華爾街集體踩雷！First Brands破產撕開私募信貸黑幕 分析師：表外信貸水太深 真實風險是謎

最新數據顯示，美國私募信貸市場近年以驚人速度崛起，成為企業繞過公開債券市場的重要融資管道，更以高報酬率吸引全球機構湧入，但近期汽車零件供應商 First Brands 破產案如同一把利刃劃開市場繁榮表象，暴露出隱藏在「高收益」背後的巨大風險。

今年 9 月 28 日，First Brands 聲請破產保護，留下 58 億美元槓桿貸款債務，總債務規模近 120 億美元，更令人震驚的是執行長 Patrick James 在聲請破產文件中聲稱，約 20 億美元資金「神秘消失」。

身為公司唯一股權所有者，James 雖多次因商業糾紛被起訴，仍憑藉表外融資手段撬動超百億美元貸款，這家長期依賴以客戶欠款為抵押的短期借款模式的企業，最終因債務違約引發流動性危機。

First Brands 長期嚴重依賴表外融資，特別是透過一種以 AutoZone 等客戶所欠資金為抵押的借款形式，獲得短期貸款。過度依賴表外融資恐導致財務指標虛高，當債務違約或評等下調時，容易引發流動性危機。

「神秘」兩字貫穿 James 的商業生涯，此人注重隱私到刪除網路個人訊息，即便被商業夥伴起訴、頻繁敗訴賠償，仍在賓州高檔社區購置 2300 萬美元豪宅，他主導的激進擴張策略，收購 Trico 雨刷片、Fram 濾清器等 25 個品牌，將業務鋪至五大洲。

James 一度讓公司年收入從 2020 年的 10 億美元飆升至去年 50 億美元，卻也埋下隱患。

破產案迅速波及全球金融機構。傑富瑞旗下 Leucadia Asset Management 一檔基金持有 First Brands 相關應收帳款 7.15 億美元，佔其 30 億美元投資組合近四分之一，華爾街投行瑞銀透過旗下資管公司 O"Connor 涉及約 5 億美元曝險部位，佔該基金資產 30%，摩根士丹利、貝萊德等機構相繼要求贖回相關產品。日本農林中央金庫與三井物產合資公司更面臨 17.5 億美元潛在損失。

這場「蝴蝶效應」揭示著私募信用市場的風險早已穿透地域與機構邊界，且市場的恐慌不僅源自於個案，更因私募信貸的「不透明基因」。

不同於公開債券市場，私募信貸缺乏資訊揭露約束，底層資產風險被層層打包掩蓋。以 First Brands 為例，透過表外融資隱藏債務，外界難窺真實財務狀況，而信評機構的「寬鬆」更助長風險，如小型信評機構 Egan-Jones 以 20 人團隊一年完成超過 3000 筆評等，平均 24 小時做出初步評估、5 天出具正式報告 (僅一頁紙)，遠快於標普、穆迪數月完成 20 頁報告的流程。

去年某間獲 Egan-Jones 給予 BBB 評級的公司，一個半月後便開始欠息，卻仍被大量機構視為「安全標的」。貝萊德、阿波羅等資管巨頭已將其排除在可接受評級名單外，但更多機構仍選擇「相信」。

華爾街傳奇空頭 Jim Chanos 將私募信貸比喻為「神奇機器」，機構法人承擔優先債務風險，卻能獲得類股權投資回報，「這種高收益本身就是危險訊號」。Chanos 警告，這與 2008 年次貸危機如出一轍，資金經多層中介流轉，最終貸款人與借款人被隔離，真實風險模糊不清。當經濟週期轉向，恐將出現更多的 First Brands。

資管機構 Fourier Asset Management 的 Orlando Gemes 指出，高利率環境下，槓桿企業採用激進融資結構，美股創新高與信貸利差縮小營造出「虛假繁榮」。儘管私募信貸在轉移銀行資產負債表風險上有正面作用，但其貸款標準已降至歷史最低，「實物支付結構貸款比例攀升，風險持續累積」。更嚴重的是，私募信貸的「不透明」是設計初衷，希望企業藉此遊離監管，追求超額回報。

對此查諾斯說：「金融市場正處於『詐欺的黃金時代』，如今有過之而無不及。」

First Brands 破產案撕開了私募信貸市場的華麗外衣。當全球機構爭相分羹時，First Brands 的 20 億美元「失蹤」、Egan-Jones 快速給予評級、層層嵌套的融資結構，都在示警：著高收益的背後，可能是未被看見的深淵。私募信貸的泡沫，或許比想像中更脆弱。