高盛報告：中國經濟增長或超預期 但政策執行仍是關鍵

據陸媒《智通財經》報導，高盛發表最新報告，指出中國經濟在經歷數年挑戰後，2025 年的增長預測面臨上行風險，儘管基本面依然脆弱，不確定性仍高。

高盛中國首席經濟學家閃輝在 3 月 21 日發表的報告中分析認為，年初以來出現的多項積極因素可能相互強化，為經濟帶來更良性的循環。

報告指出，在經歷了 2022 年至 2024 年新冠疫情、房地產市場低迷和地方政府財政壓力等多重負面衝擊後，中國經濟在 2025 年初出現了顯著變化。儘管經濟活動仍然疲軟，但許多指標似乎已停止惡化。

此外，一線城市超出預期的房地產銷售數據、政府為防止主要開發商違約而提供的貸款、商湯科技在人工智慧領域的突破、領導人與民營企業家的會面，以及目前美國對中國加徵的關稅低於預期，都促成了中國風險資產的大幅反彈。

高盛認為，正如過去的負面因素相互放大給經濟增長帶來阻力一樣，目前的積極因素也有可能相互強化，形成良性循環。儘管基本面仍然脆弱，不確定性很高，但他們認為，2025 年全年實際 GDP 增長預測 4.5% 存在上行風險。

報告同時分析了今年 1-2 月的經濟數據，指出出口大幅下滑，去年以舊換新計畫的主要受益品類——家電和汽車的銷售額也有所放緩。出口增長的下降是普遍現象，可能也受到季節性因素的影響。

然而，在政府將平板電腦、手機和智慧手錶納入以舊換新補貼範圍後，1-2 月通訊裝置零售銷售額大幅增長。最新公布的工業生產、零售銷售和固定資產投資數據超出市場預期。1-2 月工業生產和服務業產出同比分別增長 5.9% 和 5.6%，這意味著第一季實際 GDP 同比增速略高於 5%。

高盛專有的宏觀意外指數 (MAP) 顯示，過去一個月中國宏觀數據略高於市場預期。高頻追蹤數據也顯示，一線城市每日房地產銷售額高於去年同期水準，大宗商品需求和港口貨運量保持穩定。總體而言，雖然許多行業的活動水準仍然疲軟，尤其是房地產和消費相關行業，實際 GDP 環比增速也將從第四季 6.6% 的強勁年化增速放緩，但最新數據略好於預期。

報告強調中國經濟的現狀在過去兩個月裡並沒有實質性改變，主要經濟指標之間的分化仍然很大。製造業固定資產投資、基礎設施固定資產投資和工業生產表現出色，而與房地產相關的指標依然低迷。經濟結構的持續調整仍在繼續，製造業投資比疫情前水準高出 50%，而房地產投資則比疫情前低 20% 以上。

報告認為，通縮壓力幾乎沒有緩解的跡象，2025 年初消費者物價指數 (CPI) 同比漲幅徘徊在 0% 左右，生產者物價指數 (PPI) 同比降幅低於 2%。勞動力市場狀況依然嚴峻。

政策制定者的反應機制也基本沒有變化，年度 “兩會” 發表的政策公告顯示，2025 年的財政政策方案略低於高盛的預期，但政府強調其保留了充足的政策工具和空間以應對不確定性，顯示政府在宏觀經濟管理方面採取相對謹慎、相機抉擇的策略。儘管政策制定者同時強調了促進消費和發展人工智慧 / 科技的重要性，但後者獲得的資金支持明顯多於前者。

然而，高盛觀察到 2025 年前兩個月有四項重要變化。首先，儘管美國對中國商品的關稅稅率幾乎提高到超過 30%，但中國的貿易政策不確定性指數並未大幅上升。目前的指數水準遠低於 2018-2019 年的峰值。其次，國家領導人 2 月與民營企業家的會面被視為政府立場的重大轉變，將為民營企業營造更友好的發展環境。

第三，儘管財政政策的放鬆較為謹慎，但已經看到信貸增長加速的跡象，社會融資規模存量的環比增速一直高於同比增速，這主要由政府債券的強勁發行推動。如果這種趨勢持續下去，預計從今年第二季開始，信貸脈衝將對 GDP 增長產生顯著的推動作用。

最後，高盛的股票研究團隊實地調研顯示，幾個關鍵行業出現了走穩或邊際改善的跡象，例如部分地區新房價格趨穩，農曆新年假期後的季節性消費回落幅度好於預期，以及地方政府的資金壓力有所緩解，基礎設施建設活動有所改善。

展望未來，高盛預計第一季環比增速將放緩，部分原因是出口提前裝運的影響消退。政府計畫將消費品以舊換新補貼從 2024 年的 1500 億元人民幣提高到 2025 年的 3000 億元人民幣，預計將使全年實際 GDP 增速提高 0.2 個百分點，但不會提高今年各季的環比增速。

貿易方面仍存在重大不確定性，特別是美國可能進一步加徵關稅。然而，如果貿易緊張局勢沒有大幅升級，且中國政策制定者繼續通過財政擴張支持經濟，那麼第二季環比增速可能不會大幅放緩，這意味著高盛對 2025 年全年實際 GDP 增長 4.5% 的預測存在上行風險。