〈分析〉降息真是經濟萬靈丹?美國可能正身陷「流動性陷阱」

〈分析〉降息真是經濟萬靈丹?美國可能正身陷「流動性陷阱」(圖片:AFP)
〈分析〉降息真是經濟萬靈丹?美國可能正身陷「流動性陷阱」(圖片:AFP)

這個月,美國總統川普提名 Judy Shelton 為新的聯準會人選。這項提名其實並不意外,因為川普非常希望聯準會降息,而 Judy Shelton 正是一位「超級鴿派」的人物。

先前被問及聯準會是否該降息來改善經濟?Judy Shelton 毫不猶豫地說:「是的」。她表示,她若擔任 Fed 委員,將會盡可能「快速並有效」降低利率。「希望在 1 至 2 年內將利率降至 0%。」

然而,她在 2017 年時卻說過,一個國家藉由調降利率進而壓低匯率的做法,將使得其他國家企業在國際上的競爭,受到不公平的待遇,這將扭曲了供需關係,侵蝕企業獲利。但現在她則支持美國調降利率,因為它對美國有利。

無論她的觀點是否正確,最根本的關鍵問題在於:「降息」真的是經濟萬靈丹嗎?

如下圖所示,相較於上一次衰退之前的循環,美國本次循環的 GDP、勞動生產力和薪資增長都相對更低了。但是本輪的循環中,貨幣政策更寬鬆,利率不僅更低,量化寬鬆以及紓困金額等,高達 33 兆美元

黃: 美國薪資 藍: 美國生產力 灰: GDP. 數據皆為 5 年移動平均年增率. (來源: Real Investment Advice)
黃: 美國薪資 藍: 美國生產力 灰: GDP. 數據皆為 5 年移動平均年增率. (來源: Real Investment Advice)

為什麼貨幣政策更寬鬆,經濟面卻更溫和?

或許,美國現正反映了一項可能性:「流動性陷阱」。流動性陷阱(Liquidity Trap),又稱凱恩斯陷阱,當貨幣需求的利率彈性無限大時,貨幣供給無論如何增加,都難以降低利率,均衡產出也不太會增加。也就是說,當貨幣政策完全無法對經濟面起刺激效果的情況,降低利率或增加更多貨幣供應量也沒有太大作用。

許多人可能會反駁,認為股市大好,美國經濟和就業市場都恢復成長,美國有流動性陷阱?

投資理財網站 Real Investment Advice 分析認為,以下幾個特徵,其實已反映了美國的這項困境:

貨幣流通速度創新低  無法帶動實體經濟物價

貨幣流通速度是判斷「流動性陷阱」的一項關鍵。流動性陷阱的特徵是,短期利率接近零,而貨幣的流通速度,無法影響物價水平的增加速度。(貨幣流通速度 velocity of money:每單位時間內花一美元購買商品和服務的次數)

下圖可見,美國 M2 的貨幣流通速度不斷走低,在 2017 年第 2 季更僅有 1.433%,創下歷史新低紀錄。此後一直維持在低迷的水準。這也是為什麼聯準會大撒錢,但美國通膨仍非常溫和的原因。

橘: M2 貨幣流動增速 黑: 聯準會有效利率 (來源: Real Investment Advice)
橘: M2 貨幣流動增速 黑: 聯準會有效利率 (來源: Real Investment Advice)
聯準會做的更多  利率也沒能走低

聯準會當然表明他們已經做得很多,利率也因此下降、對經濟帶來刺激效果。但 Real Investment Advice 提出,聯準會可能不是近 40 年來利率走低的主要原因,美國消費結構才是。

從下圖長期的循環來看,在 40 年前,經濟結構轉變為信貸槓桿的消費主導模式之後,美國的利率 (紅線) 已明顯呈現走降趨勢,且隨著每次的經濟循環,利率越來越低,只要聯準會收緊貨幣政策,就會導致經濟放緩,又迫使聯準會再寬鬆利率,結果金融海嘯後,利率降到歷史新低。爾後聯準會即便 QE 做的更多,利率也就維持在區間的位置,因此利率的走降,很難完全歸功於聯準會的救市政策。

紅: 10 年期債券固定期限利率 黃: 經濟綜合指數 (含 GDP, CPI, 薪資存款) 黑: S&P500 指數 (來源: Real Investment Advice)
紅: 10 年期債券固定期限利率 黃: 經濟綜合指數 (含 GDP, CPI, 薪資存款) 黑: S&P500 指數 (來源: Real Investment Advice)
經濟結構不改善 貨幣政策邊際效果只能遞減

全球陷入流動性陷阱的國家,日本早已在其中掙扎了數十年。下圖顯示近 10 年日本擴大資產負債表,利率貼在 0%,也未能進一步刺激經濟活動,反映了日本人口老化、負債太高以及效果不彰的財政政策結果。

柱狀:日本 GDP 黃線:日本利率 黑線:日本央行資產 (來源: Real Investment Advice)
柱狀:日本 GDP 黃線:日本利率 黑線:日本央行資產 (來源: Real Investment Advice)

Real Investment Advice 也認為,美國、歐洲亦逐漸步入流動性陷阱,除了每個國家各自的結構性矛盾問題之外,加劇這項窘境的原因,反而可能是貨幣政策上的不適當。政策決策當局無法解決經濟結構問題上的死結,就反覆地嘗試用貨幣政策,一次又一次地在循環週期裡,用天量的貨幣擴張。短期上,經濟問題的確獲得緩解,但貨幣政策的邊際效果,卻一次比一次低,同時,根本的結構性問題加深,背後帶來的金融風險更倍數上升。


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