〈分析〉U型復甦有3大風險！但盈餘殖利率利差夠大 就值得超配股市

隨著全球新冠病毒 (COVID-19) 疫情肆虐，各國隨之祭出的封鎖措施已付出沉重的經濟代價，如國際貨幣基金組織 (IMF) 即預計，2020 年全球 GDP 成長率將萎縮 3%，創下自 1930 年代以來的最嚴重經濟衰退，反觀 2009 年金融危機期間，全球經濟也尚未顯著衰退，本次新冠肺炎對經濟的打擊，已是不言可喻。

但與 1930 年代的一個關鍵區別是，當今的衰退是各國自我引發的，因為各國政府希望勞工們更多地待在家中，而隨著全球疫情趨緩，目前最令人憂慮的是，當企業復工時，勞工要多久才能重返工作崗位、企業要多耗時多久才能回到正常的生產水準？

截至四月底為止，全球已有不少國家開始緩慢但穩定地重啟經濟，雖然這將可望帶動經濟出現「U 型復甦」，且各國政府目前看來已明確復工標準，就是一旦將感染率降低到足夠低的水平，可以在不引發第二波疫情的狀況下，那麼就將放鬆一部分的封鎖措施，但在「U 型復甦」的期待下，全球仍是有不小的經濟下行風險存在。

U 型復甦的下行風險一：疫情未結束就解封

如上所述，多數國家認為，一旦新增病例的數量降至足夠低的水平，就可以在不重新引發大流行的情況下放鬆部分封鎖措施，但這顯然也存在危險，那就是過於激進和過早地放鬆封鎖，如當年的西班牙流感就發生過這種情況。

以西班牙流感的經驗為例，在第一波疫情尚未完全消滅的狀況下重啟經濟，若造成第二波疫情爆發，那麼嚴重程度還將超過第一波疫情。

目前全球新冠肺炎疫情最為嚴重之地區即為美國，目前美國第一波疫情顯然尚未結束，雖然紐約的新增確診病例數量持續下降，但美國其他州的新增確診病例卻在上升，因此，在過去的五週中，全美新冠病毒確診病例總數仍是保持穩定不變。

另外，從全球疫情的角度來看，全球狀況也與美國相同，例如西歐和東亞的新增病例數量的下降，就已被俄羅斯、印度、巴西等國新增病例上升所抵消。

U 型復甦的下行風險二：對企業的永久性打擊

在疫情的打擊下，已有不少體質較差的企業聲請破產，最新破產案例如美國具有百年歷史的連鎖百貨 J.C. Penny (JCP-US)，目前全球經濟已存在著大量不對稱，即失業比找工作容易、開一家新企業比破產更困難。

到目前為止，好消息是破產情況有限，而且大多數失業工人還沒有被永久解僱，因此，在大多數情況下，企業與工人之間的關係尚未被切斷。

但遺憾的是，如果失業率居高不下並且經濟活動持續蕭條，那麼經濟就將遭受永久性損害，尤其對於某些產業來說，例如航空業，受到長期損害幾乎已成定局，因為過去家庭在航空旅遊方面的消費，實際上是花費了 10 年才恢復到 911 恐攻之前水平；而儘管旅遊業、酒店業以外的企業將看到較強勁的反彈，但只要社交遠離措施存在，其他產業也可能會遇到需求疲軟的情況。

而更大的問題在於，各國政府推出的財政政策，恐無助於扭轉大流行對 GDP 的直接打擊，因為如果人們不能工作，人們就無法生產，無法對經濟產出提供正面幫助。

各國財政政策可以做的是，就是將足夠的資金投入到家庭和企業手中，幫助財務狀況正常運行，同時希望創造一些被壓抑需求，並期待這些需求可以在企業復工後釋放出來，故在目前和可預見的將來，各國恐怕是沒有收緊財政政策的理由。

U 型復甦的下行風險三：地緣政治風暴再起

近期美國總統川普 (Donald Trump) 不斷抨擊，中國在新冠病毒爆發初期隱匿疫情，美中兩強於貿易戰和華為的兩大問題上，衝突更是日益加劇。

再加上美國民眾對中國的反感情緒，也在日漸增強，故隨著美國總統大選臨近，美國大選的最終決勝點，可能取決於哪位美國總統參選人對中國的態度更強硬，誰的勝選機會就較大。

鑑於美國經濟在疫情打擊下已經奄奄一息，故川普正試圖將拜登 (Joe Biden) 貼上對中國問題上態度消極，且存在利益衝突的標籤，川普競選陣營正以「戰爭總統」為選戰策略，為川普謀求連任機會。

而在美國國內政治方面，疫情大流行更是加劇了本就已經嚴重的貧富均問題，例如高薪的白領工作者能夠在家舒適工作，而較貧窮的藍領工作者則是廣泛地被要求放無薪假，或是被要求處在危險的病毒曝險環境中工作，目前尚不清楚這一分野會給美國政治帶來什麼衝突，但可能不太會是良性的。

你的投資策略該怎麼佈局？

隨著各國已開始陸續放寬部分封鎖措施，而若出現第二波感染，人們對該病毒擴散的擔憂可能會再次加劇，從而導致風險性資產再次遭到拋售，雖然企業的獲利預估已經有所下修，但可能當前的獲利預估仍是過高，這也使得美股預估本益比 (Forward PE Ratio) 居高不下、更容易出現新一波修正。

但從長期來看，雖然 U 型復甦具有不確定性，但只要美股盈餘殖利率 (Earnings Yield) 和美債殖利率 (無風險利率) 之間的利差夠大，就足以證明投資人應該在 12 個月內適度超配股票，而若全球經濟反彈，週期性類股如能源股等，就有望跑贏防禦性類股。

註：盈餘殖利率 (Earnings Yield) 公式為：EPS / 股價

另外，若是全球經濟出現反彈，那麼作為避險貨幣的美元，即可能會出現走弱，而美元走弱將推高大宗商品價格，從歷史上看，全球經濟成長和美元疲軟，將令非美股企業的股價表現，能夠跑贏美股同業，因此，適度將全球股市納入投資組合中，也將是找尋超額 Alpha、擊敗大盤 Beta 的重要策略之一。

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