胡俞越：股指期貨是股市出氣筒 防堰塞湖堵成天鵝湖

和訊網消息，由中國證券市場研究設計中心(SEEC)與和訊網聯合主辦的財經中國2016年會暨第十四屆財經風雲榜於2017年1月8日上午舉行，本次論壇主題為「改革新起點」。北京工商大學證券期貨研究所所長鬍俞越在接受和訊網記者專訪時中，談到股指期貨是股票市場的出氣筒，但期貨市場不是股票市場的受氣包，你如果把這個出氣筒堵上了，股票現貨市場就有可能形成堰塞湖，這個堰塞湖就有可能形成天鵝湖，黑天鵝的天鵝湖，所以系統性風險會積聚爆發的時候，不排除有二次股災的可能性。所以我們需要股票市場找到一個很好的泄洪通道、宣洩通道，就是化解風險的通道，股指期貨就是最好的資產。

和訊網：2016年險資舉牌事件是市場上的一個大熱題，萬科、格力、中國建築等備受資金追捧，您對證監會劉士余主席痛批事件是怎麼看的？

胡俞越：我當時有一個說法，有權不能任性，有錢也不能任性。

有權不能任性？我覺得對險資舉牌這個事我們應該冷靜去看，我覺得我們在大力培育機構投資者，其中包括保險基金，我們歡迎股票市場、證券市場引進這些定海神針的機構投資者，應該包括像保險基金、社保基金在內的。

而且我們注意到，把它斥責為妖精、害人精，其實這種文學語言的表述對使臣會帶來一些負面的衝擊和影響。我倒認為門口的野蠻人對於改善上市公司的治理結構是有促進作用的。

我們注意到，險資舉牌的標的資產、標的公司，都是所在行業的龍頭企業，比如萬科、格力、伊利、中國建築等等。因為萬能險有它的特殊性，萬能險是保險產品，但是它採用了公募的形式，實際上是一個保險基金，和一般意義上的保險產品不太一樣，我們希望這些險資進來以後可以做一個長投而不是短投。

作為長投和短投是由市場規則決定的，如果它沒有違反我們現行交易規則的話，我們就不能對它進行排斥，所以這裡面又涉及到另外一個問題就是跨市場監管，跨市場監管還不是指境內境外，還指得是中國一行三會的分業監管的模式，我估計也快了，這已經在挑戰我們分業監管模式相互隔絕的問題了，我估計也快了，下一步是不是會朝着混業監管的方向去邁進，我估計可能會快了。

我覺得險資入市、險資舉牌這件事情應該冷靜的分析，它有它的問題，我為什麼說有錢也不能任性，你要做長投而不是做短投。有權也不要任性，就是對這些問題的分析要找到背後的原因，不能意氣用事，這些反而使投資者對市場和大勢的穩定會帶來積極的促進作用。

和訊網：最近股指期貨鬆綁的聲音不斷，有媒體報道說本月有可能鬆開，您感覺這個實現的可能性多大？對A股市場有什麼影響？

胡俞越：股指期貨的鬆綁，應該說跟前年2015年股災有關，因為股災的原因，股指期貨不幸躺槍，我們把它叫做被迫揮淚自宮，處在休克階段，幸虧沒有關掉，現在處於休克階段。

先說一下2017年股市會怎麼樣，這可能對股指期貨就提出了它的定位了。我們去看看已經過去的2016年整個中國投資市場，我們可以看到，樓市熱、債市熱、黃金熱、大宗商品熱，唯獨股市不熱，股市從走勢來看底部有所抬升，現在很多說法是去年3月份，那是新任證監會主席劉士余來了之後有所回升，但是去年年底到今年年底，整個2016年，上證綜指是跌了12%的。

我們去看一看大的格局變化，2017年股市會怎麼走？樓市的暴漲是出現在2015年下半年到2016年前三個季度，持續了大概有一年左右，樓市的暴漲很重要的原因就是股市跌了，就是股災，我們流動性過剩，找不到投資出路，按下葫蘆起了瓢，所以樓市就替代了股市起到了蓄水池的作用，不要忘了我們的M2有多大，我們M2現在有150多萬億，我們的CPI，就是我們的通脹率其實很低，才剛剛破2，溫和的通脹對於刺激經濟增長反而是有好處的，現在只有2%的通脹率，實際上我們老百姓(603883,股吧)能夠接受的，市場是能夠接受的。

