〈分析〉從美債倒掛看美股及經濟

今年以來，美債長天期殖利率一一出現倒掛，彷彿重現金融海嘯時期。特別的是，市場似乎對於 10Y-2Y 公債殖利率倒掛反應更大。

為何 10Y-2Y 如此重要，一般而言，3 個月期公債殖利率象徵即期利率，基本上是圍繞美國聯邦基金目標利率波動。

而 2 年期公債殖利率內含即期利率、市場對於升降息預期，及時間溢價等。10 年期的公債殖利率，則包含即期利率、升降息預期、時間溢價，及通膨預期等。

所以相較於 10Y-3M，10Y-2Y 的利差更能反映對未來經濟成長和長期通膨的預期。當然預期通膨下滑，就意味著未來美國景氣存有隱憂。

10Y-2Y 倒掛對美股影響

根據過去 10 次美債殖利率曲線倒掛中，有 6 次 S&P 500 在 3 個月內見高點，剩餘 4 次中，S&P 500 在 11 個月後才見高點。

而美銀統計，S&P 500 在殖利率曲線倒掛後，平均下跌約 5%；但在之後的反彈走勢也非常強勁。最初受到影響的 7 個月裡，S&P 500 平均漲幅高達約 17%，意味著如果殖利率非長期持續性的倒掛，或許美股重挫是為中長線投資人創造一個好的買進時點。

10Y-2Y 對美國經濟的影響

過去 10Y-3M 和 10Y-2Y 利差倒掛後均出現美國經濟衰退或大幅轉弱，時間落差大約在 12 個月～15 個月左右。   

殖利率倒掛如何影響經濟，這主要是透過投資人對於經濟未來預期與銀行信貸傳導兩種方式影響經濟。

由於目前美債殖利率曲線呈現「U 型」，及 Fed 在次貸危機後的資產負債表操作，使得「投資人預期」這條傳導路徑可能會有所阻礙。

如果只透過銀行信貸這條管道將殖利率倒掛現象傳導至企業，再反映到經濟層面，那麼這次利率倒掛反映美國經濟衰退的落後期可能會比過去更長。

依照過去歷史上最長傳導時間來算，時間點大約會落在 2020 年底，或是 2021 年初。

目前美債殖利率曲線呈現「U 型」只是反應經濟衰退的過渡，「真正」的經濟衰退是要公債殖利率全數反轉，短天期殖利率全數高於長天期殖利率。

所以現在美國經濟情況是有減緩隱憂，尚未到衰退。以 Fed 標準來看，美國就業與通膨仍穩健發展。

這次美國經濟出現隱憂並不像次貸風暴般，突然金融市場失去流動性，造成全面性的拋售資產情況。

這次經濟下滑，全球都了因素就在「貿易」。10Y-2Y 殖利率倒掛只是反應中美貿易戰火擴大，若持續下去必定衝擊未來經濟成長。

而這類從政策面使實體經濟產生的問題，並不會造成經濟立即性崩潰。好處是只要主政者能協調好「保護主義」問題，市場預期改觀，殖利率倒掛情況就能消失。