中金固收：一次「測算」對債市引發的心理震懾

昨日利率債尾盤收益率有所回升，主因市場傳聞「根據央行關於MPA的調控要求，為進一步規范表外理財業務，從今年三季度起將表外理財業務納入「廣義信貸」測算」，對此，我們認為：

（1）首先明確監管的對象，報道中定義監管對象是「表外理財資金運用余額=該表中的資產余額-現金余額-存款余額」——「表外理財資金運用余額」在內的表外理財規模（里面投資於廣義信貸的部分，扣掉了現金及存款的部分），其實就是監管表外理財規模的增速。背景是15年至今的銀行理財規模快速發展，因此跟表內的廣義信貸資產一並考核。從理財半年報數據來看，面向個人+機構+私人銀行客戶的理財規模約為22.26萬億，同比增速33.6%（同業理財近年來快速發展，從15年年初的5000億到六月末的4萬億）。

（2）其次，從MPA中對廣義信貸考核的標准來看，要求廣義信貸增速與目標M2增速偏離不超過22%（M2增速±22%）。基於上市銀行的數據來看，廣義信貸的考核對整個銀行業的約束有限，因為行業的資產增速沒那麼快；但部分中小型銀行資產擴張較為迅猛，從一季報、半年報來看，仍會有上市銀行超過這一標准。而又由於現階段MPA的獎懲機制是准備金利率（0.72%*1.1/1/0.9），因此，對銀行的實際約束較為有限，出於業務發展需要暫不符合規定的銀行仍有。中小銀行通過同業業務或表外理財彎道超車的難度大增。

（3）且也需看最終對銀行理財資金余額（扣掉現金及存款）的評分標准，如果也是M2增速±22%，隨着理財規模基數的增大，全行業規模增速本來就會放緩（今年9月份的增速估計接近33.3%），對總量而言約束不大；但由於現階段部分中小型銀行在發展理財業務上較為激進，因此會對一小部分銀行產生約束作用。

（4）再次，這是一次「測算」！尚未正式施行，且16年MPA的施行對全體商業銀行業務發展的約束有限。張曉慧行長也說「廣義信貸的概念，意指更大范圍的信貸，但並不是嚴格意義上的統計指標」。

（5）總體來看，如果把銀行理財資金余額扣除掉現金與存款部分納入MPA廣義信貸的考核，事件本身的實質影響相對有限，短期只是市場在前期漲太多且背離基本面、資金面的背景下「借機」調整。中期看市場還是會回到市場的主線調與主邏輯，高頻數據平穩、貨幣政策難松，但配置壓力仍非常大且居民加槓杆放緩倒逼表內變成新邊際變量。不過，事件也體現的監管部門防范風險、壓制金融過快加槓杆的意圖，往後銀行理財監管也將趨嚴，且理財的增速會放緩。仍需關注理財監管方案的落地以及銀監會的態度（特別需要關注房地產融資渠道收緊可能），這或是決定理財發展最關鍵的部分，也將進一步影響到資金在銀行表內與表外的分布，從而對資金分配、債券需求有所影響。