問題是超發的貨幣去哪兒了？150多萬億是我們GDP的200%多，其實超發的貨幣大量的都被房地產吸納，所以說叫高房價吸納了超發的貨幣，對於控制通脹做出了不可磨滅的貢獻。

上個月召開中央經濟工作會議，裡面有一個加引號的金句，叫「房子是用來住的，不是用來炒的。」既然是加引號的，我把它稱之為金句，能夠說出這話的加引號的，顯而易見是出自權威人士，而且是足夠權威，說出這個話的是最高決策者。其實我個人看，房子既是用來住的也是用來炒的，這種不討論，把住的房子交給政府，把炒的房子交給市場。

我預計2017年房地產市場不會大漲了，但更不會大跌，就是抑制房價過快上漲，房價不會大漲了，更不會下跌，這就帶來另外一個問題，房地產市場作為蓄水池的作用，房價不會大漲了，大類資產的配置往哪兒轉移？

我分析，由於房價不會大漲，債市也可能不會大漲了，由於美聯儲去年的兩次加息，今年進入加息周期，加上特朗普這個不靠譜的總統，所謂不靠譜並不是他本人不靠譜，而是他的執政政策可能會不按常理出牌，所以今年如果進入一個加息周期的話，債市會受到抑制，債券價格會往下走不是往上走。黃金價格不會大漲，因為美元要漲，美元指數在漲。大宗商品可能還會有行情，這個出乎我們意料的，去年2016年上半年一次、下半年一次，它有兩次大的行情，大宗商品2017年可能在大類資產配置裡面，我依然把大宗商品排得比較靠前。這樣排來排去，畢竟要找到一個蓄水池，誰來替代樓市扮演蓄水池的角色可能還是股市，股市起到這樣的扮演蓄水池的作用，我們希望股市能夠逐步的回暖，逐步的回升，但是股市不具備大漲的可能。為什麼不具備大漲的可能？因為宏觀經濟的基本面沒有全面回暖，沒有全面轉好，而且還有許多不確定因素。

去年是黑天鵝亂飛，今年有可能是形成天鵝湖，所以2017年股市不具備大漲的基礎條件，但也不具備大跌的可能，大跌的可能性也小，所以它能夠起到穩定整個市場的作用，起到蓄水池的作用，所以股市裡面大類資產配置裡面我把它排在第一個，第二個排大宗商品。

這裡面就帶來另外一個問題，就是剛才說的股指期貨，股指期貨由於股災的原因，幾乎被廢掉了，我也在很多場合呼籲，叫儘快的恢復股指期貨的新常態，而股市的逐步回暖再加上一系列的不確定因素，黑天鵝事件會頻發，股市的風險還會積聚。我有一個說法，股指期貨是股票市場的出氣筒，但期貨市場不是股票市場的受氣包，你如果把這個出氣筒堵上了，股票現貨市場就有可能形成堰塞湖，這個堰塞湖就有可能形成天鵝湖，黑天鵝的天鵝湖，所以系統性風險會積聚爆發的時候，不排除有二次股災的可能性。所以我們需要股票市場找到一個很好的泄洪通道、宣洩通道，就是化解風險的通道，股指期貨就是最好的資產。

所以我說，既然2017年股票市場作為大類資產配置的首選，而風險不確定因素又很多，所以要儘快的恢復股指期貨的避險功能，這可能是它們兩者之間的關係。

因為我最近在和訊的財經雜誌上，今年第一期剛發了一篇文章，叫《股指期貨靜待冰雪消融》，那篇文章也很長，裡面系統的闡述了我的觀點和看法。我估計應該是快了，這個時間點我猜大概可能在近期，再準確一點說，我不太清楚是不是有可能就在春節前。我呼籲的是恢復新常態，但我猜可能不會這麼快，可能是鬆綁，但鬆綁，還是綁，只是松而已。所謂松最重要是那兩個指標：第一個就是持倉總數回放大，現在一般的投資者、一般的散戶和一般的投機者持倉限額是每個交易日10手，可能放大到20手或者多少，還有保證金比率的降低，保證金高的時候高到40%，那就不是期貨了，要降低保證金，大概我估計鬆綁的措施可能就是逐步的。

一般投資者不太注意，股指期貨現在交易還在進行，但已經不正常，因此處在休克階段，但是股指期貨表現什麼樣的形態呢？叫深度貼水。什麼叫深度貼水？就是股指期貨的指數比股價指數的現貨指數要低很多，叫深度貼水。

