美債大跌另有元凶！「神祕利率」升高暗示高利率恐成新常態

美國公債近期遭遇拋售，殖利率持續走高，除了政府債務與財政赤字疑慮外，市場也開始關注一項較少為人所知的理論性指標「自然利率」(R-star)。投資人押注，隨著人工智慧(AI)投資熱潮與美國政府大舉舉債推升資金需求，自然利率可能已結構性上升，意味美國利率未來恐怕難以回到過去的低檔。

自然利率是指既不刺激、也不抑制經濟活動，並能維持經濟成長及通膨穩定的實質利率。由於無法直接觀察，且不同模型與時間區間可能得出不同結果，因此向來被視為難以精準估算的指標。

紐約聯準銀行近期公布廣受關注的Laubach-Williams模型估算，截至2026年第二季，自然利率為1.65%，略低於第一季的1.73%，但仍高於2025年第一季的1.36%。市場人士認為，考量大型雲端服務業者持續發債籌措AI建設資金，加上美國政府借款規模不斷擴大，實際的中性利率可能更高。

AI投資與政府舉債雙雙搶錢

Truist Wealth固定收益董事總經理休伊(Chip Hughey)表示，推升自然利率的可能因素包括AI基礎建設的龐大投資，以及不斷增加的政府債務，兩者都會擴大資金需求並推高實質殖利率。不過，他坦言，任何自然利率估算都是「藝術與科學各占一半」。

這波資金需求的特殊之處，在於公、私部門同時大量借款。亞馬遜(AMZN-US)、微軟(MSFT-US)及Google母公司Alphabet(GOOGL-US)等超大型雲端業者，正透過大規模發債支應資料中心與AI運算設施，與美國財政部發行的長天期公債爭奪投資人資金。

與此同時，美國國債已達40兆美元，政府仍須為龐大赤字持續融資。瑞銀投資辦公室美洲投資長霍夫曼－伯查迪(Ulrike Hoffmann-Burchardi)指出，當經濟對資本的結構性需求如此強勁時，聯準會(Fed)很難再輕易將利率降回接近零的水準。

中性利率上升債市各天期承壓

CreditSights投資級債與宏觀策略主管葛里菲斯(Zachary Griffiths)表示，自然利率升高正推升整條殖利率曲線。兩年期與五年期殖利率面臨壓力，是因市場認為Fed最終必須將政策利率維持在更高水準；10年期殖利率則同時受到利率預期與期限溢酬上升影響。

30年期公債承受的衝擊可能最為明顯。葛里菲斯認為，在債務水準高企及財政赤字持續擴大的背景下，自然利率上升對超長天期殖利率具有「不對稱影響」，使投資人要求更高補償才願意持有長債。

不過，AI對利率的長期影響仍有變數。分析人士認為，AI投資短期內將提高資本需求與自然利率，但若AI最終大幅提升生產力並產生通膨降溫、甚至通縮效果，長期名目政策利率反而可能下降。

目前仍難斷定這波變化是結構性轉折，或只是終將消退的投資循環。經濟學家可能需要累積數年資料才能得出答案，但在AI投資與政府借款同步擴張之際，即使Fed長時間按兵不動，美債殖利率仍可能持續面臨上行壓力。