多出來的原油被誰消費了？摩根士丹利：需求被低估了！OPEC產量高於統計

摩根士丹利上周六 (18 日) 出具研究報告指出，各大數據機構對 OPEC 原油產量的估算分歧已達創紀錄的每日 250 萬桶，這一數字與該投行預測的 2026 年市場過剩量相當，足以顛覆市場對供需平衡的傳統判斷。

若以更精確的數據重新審視，OPEC 增產的「數位遊戲」、閒置產能的脆弱性，以及被低估的石油需求，正共同繪製出一幅與主流認知截然不同的全球油市圖象。

大摩首席分析師 Martijn Rats 團隊追蹤發現，六家主流資料供應商 (包括 Argus、美國能源資訊署、國際能源署等) 對 OPEC 產量的估算，在 2023 年前誤差每日僅 400 到 - 50 萬桶，但 2025 年分歧已擴大至常態性的 150 萬桶；若加入專注於 OPEC/PEC025 年差異已擴大至常態性超 150 萬桶 / 日。

多數業內人士認為，Petro-Logistics 基於衛星油輪追蹤、政府報告及透明方法論的數據更接近真相。這一偏差，成為大摩重構油市邏輯的起點。

首先，OPEC 的「增產承諾」被證明更像一場「配額追趕」。今年 3 月，OPEC 宣布解除每日減產 220 萬桶的配額，並打算在 2026 年 9 月前再解除每日 165 萬桶，但 Petro-Logistics 數據顯示，截至上月，OPEC 實際產量已超過完全解除每日減產 165 萬桶後的理論水準。

今年 3 月至 9 月，儘管 OPEC 解除了每日減產 250 萬桶 (含阿聯基準調整)，實際產量僅增 85 萬桶。這意味著 OPEC 的增產更多是配額與實際產量的 “帳面拉平”，而非真正釋放新增供應。

其次，OPEC 閒置產能遠低於預期。若 OPEC 實際產量高於多數機構統計，其可快速調用的閒置產能必然縮水。結合國際能源署 (IEA) 產能估算與 Petro-Logistics 產量數據，大摩測算當前 OPEC 閒置產能僅約 290 萬桶，佔全球石油消費的 2.8%，遠低於歷史上每日 400-500 萬桶的「健康水準」。這一數字意味著，未來兩年 OPEC 透過閒置產能增產的空間極為有限，市場對 OPEC 大規模擴增的預期可能過於樂觀。

最關鍵的顛覆性結論在於：全球石油需求恐遭系統性低估。若 OPEC 產量確實更高，這些額外原油的去向只有兩種可能，不是被消費就是被隱密儲存，但大摩分析指出，自 2023 年初以來，IEA 與 Petro-Logistics 的產量估算累計差異達 8.2 億桶，相當於全球可觀測庫存的 15%、美國戰略石油儲備的兩倍。

考量到 OECD 及非 OECD 國家庫存資料的成熟度，如此巨量庫存未被觀測到的可能性極低，更合理的解釋是需求被低估。

支撐這一推論的線索來自煉油廠市場，儘管需求疲軟論調盛行，煉廠開工率卻保持強勁，且全球煉油廠開工率成長趨勢從疫情前的年均每日 100 萬桶放緩至 2023 年後的 54 萬桶。

大摩認為，這或許反映實際需求成長被低估，可能以年均每日 36 萬桶的速度被「隱藏」。

有鑑於此，大摩調整了對油市的短期與中長預期。短期看，非 OPEC 產量擴張、OPEC 實際供應增加，加上夏季需求高峰結束，市場過剩壓力將持續。大摩預估，今年第四季過剩量約每日 200-250 萬桶，2026 年上半年增至 300 萬桶，因此小幅下調近期布蘭特原油價格預測。

但中長期前景更值得關注。非 OPEC 增產潮恐在 2026 年第一季後消退，而 OPEC 產量已處於高位，供應擴張趨勢難以為繼。若需求被低估的趨勢延續，潛在需求成長將逐漸顯現。

當 2026 年上半年供應過剩壓低油價，恐刺激全球經濟復甦並提振石油消費。供需兩端的此消彼長，恐推動市場在 2027 年下半年重新平衡，布蘭特原油價格可望回升至每桶 65 美元。

這場由數據分歧引發的油市重估，不僅揭示 OPEC 產量、閒置產能與需求的真實面貌，更警示市場在「數字遊戲」的背後，全球油市的再平衡邏輯已悄悄改變，短期承壓與中期向好的交織，將為 2027 年後的油價走勢埋下關鍵伏筆。