Fed四年前縮表危機歷歷在目 鮑爾面臨流動性考驗

彭博周一（10 日）報導，美國聯準會主席鮑爾（Fed）上月在國會作證時承認，Fed 四年前被縮減資產負債表（縮表）引發的危機打得措手不及，並表示 Fed 致力避免回購市場的危機重演。

不過在 Fed 持續縮表之際，一些華爾街人士警告，Fed 的量化緊縮（QT）影響複雜，難以預測未來影響。也就是說，避免流動性衝擊非鮑爾能輕易如願之事，他正在面臨嚴峻的考驗。

2019 年 9 月，美國短期融資市場爆發「錢荒」，隔夜回購利率飆升至 10%，Fed 被迫十年來首次啟動隔夜回購操作，向貨幣市場投放巨資

外界認為，目前金融市場尚未衝分感受到 Fed 進行 QT 的全部影響。鮑爾上月在國會聽證會上表示，還沒有看到 2019 年那種縮表問題，不過 Fed 現在的優勢是「我們有經驗」。

Fed 流動性扶持銀行、財政部克制發債 兩大抵銷縮表助力盡失

報導指出，之所以迄今為止 QT 進展順利，部分源於 Fed 有重要的流動性工具「隔夜附買回操作」（RRP）。貨幣市場基金用 RRP 存放現金，截至上周五，RRP 的使用規模超過 1.8 兆美元。

另一個原因是，在新冠疫情期間，Fed 整體的資產負債表規模只縮減了一小部分，今年 3 月矽谷銀行等地區銀行爆出危機後，Fed 還注入了流動性幫助銀行度過難關，有些擴表的操作而且之前為避免觸及美國政府債務上限，財政部限制標售公債，也在克制撤走流動性的行動。

但如今，如論是救助銀行還是財政部抑制發債，這兩個行動基本上都結束了。市場忽視了 Fed 縮表在加速的問題，6 月底的最後一周，Fed 的總資產減少 426 億美元，創自 5 月以來最大單周降幅。

有分析指出，2018 至 2019 年 QT 期間，Fed 縮表 6,880 億美元，而這次的 QT 到 6 月底已比 2021 年 8 月的高峰值縮減 6,670 億美元，到本月底滿 12 個月十，預料縮表規模將超過上次整個 QT 期間。

許多觀察人士仍認為縮表的進展相當順利，因為 QT 最中可能主要消耗 RRP 的資金。有媒體指出，事實上 RRP 的餘額已經回落到去年 5 月以來新低水準。

RRP 資金流動前景存疑 升息尾聲短期貨幣利率承壓

美國財政部正在將自己的準備金增加多達 1 兆美元，市場參與者將密切留意在這期間市場資金消耗的情況。美國銀行的策略師估算，財政部 90% 的發債都將由 RRP 的資金吸納。也就是說，目前大部分貨幣市場基金投入 Fed 的 RRP 工具資金都會轉投殖利率更高的美國公債。

但還有些華爾街人士不這麼確定。加拿大皇家銀行資本市場分析認為，到目前為止，60% 的財政部發債由抽離 RRP 的資金購買。該機構的策略師估算，這一比例可能下滑至 45% 至 50%。他們認為，如果家庭和企業繼續向貨幣市場基金注入現金，可能還需要大量資金存入 RRP，才能減緩 RRP 資金的下降速度。

道明證券的美國利率策略主管 Gennadiy Goldberg 認為，目前尚不清楚財政部的發債如何得到資金支持，這反過來讓人給 Fed 縮表對未來的影響打了問號。

上周公布的 Fed 會議紀要顯示，少數（A few）決策者就指出，債務上限危險消除後，隨著美國財政部發行更多債券滿足支出，並將財政部主要支付帳戶 TGA（The Treasury General Account）的餘額恢復到財政部青睞的水準，短期內貨幣市場的利率可能面臨一些上行壓力。

會議紀要還顯示，Fed 工作人員並不確定到今年底銀行準備近是否如預期一樣保持充裕。道明證券的 Goldber 也說，現在最不瞭解的是，金融系統中準備金最低可承受水準是多少。

曾任財政部官員的摩根士丹利全球首席經濟學家 Seth Carpenter 預估 QT 將持續到明年，他指出一種存在風險的情形，Fed 升息太多、太快，嚴重擾亂了經濟體的信貸流動，導致經濟陷入衰退。不過又說，這不是該行的基本預測情形。

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