中國央行對進一步放松貨幣政策仍將極為謹慎

安邦咨詢授權和訊網智庫發布

在日前召開的國務院常務會議上，中央表示將通過加大補短板工作力度，既帶動擴大合理有效投資，又增加有效供給；加大積極財政政策實施力度，鼓勵開發性、政策性銀行加大信貸支持力度。對此，有市場觀點認為政府是希望再次放松經濟政策，並預計今年可能下調存准率，特別若外匯流出進一步增加。

在安邦智庫（ANBOUND）研究團隊看來，在當前國內投資下滑、出口不振、而新的增長引擎遠未形成的情況下，中央確實在放松經濟政策，無論是中央此前有關具備進一步提高財政赤字率的表態，還是在G20會議上中國承諾要通過更加積極的財政政策和結構改革推動經濟，都明確告訴市場，接下來中國將進一步加大財政政策的實施力度。國務院此次會議上提出的多項內容，也是這種政策指向的體現。但分析多種因素，我們認為下半年通過降准來進一步放松貨幣政策的可能性仍然很小。

首先，在常年貨幣超發和資本泛濫的情況下，國內並不缺少資金。不論是廣義貨幣M2余額還是社會融資及銀行信貸的存量，數值都已經很高。截至9月6日，央行已連續5天延續凈回籠格局，在市場人士看來，這體現出市場資金面仍整體寬松，央行為了防止機構重新加槓杆，不斷通過公開市場來收回多余的流動性。

其次，當前困擾中國經濟的一個主要問題，是資金的「脫實入虛」，寬松貨幣政策釋放出的流動性進入不了實體經濟，只是在金融領域及房地產市場里空轉，資產泡沫膨脹嚴重。特別是近期樓市極熱，一二線城市和部分熱點城市地王頻出，房價節節攀升，上海甚至出現了「先排隊離婚、再排隊搶房」的畸形現象。推高房地產泡沫化程度的，除了國內居民缺少有效投資渠道、唯恐房價繼續上漲的因素外，銀行大量增加個人房貸業務也是重要推手。數據顯示，上半年18家上市銀行中，有17家的個人住房貸款余額為增長，且增幅普遍在10%以上。18家上市銀行新增個人住房貸款，占其新增客戶貸款和墊款總額的比例也達到45.46%，也就是說將近一半的信貸額都給了個人房貸。在這種情況下，如果央行下調存准率，直接結果肯定是增加銀行在個人按揭貸款業務方面的可用資金、進一步拉低房企拿地的成本，進而放大房地產泡沫所醞釀的金融風險，讓去庫存更加困難。這種局面無論如何都不是中央希望看到的。

從去槓杆的角度看，國內的民營企業普遍缺乏投資意願，早已開啟去槓杆的過程，着力修復資產負債表。即便是想投資的，很多也從銀行借不到錢，擴展業務也就無從談起了。真正能從銀行或資本市場融資的，恐怕還是以央企國企為主，而他們的投資效益明顯不如民企。央行降准所帶來的信貸投放加快，恐怕很難不引發國企部門以及部分地方政府的債務槓杆率進一步上升。這與中央「去槓杆」的目標也背道而馳。

對於市場擔心的人民幣匯率進一步貶值可能引發的國內資本加速外逃和由此產生的流動性不足，我們認為，資金外流的情況已經存在很長時間，不論是中企海外投資激增，還是國內居民大量赴港買保險，或是進出口報假賬、現金海外置產等等，資金外流的情況一直在持續。本輪人民幣貶值的兩個大背景，一個是美聯儲加息，一個就是人民幣降息降准。一旦未來央行為應對匯率貶值而降低存准率，恐怕只會刺激資金加速外流，對人民幣匯率維穩也毫無助益。

安邦智庫（ANBOUND）研究團隊認為，從中國整體經濟形勢和政策走向來看，深化供給側結構性改革、加大去產能去槓杆力度、扭轉資本「脫實入虛」的局面，無疑是今後一段時期經濟政策的主線。只要經濟增速不出現斷崖式下落，只要不出現嚴重的失業危機，貨幣政策不太可能進一步寬松。我們判斷，央行仍將通過MLF等多種公開市場操作手段調控信貸增長。

盡管中央提出要加大積極財政政策實施力度，鼓勵開發性、政策性銀行加大信貸支持力度，但我們認為，出於多種因素的考慮，央行下半年降准的可能性仍然很低，央行對進一步放松貨幣政策將極為謹慎。