彭博視角：資金洪水若不停 中國泡沫便不休

中國市場很少有比現在更像拉斯維加斯賭場的時候。近幾週裡，投資者押注從螺紋鋼到雞蛋的一切商品，把中國的市場成交量推升至天文數字水平。中國上個月一天內成交的鋼材足夠蓋 178082 座埃菲爾鐵塔，成交的棉花用來給世界上所有人生產一條牛仔褲都綽綽有餘。

這些大宗商品市場如此瘋狂，並不純粹因為中國人賭性堅強。而是政府政策使得中國特別容易出現資產泡沫。除非政策自身發生變化，否則就算有些泡沫在緩慢縮減，新泡沫也必然會出現。

問題在於過剩的流動性--被稱為中國的 「資金大球」 ，就像在一個彈球機裡，從這類資產彈向那類資產。甚至連中國領導人也承認，是他們 2009 年應對全球金融危機的舉措，讓這團資金膨脹到了史詩級的水平。事到如今，信貸和貨幣的增速，令受到產能過剩困擾的中國實體經濟中的任何投資良機都望塵莫及。而且這種脫節正在加劇：中國最廣義的信貸指標--社會融資規模，去年的成長速度達到了名義 GDP 的近四倍。

資金是不會乾坐著的；所有這些增加的流動性，將灌入房地產和金融資產。去年夏天，是它導致滬深股暴漲暴跌。現在，它又在推高一線城市的房地產價格--深圳房價去年暴漲逾 50%，令除了紐約之外的任何一個美國大都市都要甘拜下風。

然而，政府非但沒有收手，反而按照原策略加倍下注。一月份，在部分聚焦於收縮鋼鐵、煤炭等行業的新五年計劃起草後沒多久，政府再次放鬆信貸，刺激貸款在一月份成長 67%，在整個一季度成長 43%。投入這些資金是為了--而且確實已經--換得國內生產毛額(GDP)成長加快。但新貸款也進入了僵屍企業，以及商品和債券市場投機活動。

官員還保持著對經濟的牢固掌控，因而鼓勵投資者在決定資金安放之處時，側重看政府公告，而非經濟基本面。在股市於 2015 年七月見頂之前，高層領導人大誇股市的好處，唱多上證指數。前陣子，他們又大談買房的好處，並針對部分購房人降低了首付款要求。自政府去年十二月宣布了一系列的新基建投資以來，螺紋鋼、水泥之類的建築相關原物料的價格扶搖直上。

中國政府近期已試圖通過上調手續費、縮短交易時間，來打擊大宗商品投機，而且這些措施看起來起到了一定的作用。但確保中國不再產生新泡沫的唯一道路，是收緊信貸、放慢貨幣增速，並允許資產價格合理體現風險水平。如果政府不斷出手阻止價格下跌，救助銀行或其他投資者，那麼遭受損失的可能性就打了折扣。

發生像日本上世紀 90 年代、美國 2009 年那樣的資產危機，這種可能性目前仍然很低，部分原因是流動性是如此之強。但這種風險一天比一天高。同時，蔓延在中國經濟之中的資金（受困於不斷收緊的資本管制），正在給人民幣造成不可阻擋的壓力。精明的投資者正在尋找逃脫之路：中國國內的投資回報率，不足以彌補投資看起來受到管制的市場、價格受到操縱的風險。

如果風險繼續上升，遲早有一天，政府將喪失支撐人民幣匯率、無限期續做貸款的能力。在現實生活中，莊家不是次次都贏。

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