備兌看漲期權

摘要：備兌期權策略，是指在擁有現貨標的所有權的基礎之上進行的期權交易策略。由於國內的股票不允許賣空，因而備兌看漲期權策略較為適合國內股票市場。我們知道，單純持有股票現貨不僅承擔價格下行風險，同時較大的初始投資成本也可能成為資產現金流的負擔。通過股票加期權的方式，能夠有效增加持有股票現貨同期的收益，為股票下行提供有效的保護；而通過將股票現貨以相應的期權來代替，則能夠取得更好的效果。備兌看漲期權

備兌看漲期權是一種較為常見的策略，其實質在於在擁有股票的基礎上，某位投資者可以賣出一份虛值看漲期權獲得一份權利金，該權利金可以看做是持有該股票的紅利。若股價上漲至看漲期權的執行價格以上，則意味着期權購買者有行權的可能，而期權賣出者需要讓渡股票所有權。但基於該看漲期權為虛值，因而該投資者獲得了股價上漲的收益，同時獲得了期權的權利金；若股價並無太大波動，則看漲期權購買者不會行權，則該投資者無風險獲得了期權權利金；若股價下跌，則該投資者因為擁有股票而收益受損，但基於其前期賣出看漲期權，因而有一筆權利金作為股價下跌的緩沖。當然，若賣出在值看漲期權或者實值看漲期權能夠獲得更高的權利金，但相應被行權的風險也大大增加。

備兌看漲期權損益示意圖如下：

由上圖可以看出，在不考慮相關費用的情況下，當持有股票價格上漲至執行價格以上時，投資者將因看漲期權被行權而讓渡出股價在執行價格之上的收益，因而在股價上漲至行權價格之上的情況下，該投資者的收益恆定。從損益圖上看，備兌看漲期權與普通的賣出看跌期權類似。備兌期權看漲策略最大收益有限，最大收益為：（行權價格-買入價格+權利金）*股數；相應地，若股票價格下行，則因為賣出看漲期權的權利金收益，該投資者最大損失也不會虧完全部股票購買本金。

而對於該虛值看漲期權的到期日選擇而言，也有一定的技巧性。我們知道，到期日較長的期權權利金要小於到期日較短期權權利金的累加，即到期日為一年後的期權權利金要小於12個到期日為一個月後的期權的權利金加和。同時，在期權臨近到期日時，其時間價值衰減加快，有利於期權賣方。因而，在備兌看漲期權策略中，對於虛值看漲期權的選擇一般選擇1個月到期的期權進行賣出，並滾動操作以獲取相對較多的權利金。

案例：

某股票在20XX年2月25日市價28.2美元，備兌看漲期權策略：以28.2價格買入股票，同時以0.9美元的價格賣出20XX年3月30日到期的執行價格為30美元的看漲期權。

備兌賣出寬跨式期權是一類風險較大的收益性策略。其定義為在備兌看漲期權策略的基礎上，通過賣出一個虛值看跌期權來增加收益。這個策略具有較大的風險性在於如果股票價格跌破看跌期權的執行價，該投資者需要買入更多虧損的股票。其損益圖如下：

如果股票價格上漲至看漲期權執行價，則看漲期權買方需要行權，而看跌期權作廢，該投資者將讓渡出股票所有權，但因為所賣出的看漲期權為虛值的，因而期權執行價與當前持有價之間的價差成為該投資者的一部分收益；另一部分收益就是賣出看漲期權和看跌期權所獲得雙份權利金。

如果股票價格介於看跌期權執行價格和看漲期權執行價格之間，則兩份期權均不會行權，投資者在擁有股票所有權的同時，無風險獲取兩份期權的權利金。

若股票價格大幅下跌至虛值看跌期權執行價格以下，則看漲期權合約作廢，而看跌期權需要行權。該投資者可能面臨兩倍的虧損速度。

通常而言，在不被行權的情況下，賣出月周期的虛值看漲期權和虛值看跌期權，滾動操作，從而獲取更多的權利金。

只賣出基於月周期的虛值看漲期權。在不被行權的情況下，你可以滾動賣出不同月份到期的虛值看漲期權從而獲得較多收益。因為時間衰減有利於期權賣方，尤其是臨近到期日之前的一個月。因而一般建議賣出到期日之前一個月的虛值看漲期權。

