方正證券：估值向業績邏輯切換很難一蹴而就

方正策略

摘要：

1、市場觀點：中性環境，尋找結構性機會。2月底降准後，我們把市場判斷從中性修正為樂觀，建議投資者積極把握，目前的判斷有所調整，8月中下旬我們對市場的判斷從樂觀修正為中性，建議尋找結構性機會。從三因素框架來看，8月份的經濟企穩屬於短期性質，後續仍重新回到緩慢下行的趨勢，四季度基建、房地產、消費均存在一定的下行壓力；流動性層面目前利率維持在低位，央行重啟14天、28天逆回購，顯示央行縮短放長的心態，在資產泡沫的擔憂下，流動性二階拐點短期難現；風險偏好一波三折，銀行理財監管、保險資金監管趨嚴，風險偏好難以持續性提升，市場的機會主要集中在醫藥、PPP、公用事業和環保、國企改革等方面。

2、當前市場關注的問題：1、經濟回升的持續性；2、市場主要矛盾的切換。統計局公布的8月份經濟數據超出市場預期，央行公布的信貸數據同樣超出市場預期，部分投資者認為經濟企穩，我們認為目前的經濟企穩屬於短期性質，9、10月份後將重新回落，一方面基建和房地產投資增速仍將回落，特別是基建投資屬於新的變化，另一方面居民部分加槓杆後對消費的負面反饋市場目前討論不多，傾向於認為四季度消費同樣有回落壓力。2月份以來市場反彈的主要矛盾是流動性引發的估值反彈行情，從後續演繹來看，在資產泡沫掣肘下，流動性二階拐點短期難以出現，政策存在空窗期，估值行情難以延續，而邏輯切換到業績行情，目前看仍不具備，一方面仍看不到經濟中期觸底的跡象，另一方面企業盈利能力難以持續提升，估值向業績行情的轉換很難一蹴而就，存在波折。

3、首選行業跟蹤：金融、醫藥、汽車

銀行：估值有安全邊際，政策催化劑。目前銀行的估值普遍比較低，大行PB在0.7左右，PE在4-5倍；股份制銀行PB在1左右，PE在7-8倍，有一定的安全邊際。後續債轉股、全國金融工作會議、申港通等政策性催化劑較多。

醫藥：業績企穩疊加政策催化劑。醫藥行業業績經過幾年調整後，目前已有企穩跡象，醫藥政策催化劑較多，包括一致性評價、分級診療制度、醫療服務價格改革、健康2030等。

公用事業和環保：業績穩定，催化劑增多。公用事業和環保屬於逆周期行業，業績穩定，分紅回報率較為穩定，近期政策催化劑增多，PPP政策預期、綠色金融債等催化劑增多。

4、首選行業思路及邏輯

市場基礎背景：從經濟、流動性、政策三因素來看，1）從經濟增長層面看，8月份短期有所企穩，屬於階段性企穩，四季度經濟仍面臨壓力，基建和房地產承壓，消費增速回落；2）流動性角度看，市場已經充分反映了流動性寬松預期，央行重啟14天逆回購後市場對於總量寬松預期下降；3）政策層面看，監管政策趨嚴造成市場擾動。市場判斷整體上傾向於主要矛盾將切換至經濟增長層面，而四季度增長層面承壓，我們將市場調整為中性，精選結構性機會為主。

行業配置的主要思路：從市場策略角度出發，8月下旬後我們提出市場主要矛盾將切換為經濟增長，而後續增長壓力不減，市場回歸中性判斷。行業配置契合市場判斷，由於風險偏好的一波三折，我們建議在金融、日常消費類行業以及穩定性行業等角度篩選配置行業，其中金融主要包括銀行、非銀行金融；日常消費類主要包括食品飲料、醫藥生物、紡織服裝等，逆周期穩定性行業主要是公用事業和環保。綜合評估後，9月份首選銀行、醫藥、公用事業和環保三個行業。

銀行

支撐因素之一：估值優勢明顯，防御屬性強。目前銀行在全市場所有行業中估值最低，大行PB低於1，股份制銀行PB在1.2附近，有一定的安全邊際。

支撐因素之二：業績已經下調，存在超預期的可能。金融業績已經被下調，市場已經反映了業績的下修，市場預期銀行今年凈利潤負增長，券商和保險業績大幅下滑，目前看券商和保險業績最差時期已經過去，銀行業績存在超預期的可能。

支撐因素之三：政策支持力度將增強。市場對於債轉股政策的討論在增多，媒體也在放風，隨着信用債到期壓力的增大，債轉股政策仍有可能出台，此外，還有金融工作會議等政策性催化劑。

標的：招商銀行、民生銀行(600016,股吧)、寧波銀行(002142,股吧)、興業銀行(601166,股吧)、光大銀行(601818,股吧)、中信銀行、農業銀行(601288,股吧)等。

醫藥及醫療服務

支撐因素之一：醫藥增長趨穩，部分品種漲價有助於預期改善。根據統計局的數據，2016年5月醫藥制造業累計凈利潤同比為15.2%，較2015年的12.9%有所上行，顯示出行業景氣的改善；部分中藥價格的上調，具有帶動作用，業績預期存在上修的可能。

支撐因素之二：醫療服務業績增速較高，處於產業發展初期。從這個醫療板塊來看，業績增速在10%左右，細分領域醫療服務是增長最快的領域，2016Q1業績增長在30%以上，行業仍處於發展初期，仍有較大的空間。

支撐因素之三：近期催化劑因素較多，公立醫院改革、分級醫療、一致性評價等。2016年以來，醫療領域的改革和政策不斷出台，醫療服務行業具有催化劑，公立醫院的改革、明確推進分級診療試點、化藥一致性評價等。

標的：血制品華蘭生物(002007,股吧)和博雅生物(300294,股吧)；醫藥商業的中國醫藥(600056,股吧)；制藥推薦江中藥業(600750,股吧)、東阿阿膠(000423,股吧)、片仔癀(600436,股吧)、雲南白藥(000538,股吧)、同仁堂(600085,股吧)、白雲山(600332,股吧)、博騰股份(300363,股吧)、萊美藥業(300006,股吧)、常山藥業(300255,股吧)等，醫療服務推薦一致性評價受益的博濟醫藥(300404,股吧)、泰格醫藥(300347,股吧)；推薦血液透析細分子行業的寶萊特(300246,股吧)；此外還可以關注和佳股份(300273,股吧)、魚躍醫療(002223,股吧)、樂普醫療(300003,股吧)、迪安診斷(300244,股吧)等。

公用事業和環保

支撐因素之一：穩定的股息率。水務、電力、燃氣板塊的分紅回報率在A股市場上比較穩定，比大部分行業的分紅回報率要高。

支撐因素之二：穩定的業績增長。公用事業類的業績盡管沒有高增長，但是整體比較穩定。

支撐因素之三：政策作用不斷凸顯。水十條、土十條等政策發布後，效果不斷改善，對於上市公司盈利能力有改善。

支撐因素之四：綠色金融債有助於環保修復。今年綠色金融債發展比較迅猛，這有助於環保行業突破資金約束。

標的：水務：武漢控股(600168,股吧)、洪城水業(600461,股吧)、中山公用(000685,股吧)等；燃氣：深圳燃氣(601139,股吧)、重慶燃氣(600917,股吧)、陝天然氣(002267,股吧)；電力：國投電力(600886,股吧)、桂東電力(600310,股吧)、川投能源(600674,股吧)等；環保：三聚環保(300072,股吧)、啟迪桑德、科林環保(002499,股吧)等。