長鑫科技引發記憶體股崩！高盛示警：700億美元多頭恐成下一波風險

全球人工智慧（AI）投資熱潮推升記憶體族群股價大幅走高，如今卻因中國長鑫科技(688825-CN) 傳出技術突破，引發市場重新評估記憶體產業的競爭格局與獲利前景。高盛最新報告指出，先前推動行情的投機性資金已出現撤退跡象，但規模約700億美元的資產管理機構多頭部位仍接近歷史高點，後續是否跟進減碼，將成為左右市場走勢的關鍵。

高盛策略師Robert Quinn在最新報告《那斯達克期貨：記憶體崩跌》（Nasdaq Futures: Memory Meltdown）中，透過期貨市場持倉數據分析本輪賣壓，發現短線投機資金在行情反轉前，已將那斯達克期貨多頭部位推升至近一年高點，隨後面臨停損出場壓力。

相較之下，長期資產管理機構的多頭部位尚未出現明顯鬆動，潛在賣壓仍不可忽視。

這波修正已擴散至全球半導體市場。高盛追蹤的記憶體與AI半導體投資組合，在10月5日至12日期間分別下跌9.3%與6.7%。

此外，南韓股市同步承壓，鎧俠（Kioxia）股價大幅下挫，三星電子(005930KS) 、SK海力士(000660KS) 、美光科技(MU-US) 、威騰電子(WDC-US) 及希捷科技(STX-US) 等主要記憶體相關企業，單日跌幅介於5%至15%。

記憶體交易從暴漲到回檔　市場開始質疑高獲利能否持續

高盛的記憶體投資組合指數過去一年經歷大幅上漲。該指數從一年前約600點起步，今年6月底攀升至約2,675點，近期則回落至約1,900點。

儘管如此，該投資組合目前仍較一年前高出逾兩倍，但相較6月高點已回檔約25%。對於先前累積大量獲利、持倉高度集中的交易而言，這種幅度的修正，可能進一步壓縮投資人的風險承受空間，並增加追加保證金或停損出場的壓力。

引發市場重新評估記憶體產業前景的導火線，是中國記憶體製造商長鑫科技宣稱，在新型4F² DRAM架構上取得關鍵進展，並表示有望在記憶體密度方面領先三星電子與SK海力士。

不過，根據《彭博》報導，相關說法尚未獲得證實。

特斯拉執行長馬斯克隨後也在社群平台發文指出，中國一旦掌握某項產品的製造技術，其規模化生產能力往往可能超越其他地區總和。

他並提醒市場，記憶體產業在三年前仍屬低利潤率的大宗商品市場，進一步加深投資人對記憶體產業高毛利能否長期維持的疑慮。

槓桿資金曾在高點加碼　市場轉弱後開始退場

除了股票價格，高盛也從融資市場觀察投資人行為。

Quinn指出，那斯達克三個月期融資利率相對聯邦基金利率的溢價，在記憶體股開始下跌期間仍持續攀升，顯示槓桿多頭最初並未立即撤退。然而，隨著市場在10月12日進一步走弱，資金動向開始出現轉變。

目前，那斯達克三個月期融資利率相對聯邦基金利率的溢價約為76個基點，約為3月低點的兩倍，但仍低於6月市場高點時約124個基點的水準。

另一項指標也顯示，那斯達克相對標普500指數的融資溢價，在10月初升至年內高點約7個基點後，隨即於本週一的賣壓中反轉向下。

投機資金多頭部位創一年新高　行情反轉後面臨停損

高盛分析中另一項重要依據，是美國商品期貨交易委員會（CFTC）的交易者持倉報告（COT）。

數據顯示，那斯達克期貨市場中「其他交易者」類別的總多頭部位，在10月6日達到約96億美元，較7月初約30億美元增加逾兩倍。該類別通常涵蓋部分投機性資金與自營交易者。

同期，這類交易者的多頭部位占未平倉合約比重，也從6月底約1.4%升至約5.4%，兩項指標均達過去一年高點。

值得注意的是，10月6日正值市場對OpenAI營收預期產生疑慮前一週，也是長鑫科技公布相關進展前五天。換言之，投機資金在市場反轉前，已將多頭部位推升至近一年高位。

隨著行情轉弱，這批資金可能開始停損並降低曝險。Quinn在報告中指出，近期建立的多頭部位可能已經減少，意味短線資金很可能未能在高點順利出場。

700億美元多頭仍接近歷史高點　長線資金成下一波賣壓關鍵

相較於投機資金已出現退場跡象，高盛更關注資產管理機構的持倉變化。

截至10月6日，資產管理機構持有的那斯達克期貨總多頭部位約達700億美元，接近6月創下的約710億美元歷史紀錄，較3月底約440億美元大幅增加。

Quinn指出，這些機構的多頭持倉與記憶體及AI半導體股的價格走勢，並未呈現明顯相關性。換言之，即使相關股票近期大幅回檔，機構持倉仍未出現相應幅度的調整。

這些資金持續看好半導體產業，並非毫無依據。高盛先前估算，僅美光一家企業，就可能貢獻標普500指數第三季獲利成長的19%。此外，記憶體產業目前的獲利能力相當突出，南亞科最新一季毛利率更達85.7%。

不過，市場對記憶體股的評價也正出現變化。根據《彭博》報導，Pictet Asset Management的Jon Withaar指出，記憶體股已轉變為具有價值股特徵的標的，以目前獲利衡量，估值相對便宜；但散戶與短線投機型避險基金通常不會積極追逐價值股。

分析指出，真正的考驗在於，持有約700億美元多頭部位的資產管理機構，是否會將目前約25%的回檔視為加碼機會，或開始重新檢視記憶體供需與獲利前景。

高盛韓國團隊先前提出的核心問題仍待解答：記憶體供給緊張的局面，能否延續至2028年以前？高盛預期，屆時長鑫科技的DRAM供應量將達SK海力士的一半。

艾司摩爾、台積電財報成觀察指標　記憶體股後市取決於機構態度

對於接下來的市場走勢，Quinn對資產管理機構是否減碼仍持審慎態度，認為其後續影響尚有爭議。

高盛自營交易團隊則預期，半導體族群下跌後可能出現買盤，而艾司摩爾(ASML-US) 與台積電(2330-TW) 的財報，將成為近期觀察市場反應的重要指標。

目前市場呈現出明顯的資金分化：槓桿資金曾在行情高點加碼，投機性資金的多頭部位則在市場反轉前升至一年高點；另一方面，規模約700億美元的資產管理機構多頭部位，仍接近歷史紀錄。

在記憶體股已從高點回檔約25%、南韓市場承受沉重賣壓之際，長鑫科技的技術進展也讓市場開始重新檢視記憶體產業的競爭門檻與利潤空間。

後續行情的關鍵，除了中國記憶體廠商能否持續取得技術突破，也在於大型資產管理機構如何解讀這波修正。如果長線資金選擇逢低布局，市場可能獲得支撐；但若機構開始降低持倉，原本尚未反映在價格中的潛在賣壓，則可能進一步浮現。