案例：

某股票在20XX年2月25日市價24美元，備兌賣出寬跨式期權策略：以24美元的價格買入股票，同時以1美元的價格賣出20XX年3月30日到期的執行價格為25美元的看漲期權；同時以1美元賣出同期的執行價格為22.5美元的看跌期權。

日歷看漲期權策略是「水平價差」策略的一種，其也是備兌看漲期權的一種變型。如果將投資者手頭持有的股票以一個執行價格接近股票現價的長期看漲期權代替，則備兌看漲期權變為日歷看漲價差策略。相較於備兌看漲期權策略，日歷看漲期權策略因買入看漲期權代替持有股票，因而能夠有效減少初始投資從而增加收益。這一收益由股票價格和未到期長期期權的價值所決定。

日歷看漲價差策略損益示意圖如下：

依據日歷看漲期權策略的損益外形可以看出其與備兌看漲期權有着較大的差別。如果股票價格上漲過快，漲幅過大，則日歷看漲期權策略有可能形成虧損。因而即便在股票市場中看對交易方向，在日歷看漲差價策略中依然有虧損的可能。其主要原因在於長期看漲期權合約價值增速僅為股票價格增速的一半左右。如果股票價格快速上漲到執行價格以上，則短期看漲期權將會行權，意味着該投資者將以股票現價買入該股票，並以執行價格賣出，並將手中買入的長期看漲期權平倉。具體收益以一個簡單例子說明。假定看漲期權執行價格選定為20元，則該股票在短期內由20元上漲至30元，相對於地，長期看漲期權的價格上漲5元。而此時，短期看漲期權的買方將要行權，則該投資者需要在市場上以30元的成本買入該股票並以20元的價格出售，因而每股虧損10元，但持有的長期看漲期權價格卻僅僅上漲5元，則賬戶虧損5元/股。考慮到前期賣出短期看漲期權的權利金收益肯定低於買入長期看漲期權的成本，因而該投資者總體收入是虧損的。當然，比較理想的情況就是股票價格變動偏於中性即沒有較大的波動，則短期看漲期權不會行權，該投資者獲得權利金後，持續賣出下個月份的短期看漲期權。

綜合而言，日歷看漲期權策略能夠以較低的成本構建，但是即便在看對交易方向的情況下，也有可能因為股票價格和長期看漲期權的價格變化速度不一致而虧損。相對而言，日歷看漲期權策略偏向於交易方向中性至牛市，以期獲取多個短期看漲期權的權利金獲利。

對角看漲期權策略

對角看漲期權策略同樣為備兌看漲期權策略的一個變型。只要將投資者持有的股票以長期的深度實值看漲期權代替，同時賣出短期的虛值看漲期權，就構成了對角看漲期權策略。如同日歷看漲期權策略，該策略同樣減少了初始的投資成本，但其收益取決於股票市價和未行權的長期看漲期權的剩余價值。

對角看漲期權策略在一定程度上解決了日歷看漲期權策略損益的形狀問題，而更接近於備兌看漲期權。即當股票價格短期內劇烈上漲時，對角看漲期權策略一般不會有損失的可能。其損益示意圖如下：

對角看漲期權能夠有效解決日歷看漲期權損益風險的關鍵在於買入的深度實值看漲期權其價值增長幅度幾乎與股票市值增長幅度同步，因而深度實值看漲期權的增長價值能夠有效抵消短期虛值期權行權導致的損失。

小結

備兌看漲期權策略能夠在持有股票現貨的基礎上，通過賣出短期虛值看漲期權獲得一定的收益（可以認為是持有股票的紅利）。但滿倉持有股票相對需要較大初始成本。為解決初始投資較大問題，其相應的變型即為日歷看漲期權，通過購買一個長期看漲期權來代替股票現貨，但基於虛值看漲期權價值上漲速度比較緩慢，因而日歷看漲期權存在一定的虧損風險。但如果將長期虛值看漲期權以長期深度實值看漲期權代替，則能夠很好的規避掉這種虧損風險，同時也能夠取得較好的收益。

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