〈分析〉經濟放緩壓力大 中國可能成為下個零利率國家？

摩根大通中國首席經濟學家朱海斌日前指出，從結構上看，中國非金融企業債務占比過高，且利率過高。考慮到現有債務負擔，已經擠出了新增信貸的有效需求，他認為，中國有可能成為下一個零利率國家。

財經部落格《Zero Hedge》報導認為，零利率的中國不但可能成為現實，而且對中國及全球金融來說，都是一個必須正視的挑戰，同時必須防範這種情況所帶來的負面影響。

需更多的信貸才能推動 GDP 成長

首先，造成中國需要零利率的環境，來自於經濟發展上的信貸需求。據盛寶銀行 (Saxo Bank) 引用國際清算銀行 (BIS) 的信貸數據指出，在金融危機之前，中國平均需要 1 單位信貸，才能創造 1 單位的 GDP，但自 2008 年之後，此一數據已增加到 2.5 的信貸，才能增加 1 單位的 GDP。

無奈的是，全球能擺脫 2008/2009 年的蕭條，中國經濟的推動是一個很重要的力量，而信貸是助長的重要燃料。

根據國際金融研究所 (IIF) 報告，2019 年上半年，中國的債務總額占 GDP 的比重為 306%，比第一季的 304% 增長了 2 個百分點。這個數字在 2009 年僅為 200% 左右，在 1999 年為 130%。

更值得注意的在其分布，中國企業部門的債務占名義 GDP 的 155.7%，比去年底增長 2.2 個百分點。此一槓桿率，遠遠超出了政府部門的 38.5% 和居民部門的 55.3%。

債務更多但利率太高

正因為中國市場對流動性、海外資本的需求不斷加大，實體經濟增長不斷放緩，企業陷入融資難困境的民營企業占約 30%，中國似乎正在接近零利率貨幣環境。

摩根大通中國首席經濟學家朱海斌表示，從結構上講，中國的非金融公司債務比率太高，利率也太高。考慮到現有債務的償還負擔，已經擠出了對新信貸的有效需求，中國很可能成為下一個零利率國家。

實際上，低利率甚至於零及負利率，就是當前金融環境的現狀。前聯準會主席葛林斯潘近期也表示，「負利率」正在全球範圍內蔓延。在如此的金融環境之下，全球債務水準持續上升，而債券的殖利率則一路探低。同時也帶來風險資產上揚，如美股價格向上攀升至新高。

在這樣的條件下，其實使政策操作的空間更狹小，降息的空間更小，而降息的效果，也不一定反映成為企業的投資上升。

零利率成為新的風險及挑戰

對中國來說，一旦真的實施零利率，對銀行業和影子銀行也構成挑戰。一方面，降低利率會縮小銀行業的利潤空間，從而影響其獲利。另一方面，以貸款為主要融資手段的企業，取得借貸的可能性並未因而上升。

整體來看，零利率或負利率的貨幣條件，並不意味著債務問題和資產泡沫問題將自動獲得解決，相反地，金融風險正因此上升。這麼做最大的好處，可能只是爭取了更多時間，處理當前的「未爆彈」。

朱海斌認為，以當前中國的情況，因為債務負擔過重，出現新興市場式危機的可能性非常小。因為 1980 年代的拉丁美洲主權危機，及 1990 年代的亞洲金融危機，都是因海外債務占比過大的結果。根據測算，雖然中國總債務很高，大概為名義 GDP 的 2.6-2.7 倍，但外債只佔 10%-15% 左右。

不過朱海斌表示，雖然中國不會像當年的日本、東南亞等國家發生危機，但由於債務增速較快，中國債務問題仍然是國際投資者的一大擔憂。

在全球經濟放緩的情況下，零利率甚至負利率的貨幣條件成為一種新趨勢，而實際上，無論中國及美國、全球，乃至於已採行的歐洲、日本，都還未找出在這種金融環境下，央行與政府決策的新模式，也成為當前決策者的最大挑戰。