彭博專欄：鮑爾會對市場屈服「降息」？你可能想太多了

台北時間週四 (20 日) 凌晨 2 時許，聯準會的利率決議料將成為鮑爾任聯準會主席以來，意義最為重要的一次利率會議。

的確，聯準會官員幾乎肯定會維持利率不變，而且除了之前提到的縮表外，他們不會再有其他任何意外舉措。但金融市場的反應一直非常靈敏，交易員們確信聯準會即將下調利率，聯準會聲明中措辭的任何調整，鮑爾在新聞發布會上每個重音的變化，以及點陣圖的任何微調都將受到密切關注。畢竟，大量的資金都在朝著聯準會轉向大幅寬鬆的方向流動 (更不用提那些賭上名譽的策略師了)。

看起來債券交易員們已經走得太遠，他們注定要迎來失望的結果。交易員們預期 7 月份降息 25 基點的概率為 92%。

而巴克萊策略師認為這種預期還太過保守，他們預計下個月聯準會會降息 50 基點，9 月份再降 25 基點，該行是華爾街上利率預期最激進的機構之一。用 Weeden & Co. 的 Michael Purves 的話來說，市場幾乎是在嘲諷聯準會。

聯準會沒有錯，他們有很多保持謹慎的理由。雖然川普擱置了對墨西哥的關稅威脅，但美中貿易戰或將延續更長時間。美國的通膨率依然低於聯準會確定的 2% 的目標水平，上周末公佈的密歇根大學通膨預期指標降至歷史最低位。作為升息助推器的就業市場顯示出放緩跡象，美國企業 5 月份僅新增就業 7.5 萬人，遠低於預期的 17.5 萬人。

所有這些跡象和聯準會去年年末以來的一系列表態是相吻合的，起初聯準會暗示將進一步升息，保持資產負債表自動有序縮表，後來呼籲要耐心觀望，逐步結束量化緊縮。鮑爾和其他聯準會官員已經明確表示這就是目前他們在緊縮貨幣政策方面的態度。

但是這不能等同於說聯準會即將啟動寬鬆循環。

可債券交易員 (肯定還有財經記者) 並不介意這種細微差別。市場堅信聯準會已經結束了升息循環，這意味著市場預測下一步的利率調整方向是降息，要問的不是「會不會降」，而是「降多少」。

聯準會主席鮑爾本月早些時候表示，「一如既往的，我們將採取適當措施來維持經濟成長」，這個表態被視為對降息敞開大門，儘管他沒有明說。RBC Capital Markets 在一份報告中指出，5 月份令人失望的就業數據和聯準會的展望完全契合。但無論如何，交易員們依然預期降息只會提前，而不會推遲。

市場如此明目張膽和聯準會「作對」，鮑爾會違抗市場預期嗎？

令人遺憾的是，近年來的情況似乎無法給出清晰的答案。今年 1 月份，筆者曾經寫道，聯準會順從了市場意見，助推了 2018 年末股市大漲。此後 2 年期國債殖利率在 27 個小時內下跌約 12 個基點。3 月份，情況就更明顯，聯準會調整了點陣圖以打敗交易員的「大幅寬鬆」預期，當時點陣圖顯示 2019 年不會升息，而去年 12 月份時顯示為今年將升息兩次。2 年期殖利率應聲大跌，當週殖利率比利率決定公佈前的那週低了 15 個基點。

上月情況又發生急轉。在美債市場即將又迎來一輪上漲周期後，鮑爾試圖完全扭轉這種趨勢，強調「暫時性因素」令通膨處於低位。「我們的基線預期依然是，在強勁的就業和持續 GDP 成長的推動下，通膨率隨著時間推移將回升至 2%。」2 年期國債殖利率隨即在 27 個小時內上漲 8 個基點至 2.35%，基本和當前的實際有效聯邦基金利率拉平。這也就意味著，債市投資者或多或少開始支持有關聯準會將「保持耐心」，維持利率不變的觀點。

顯然，利率預期此後發生了轉變，但並非像市場價格所反映的那樣。舉例而言，花旗美國經濟意外指數目前回到了 5 月 1 日，也就是聯準會最近一次利率決定公佈前一天的水平。該指數持續處於負值並不值得慶賀，因為這說明數據一直低於預期水平，但也預示預測機構將開始認同經濟成長已經邁入第十個年頭的事實。

讓我們猜想一下，投資者會迎來一個怎樣的鮑爾？他是會對市場有求必應還是會給投資者潑冷水呢？

筆者認為，鮑爾的內心深處是非常傾向於維持利率不變的，只有在其自己和其他聯準會官員發現明確且持續的經濟疲軟跡象後，才可能開始下調利率。美國經濟現在還沒有到那個地步。川普在降息問題上拍桌子也不會動搖聯準會的決定，儘管他發推特說「人們不知道我們國家的經濟成長有多麼大的潛力」。

如果一定要做出預測的話，點陣圖預計將趨於平坦，目前 2.375% 的聯邦基金目標利率中值將持續到至少 2021 年。這就是聯準會所說的「耐心」的定義。鮑爾料將在新聞發布會上重申，聯準會會做好隨時採取適當行動的準備。為了實現這一點，他會保留最早在 7 月或 9 月下調利率的選項，但不會做出任何明確的承諾。如果他的做法不如一些利率策略師們預測的鴿派，那麼也可以解讀為「強硬」。

作為全球最重要中央銀行的掌門人，鮑爾在做任何重大決定前必須比交易員們更加謹慎小心。與此同時，呼籲降息的不和諧聲音也可能被排除在外，如果鮑爾完全丟盔卸甲，他將被永遠的視為一位對債券交易員「彎腰」的聯準會主席。

本文作者 Brian Chappatta 是彭博專欄債市資訊之專欄作家。