為什麼會形成深度貼水呢？因為我們國家現在規則制度規定的機構投資者，我指得是套保者，也包括期限套利者，股票現貨和股指期貨的期限套利者，這些機構投資者叫天然式空投，因為你持有股票才能用股指期貨去套保，因為你持有股票才能去用股指期貨去套利，所以持有股票必然和股指期貨反向操作，對於套保者是沒有持倉限制的，他找不到交易對手，因為交易對手就是10手、10手的那些個人投資者，而且個人投資者憑什麼讓他去做多呢，你天然是空投，憑什麼你要求你的交易對手個人投資一定是做多呢，如果他也看空了，就會造成股指期貨深度貼水，深度貼水使得它另外一個功能就發揮不了了，就是價格發行功能就發揮不了，如果大家都看到股指期貨是不斷往下走，對未來預期肯定不看好了，所以恢復股指期貨新常態的話，實際上恢復股指期貨的正常功能發揮，這是我要特彆強調的。

和訊網：有些投資者擔心，股指期貨對A股市場扮演的是助漲助跌的角色，會不會成為操作市場的幫凶，您對是怎麼看的？

胡俞越：不僅是股指期貨，期貨市場上它的表現形式，合約期貨品種的表現形式，它對現貨市場是起到領漲領跌作用，不是助漲助跌，是領漲領跌，所謂的領漲領跌就是價格發現，它會比現貨市場提前一步。這一步是多長時間，各個品種可能會有一些差異，市場流動性也會有不同的差異，所謂領漲領跌就是價格發現。

去年股票市場的價格異常波動，或者我們稱之為股災的過程當中，股指期貨並不是幫凶，股指期貨只是起到了領漲領跌的作用，就是它提前發現了這個作用，所以關於股指期貨有這樣的聲音，實際上這裡面有權威人士，所謂的權威人士，比如這場救市過程當中國家隊的隊長也在公開場合表示，把股災的原因歸咎為股指期貨，其實我覺得這是推卸責任，避實就虛，而且是把這種嫁禍於人，其實引發股災的最重要的原因是在股票市場，就是2015年上半年股票市場大漲，大漲其中有一個很重要的原因就是兩融原因，就是場外融資，這實際上給股票市場加了槓桿的，股指期貨起不到這樣的作用。

和訊網：您談到承接房地產蓄水池作用，第一要看股市，2017年上證指數您有沒有一個自己的點位預測？

胡俞越：對點位做預測往往都是很愚蠢的，但是我剛才已經做了分析判斷了，現在大概上證綜指是在3100多點，最近有做一些調整。這樣說更符合我的觀點，八個字「抓大放小，穩中求進」。

為什麼要抓大放小？抓大放小就是符合我們改革的方向，推進國有企業改革，推進混合所有制改革。另外抓大放小，上一輪股市上漲是跟滬港通通了以後所帶來的效應，再加上槓桿的推動。這一次深港通，深港通和滬港通其實我們把它選的標的排排隊就會發現是不一樣的，深港通所選的那些股票幾乎大部分是中小創，而香港的小盤股一部分是殭屍股，而且市盈率大體在10倍左右，而我們創業板現在的市盈率還接近50倍，所以我們會發現，去年12月初，深港通通車之後，創業板跌了，這就是估值水平的要熨平，兩市之間的差價要熨平，香港的小盤股的股價是上來的，我們中小創的股票往下走，這是合理的。

我們老說惡炒中小創，現在看，我們還注意到另外一個現象，就是滬深300的標的，就是300隻股票大部分都是大盤藍籌股股票，這些大盤藍籌股股票當中，在去年最低點，上證綜指是2638點的時候，它的市盈率大概只有11.5倍，現在也是不到14倍。

我們可以看到，滬深300的指數比起上證綜指的底部是往上的，再對照一下美國道瓊斯，道瓊斯標的的市盈率現在是24倍，所以我有理由做出這樣的分析和判斷，就是抓大放小，而且符合我們整個證券市場發展的方向和我們改革的方向，要推進國有企業改革，推進混合所有制改革。

回到剛才的題目上去，險資舉牌所選擇的標的都是精心選擇的大盤藍籌的龍頭，我覺得無可厚非。

和訊網：謝謝！