【港股解碼】天津港保稅區獨家能源運營商 赴港IPO會暗藏風險嗎？

今年以來，各路公司赴港股IPO熱情不斷，進入四季度依然如火如荼。今天筆者就帶大家來看一只目前處于港股IPO進程之中的內地能源股——天津天保能源，以下簡稱天保能源。

據公司IPO文件，天保能源由天津保稅區投資控股及天保控股共同控股，其國企背景也是很清晰了。目前天保能源是天津港保稅區唯一一家能源運營商，從事熱電聯産蒸汽，連同電力、供熱、供冷。今年4月天保能源正式向港交所遞交上市申請，不過該次申請于10月11日失效，緊接著于10月12日，天保能源再次遞交了IPO申請。

天津港保稅區唯一能源運營商：提供一站式全面能源服務

天保能源還是天津唯一一家亦從事配售電的能源運營商，當前公司主要業務包括配售電業務、能源生産及供應業務及其他業務（包括配電設施建設服務、工業設施操作及維護服務以及經銷電力部件）。公司整體業務模式如下：在能源生産及供應業務中，使用熱電聯産技術生産蒸汽、電力、熱及冷；然後將所生産的電力出售予國家電網于天津的地方分支，並向天津港保稅區（海港）的地方工商業客戶供應蒸汽、熱及冷；在配售電業務中，將從天津國家電網地方分支購買的電力配售予天津港保稅區（海港）的地方工商業客戶。

配售電業務

據天保能源IPO文件，公司自1994年1月起一直運營配售電業務。公司從國家電網地方分支天津市電力公司濱海分公司買電，將電量由35千伏特變換成10千伏特，然後通過能源設施和電網配送及出售予位于天津港保稅區（海港）的工商業終端用戶，該等用戶爲各行各業的企業，包括糧油、倉儲物流、機械制造、電子制造及化學工程。

能源生産及供應業務

在能源生産及供應業務中，有別于傳統能源生産廠房，天保能源采用了利用背壓式汽輪機的燃煤熱電聯産技術，使其能夠在成産蒸汽、熱及冷時發電，即爲客戶生産蒸汽、電力、熱及冷。與傳統發電技術相比，該技術爲天保能源提供同時生産蒸汽、電力、供熱及供冷的協同效應，使其錄得遠高于中國行業平均值的熱效率，卻遠低于中國行業平均值的耗煤率：

（截自天保能源申請文件）

此外，在熱電聯産過程中，公司還著重綠色生産及超低排放，這與能源生産行業的中國相關法規及政策下的能源生産與環保指引相一致。通過控制所用的煤炭質量、利用自動化煤炭粉碎技術及嚴格的脫硫、脫硝和除塵程序，天保能源的燃煤熱電聯産機組的二氧化硫、氮氧化物及煙氣排放水平平均遠低于中國法律及法規所規定的二氧化硫、氮氧化物及煙氣超低排放標准。

其他業務

由于公司的目標是爲客戶提供一站式服務，除了能源生産及供應和配售電業務外，公司也向天津港保稅區（海港）、天津空港經濟區及天津市的客戶提供配電設施建設服務和工業設施操作及維護服務。作爲公司下遊服務的一部分，其也從事經銷一個全球知名低壓開關生産商生産的各類電力部件並向天津客戶轉售，主要爲多種低壓開關。

從文件披露的資料來看，天保能源主要業務配售電業務、能源生産及供應業務和其他三大分部占總收入比例近年有所調整，但總體配售電業務仍占最大份額，能源生産及供應業務占比排第二位：

（天保能源各業務分部收入占比情況，數據來源：天保能源IPO文件）

收入跌，盈利能力不平穩

接下來看看天保能源近些年經營情況如何，從下圖所示公司業績資料來看，最近三年收入逐年下跌，惟好在毛利率有所上升致期內溢利在2015年升18.3%至5504.3萬元人民幣，（單位下同），不過2016年溢利又微跌1.32%到5431.8%，呈現波動狀況：

（天保能源近年業績表現，單位人民幣）

天保能源在申請文件中解釋，近年收入逐漸減少乃主要由于天津港保稅區（海港）內若幹客戶對其産品及服務的需求減少，其需求可能受到整體中國經濟環境（尤其是天津第二産業的經濟放緩）影響。而于2014年及2015年，中國國內生産總值增長率分別爲7.3%及6.9%，爲過去25年來最低，公司亦指，若中國經濟繼續減慢，其業務及經營業績可能受到重大不利影響。

業績波動下暗藏風險

此外天保能源也表示，煤炭市價于截至2017年6月30日止年度維持于較高水平，由于集團通過增加上網電價將煤炭價格上漲轉嫁予客戶的能力有限，煤炭價格上漲將嚴重影響集團能源生産及供應業務的成本及盈利能力，從而對其財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

是以，天保能源預期截至2017年12月31日止年度，集團的財務表現可能呈現下行趨勢，主要由于購買的煤炭平均價格上升導致毛利減少，及與集團削減權益有關的利息開支增加。而截至2017年6月30日止半年度，公司收入較去年同期基本持平錄得2.17億元，毛利率從21%跌至12.3%，期內溢利更是大跌57.4%至1276萬元：

（天保能源2016及2017年上半年業績表現，單位人民幣）

這裏又涉及客戶及供應商的問題。據悉，在供應商方面，天保能源配售電業務唯一能源供應商爲國家電網地方分支天津市電力公司濱海分公司；能源生産及供應業務中，原材料供應商主要包括煤炭供應商及供水商，其中煤炭供應商主要以投票方式決定而不會依賴特定供應商。客戶方面，國家電網地方分支天津市電力公司爲其發電的唯一客戶；其蒸汽、供熱及供冷以及配售電客戶爲位于天津港保稅區及其鄰近地區的各行各業公司；其他業務客戶則爲位于天津港保稅區、天津空港經濟區及天津市的公司。

綜合以上提及的各因素，筆者簡要提請各位投資者稍稍留意天保能源面臨的主要風險如下：
一、公司在銷售電力、蒸汽、供熱及供冷方面依賴天津港保稅區的客戶，而該等客戶的需求下降、主要客戶流失或地區整體經濟衰退將使其面臨營運及財務風險；
二、煤炭成本日益上升可能對其經營業績造成重大不利影響，而其通過潛在增加上網電價將潛在煤炭價格上漲轉嫁予客戶的能力有限；
三、于天津港保稅區業務運營地理位置相對集中；
四、業務運營受到相關中國監管部門檢查及審查所廣泛監管等。

最後，總的來看，天保能源肯定是卯足了勁要上市的，不過此次再遞的IPO申請能否于港交所順利過會則還不得而知，惟靜待下文。

■ 作者：彭小留
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