【IPO解碼】卓越教育赴港上市，五大風險因素不容忽視

相對A股市場，港股市場製度上更加成熟和規範，交易方式更加靈活，並且財務要求寬泛，因此成為內地公司上市的首選目的地。其中，民辦教育機構作為上市大軍的一員，受制於A股的“歧視性”政策，一直對港股青睞有加，比如四川博駿教育、河北21世紀教育、湖南科培教育、河南春來教育、四川銀杏教育，爭先恐後意欲叩響香港資本市場的大門。 6月29日，這一競爭梯隊再添一員，廣東卓越教育在港交所公佈的聆訊資料名單中赫然在列。

卓越教育業務增長顯著

卓越教育集團是華南地區最大的及全國第五大K12課外教育服務提供商，主要提供多元化的K12課外教育服務及產品，包括優學項目、英才項目及全日製備考項目。

在人口、經濟及教育驅動因素的推動下，中國的K12課外教育市場發展迅速。於往績記錄期間，卓越教育業務有明顯增長。教學中心的數量由截至2015年12月31日的136個增至截至2017年12月31日的180個，複合年增長率為15.0%；招生總人次由截至2015年12月31日止年度的約31.3萬人次增加至截至2017年12月31日止年度的約50萬人次，複合年增長率為26.4%；提供的總輔導課時由2015年的約7,472,000個小時增加至2017年的約11,180,000個小時，複合年增長率為22.3%。

上述因素的影響下，卓越教育收益由2015年的人民幣760.0百萬元增加至2016年的人民幣896.1百萬元，並進一步增加至2017年的人民幣1,141.7百萬元；毛利由2015年的人民幣315.6百萬元增加至2016年的人民幣376.3百萬元，並進一步增加至2017年的人民幣482.8百萬元。
但不可忽視的是，在當前競爭日趨激烈，預期更加激烈的中國教育市場，卓越教育面臨的風險不小。

不可忽視的風險因素

市場高度分散風險：根據弗若斯特沙利文報告，國內K12課外教育市場預期從2017年的人民幣4,653億元增長至2022年的約人民幣7,689億元，複合年增長率為10.6%。覬覦不錯的發展前景，該領域早已殺成一片“紅海”，一個城市往往盤踞有幾十家民辦教育機構，甚至於北上廣等大城市多達上百家。在這一背景下，中國的K12課外教育市場呈現出高度分散狀態。按2017年收益計算，前五大K12課外教育市場提供商佔全國K12課外教育市場的4.7%，卓越教育位列第五，但市場份額僅為0.3%，在不具備明顯集中優勢的前提下，只要外部稍稍“風吹草動”或內部失誤、爭對手改變策略，其被擠出梯隊的風險隨之增加。

人口出生率逐年走低風險：在我國，人口出生率的逐年走低和老齡化加速已成為嚴峻的現實。 2010年到2015年，我國平均生育率接近1.2，不足世界人口平均生育率的一半，遠未達到人口世代更替水平2.1的要求，甚至比許多發達國家的平均水平還要低不少。 2017年，受“全面二孩”政策驅動，新生人口中二孩佔比達到51.2%，一孩則比2016年減少249萬人，這也從側面印證了我國育齡婦女人數在大幅減少，婦女生孩子的意願進一步降低。與此同時，我國老齡化速度與規模迅速膨脹，2017年65歲以上老年人口已達1.6億，預計到2050達3.6億。這對於以青少年、幼兒為主的K12教育市場來說，則意味著市場規模縮減，爭取生源會越來越困難，勢必影響業績。

地域集中風險：據卓越教育集團招股書顯示，於2015年、2016年及2017年，大部分營運受益來源廣州，分別約佔收益總額的80%、80%及80%。展望未來，預計廣州的業務繼續成為收益的主要來源。由於地域過於集中，一旦該地區爆發風險，卓越教育的整體業務及經營業績就會受到重大不利影響。

在線教育競爭風險：在互聯網技術的支持下，中國在線教育市場日新月異，並因為效率高、打破了時空限制、可碎片化學習、低門檻、教學資源豐富而備受家長、學生歡迎，成為未來教育發展的方向。但從卓越教育的業績狀況來看，在線輔導服務發展相對滯後，目前在線培訓服務所產生的收益只佔一小部分；更重要的是，由於無法獲得在線培訓服務的增值電信業務許可證，或面臨監管部門罰款及錯過在線教育發展的最佳時段，進而影響到線下市場份額。

日益攀高的成本風險：師資成本是目前民辦教育機構最大的成本支出，於2015年、2016年及2017年，員工成本分別佔卓越教育總銷售成本的69.9%、71.7%及69.9%，在國內勞動力成本快速上漲的趨勢下，教育機構往往因為競爭力原因不敢提高學費，在這種情況下勢必削弱盈利能力；另外，不斷上漲的物業租賃成本也讓盈利能力承壓。

就資本市場來說，雖然目前教育行業前景看好，但因為上市的公司太多，行業競爭過於激烈，投資者興趣趨減，一個較低的估值或破發都是正常現象。

作者：董虹
編輯：徐冰瑩、唐文英

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