觀察中國經濟轉型的幾個關鍵指標

本文由安邦諮詢授權和訊網智庫發布

中國經濟面臨「穩增長」與「促轉型」的平衡問題。要實現平衡的目標，話容易講，但做起來很難。不說別的，僅僅是衡量中國宏觀經濟的關鍵目標，就存在不小的分歧。

比如，「穩增長」首先要保住基本的經濟增長率（今年的底線是6.5%），也就是要保證中國經濟的增量部分。以2015年的GDP規模計，2016年的經濟增量必須至少達到4.4萬億元人民幣。所有的宏觀經濟政策必須優先實現這個目標，如果這一點達不到，也就顧不上實現其他「調結構、促轉型」的目標。考慮到中國經濟體存在結構性的巨大慣性，兼顧兩個目標的確存在很大的挑戰。

中國國際金融公司前總裁兼首席執行官朱雲來日前在國內的一次論壇上，談到了他對當前中國經濟的看法。朱雲來表示，經濟形勢不能只看增量，還要看存量。經濟像一個人的身體，是一個綜合的總體，不是只看一項指標就可以的。比如人們比較多地只關注了「心跳」——經濟增速，現在經濟增速是6.7%，有人說覺得沒動，但實際情況可能有點心跳過速了。我們講經濟增量，總是吃激素想把心跳加快，但吃多了人會超重。

如果GDP增長不能反映中國經濟的全貌，更不能代表中國經濟轉型和結構調整，那麼應該看什麼指標呢？

首先，要看資產回報率。根據國家統計局公布的數字估算，今天中國的總資產可能在600萬億到800萬億元人民幣之間（所有經濟實體財務報表的資產總計）。以資產增量而論，2012年到2013年，一年資產增長就是78萬億，但同時債務增長也將近50萬億。這意味着，資產增長是靠債務來支持的，貨幣增長僅僅是債務的反映，只要一貸款就產生債務、創造債務。現在中國的社會融資規模存量已到了150多萬億，基本規則是乘以2，所有經濟實體的債務總額至少有300萬億。這些基本數字可以解釋，為什麼中國的經濟回報率不斷下降。如果總是追求量的增長，你增長得越多，經濟「體重」就越大，資產回報的能力就越低，這是當前中國經濟的核心問題所在。

如果從資產回報率來衡量，可以看到很多投資是低效的。最典型的是中國的房地產擴張，按朱雲來的估算，現在國內僅僅在建的住宅就有5、60億平方米，再加上投資的房子也有60億平方米，現在中國差不多有120億平方米，按人均30平米可以住4億人。因此，房地產不能再搞擴張了。如果這個行業仍在吸納大量的投資，那無疑是在製造新的結構性問題。國企投資也在降低資產回報率，國企得到資金的成本較低，它還帶有一定的政府推動，要完成政府要求的投資，這樣投的越多，回報就越低。有統計稱，從企業層面看，國內信貸的流向大概有30%左右流到了國有企業，因為國企是國家信用，銀行也大部分是國家信用，兩大信用彼此成為毫無顧忌的借貸關係，創造了貨幣膨脹，導致國企債務率全球第一。

其次，衡量中國經濟要看民企投資和外商投資。由於民企和外商投資與國企投資的動機不同，債務責任不同，因此衡量經濟形勢，一個重要指標就是看民企和外商願不願意投資。今年前三季度民間投資增速是2.5%，比上半年放緩了0.3個百分點，民間投資與整體投資增速（8.5%）的差距在擴大，與國有及國有控股企業投資增速21.1%更是天壤之別；從前三季度投資到位資金來看，外商投資到位資金同比負增長21%！由此可以看到，作為市場窗口的民間投資和外商投資，反映出了市場對國內經濟的預期很不樂觀。還值得一提的是，當經濟低迷、市場不佳時，可投資領域也在不斷收縮，這種情況下，國企投資對民間投資的擠出效應也顯著增加。

第三，要看中國的消費增長。從2016年的數據來看，中國的消費增速平緩。2016年1-9月份，社會消費品零售總額同比增長10.4%，整體上低於2015年的同期水平。不過，消費對中國經濟增長的貢獻率在大幅上升，前三季度消費對經濟增長的貢獻率達71%，比去年同期提高了13.3個百分點。不過，消費對經濟增長的貢獻大幅提升，與投資增速放緩帶來的貢獻率降低有關係，即有此起彼伏的相對比例變化的原因。影響消費持續增長的一個重要因素是居民收入增長情況。中國的消費升級勢頭已經拉開大幕，但前提是居民收入必須升級，有了收入增加和消費環境的改善，根本不用擔心消費起不來。就此而言，今年前三季度居民收入實際增長6.3%（低於GDP增速6.7%），實在算不上一個讓人樂觀的數字。

衡量「新常態」下的中國經濟，不能只看規模增長的總量指標，更應該看重體現效率和結構的其他指標——資產回報率、民間與外商投資增長、消費增長與居民收入增長，這應該是更能體現中國經濟轉型與活力的關鍵指標。