並不大，美元至少將進入近2個多月的空窗期，在此階段，美元缺乏繼續持續上漲的動力，這為全球大宗商品價格再度反彈提供了支持。

【大宗商品整體受到關注】

今年以來，全球大宗商品交易持續火熱。巴克萊銀行數據顯示，流向以大宗商品為基礎的交易所產品（ETP）、指數型基金和其他投資的資金快速上漲。而國內市場，以文華商品指數為例，其持倉總量屢創歷史新高。今年4月份，在資金持續推動下，國內文華商品指數持倉總量一度向上突破2700萬手，但受到交易所提高手續費等政策打壓，持倉總量一度出現明顯減少，5月中旬時持倉總量回落到接近2100手，但此後再度持續回升。截止9月28日，該指數總持倉2699萬手，較5月中旬時的2105.1手增加了28.2%，顯示國內資金積極介入商品市場，而相比於其他資產，如股市、債市、房產等，由於商品仍處於相對的價值窪地，新進的資金更易選擇做多。油脂價格在大宗商品價格易漲難跌的背景下，也較易形成上漲行情。

【國際原油受到凍產協議的支撐】

9月28日，歐佩克在阿爾及利亞的會議中稱同意將日產量限制在3250-3300萬桶的范圍內，並將設立委員會決定各國減產規模。NYMEX原油在每桶45美元一線獲得支撐，有再度向上挑戰每桶50美元的可能。在國際原油強勢的帶動下，油脂系也將得到一定的提振。

【棕櫚油基本面】

馬來產量恢復低於預期：由於去年至今年年初的惡劣天氣，致使降雨減少，對馬來西亞棕櫚油單產產生了不利影響。雖然7-8月，東南亞處於季節性增長周期，產量分別為158.6萬噸和170.2萬噸，產量的恢復情況低於市場預期，且也大幅低於去年同期的181.6萬噸和205.1萬噸。8月份馬來西亞棕櫚油產量環比增加7.3%，但單產同比下降了近16%，1-8月單產為十年來最低水平，同比超過15%。由於產量恢復緩慢，馬來西亞棕櫚油庫存仍呈下降趨勢，最新的8月馬來西亞棕櫚油庫存數據是1464491噸，創下了2011年1月來的新低。

圖一：馬來西亞棕櫚油月度產量數據來源WIND

圖二：馬來西亞棕櫚油期末庫存數據來源WIND

國內商業庫存持續下降：截止9月28日，國內港口棕櫚油庫存為29.60萬噸，較去年年底的83萬噸下降了超過60%，也創下了2011年2月以來的新低。從進口情況看，海關統計數據顯示，8月為30萬噸，環比增加了7萬噸，但仍大幅低於去年同期的43.03萬噸，1-8月累計進口183萬噸，而去年同期為266萬噸，減少幅度超過了30%。鑒於目前國內棕櫚油進口虧損，而同期融資進口收到限制，我們判斷9月之後，國內進口雖有增加可能，但幅度依然較為有限，國內庫存回升的幅度將較為緩慢。

圖三：2012-2016年國內進口月度進口棕櫚油數據來源WIND

圖四：國內棕櫚油商業庫存和港口庫存數據來源WIND

【美豆情況分析】

美國農業部在最新9月報告中顯示，新豆單產為每英畝50.6蒲式耳，高於8月的預估48.9蒲式耳，也高於市場預期的49.2蒲式耳，但後期存在美國農業部報告利空逐步釋放的可能，而美豆價格也已經非常接近下方920一線的強支撐。目前美豆焦點再次轉入了天氣和收割情況，由於天氣因素，收割有所放緩，9月25日當周，大豆收割率10%，低於預期的11%，去年同期為17%，5年均值為13%。在利空因素逐步釋放，但天氣炒作存在可能的背景下，我們判斷美豆在900-920一線支撐較強。

而從CFTC數據分析，CBOT豆油基金凈多繼續保持增長狀態，截止9月20日，凈多達到119855手，再度逼近了今年4月5日創下的127678手的歷史峰值。基金保持持續的高比例凈多頭寸，顯示了持續看後油脂市場。

圖五：CBOT豆油基金凈多數據來源WIND

【現貨升水過高支撐期價企穩】

由於國內棕櫚油庫存持續下降和9-10月的消費旺季，國內棕櫚油現貨價格保持高位運行，截止9月29日，張家港現貨價格為每噸6600元，與同期期貨主力合約形成了超過1000元的升水。現貨大幅升水固有投機資金看空遠期市場原因所致，但隨着逐步進入四季度，在現貨價格相對穩定的背景下，期貨價格較容易出現向上「補水「行情。

圖六：棕櫚油現貨升水數據來源WIND

【技術面面臨強支撐】

以文華棕櫚油指數日K線為例，近期從5794回落，進入短期調整，但在5450-5500一線面臨一定的支撐。而周K線圖顯示，從7月初以來的上漲趨勢仍在維持，重要支撐為10周均線5420一線。而從持倉情況分析，從5月下旬以來的持倉增加，在近期並沒有出現明顯減少，顯示資金並未離場。

【總結】

綜合以上對於宏觀面、棕櫚油基本面和技術面的分析，我們判斷中期棕櫚油仍處於上漲行情，但鑒於前期累計漲幅較大，可從之前的單邊做多策略轉為急跌買入的策略。

【操作】

操作標的：1月棕櫚油

方向：急跌買入

持倉比例：30%

做多區域：5400-5600

目標：短期目標為前期高點5800-5850

中期目標：6500-7000

止損：跌破5350-5380

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