民生固收：產業債加風險 城投債防風險

一、市場回顧：產業債加風險，城投債防風險

從近幾周信用債市場的表現來看，產業債和城投債都呈現分化的走勢。但是從異常成交的頻率上，二者的分化體現為兩種不同的驅動力，即產業債體現為加風險，而城投債以防風險為主，這是由二者的絕對收益水平決定的。

近幾周低估值成交的偏離幅度有所壓縮，產業債中房地產(000736,股吧)、過剩產能行業較多。絕對收益難以覆蓋剛性負債成本、信用風險並未集中爆發的背景之下，信用債主要通過加風險來實現收益，因此有利差的房地產、過剩產能等行業的短債繼續低估值成交，但是低估值的幅度有所降低。

城投債的高估值成交開始增加，區域以東北地區和雲貴川等地為主。城投債近幾周同樣延續分化走勢，絕對利差低位的背景之下，市場對經濟較差的地區擔憂加劇，體現為東北地區和雲貴川等地城投債的高估值成交。

高估值成交中，推薦關注冀東水泥(000401,股吧)、山東三星；低估值成交中，關注陝西煤業化工集團；單邊賣出中，關注鄂爾多斯(600295,股吧)羊絨。

二、高估值成交：成交數量減少，城投債成交較多

本周高估值成交債券的數量較少，行業分布較分散，城投債成交相對較多。

本周高估值成交債券共16只，主體所屬行業共13類，行業分布較分散。除了城投債和綜合行業債券分別有3只、2只債券高估值成交之外，其余包括電力、高速公路、航天裝備、化學制品、黃金、煤炭開采、食品加工、水泥制造、造紙、證券、專業零售在內的11個行業均只有1只高估值成交債券。

本周溢價水平相比上周有所下降，未出現以超高溢價水平成交的債券。最高溢價水平為64BP。溢價最多出售的價格發行主體分別是雲南地礦集團、冀東水泥以及山東三星。本周高估值成交債券中僅有3只債券溢價程度超過50BP，其余13只債券溢價程度均在50-20BP以內。估值偏離較大的債券前五為：「14雲南地礦MTN001」以5%成交，高估值64BP；「12冀東03」以7%成交，高估值58BP；「15三星CP002」以4%成交，高估值51BP；「15貴高投CP001」以3.5%成交，高估值48BP；「15綿投控MTN001」以4.6%成交，高估值46BP。

三、低估值成交：行業更加集中，房地產表現搶眼

本周低估值成交債券共33只，集中於10個行業。其中房地產行業本周共有9只債券低估值成交，數量位居第一。煤炭開采行業和綜合行業則分別有6只債券低估值成交，僅次於房地產開發行業。城投債較本周成交較少（4只），鋼鐵行業低估值成交較上周有所增加（3只）。此外，餐飲、多元金融、金屬非金屬材料、景點、文化傳媒各有1只債券低估值成交。從發行主體來看，葛洲壩(600068,股吧)、花樣年、馬鋼股份(600808,股吧)以及陽煤集團分別有兩只相關債券低估值成交，其余發行人均只有1只低估值成交債券，其中也包括近期持續低估值成交量較大的陝煤化。

估值偏離較大的前五位：「15酉桃源」以4.9%成交，低估值142BP；「16南寧債」以4.4%成交，低估值75BP；「16渝開01」以4.57%成交，低估值73BP；「16紫薇01」以5%成交，低估值71BP；「16甬海01」以3.75%成交，低估值66BP。