降息陷入兩難 活用利率期貨兩大策略避險套利

市場瞬息萬變！美國 8 月個人消費支出物價指數 (PCE) 跌至三年來新低，讓市場對於聯準會(Fed)11 月降息 2 碼的預期升高。然而，僅隔一周，美國 9 月非農就業報告出爐後，顯示勞動市場意外強勁，導致市場看法急劇轉變，徹底排除了 11 月降息 2 碼的可能性。多數專家認為，由於勞動市場的韌性，使得聯準會激進降息的可能性降低，取而代之的是更為緩和的降息步伐。

專家警告通膨尚未解決 Fed 應保持謹慎

10 月 7 日美國 10 年期公債殖利率上升至 4% 以上，創下 8 月初以來的新高，而 2 年期公債殖利率則接近 4%，此一變化主要是受到美國最新非農就業報告的驅動。

數據顯示，9 月非農就業人數意外增加 25.4 萬人，遠超經濟學家預估的 15 萬人，為今年 3 月以來的最大增幅，失業率意外降至 4.1%，為 6 月以來新低。強勁的就業增長緩解了市場對勞動市場惡化的擔憂，但也讓投資人迅速調整了對於 Fed 在下個月降息 2 碼的押注。

根據芝商所 FedWatch 數據，在 9 月就業報告公布之前，市場預期 Fed 在 11 月降息 2 碼的機率超過 50%。然而，報告發布後，該機率已降至零，市場普遍認為只會降息 1 碼。

多數專家也認為，勞動市場的韌性削弱了 Fed 採取激進降息的理由，支持更謹慎的貨幣政策。經濟學家 Mohamed El-Erian 指出，9 月強勁的就業數據顯示「通膨尚未結束」，他建議 Fed 應更加關注控制通膨，而不是迎合市場對大幅降息的期待。

LPL Financial 首席經濟學家 Jeffrey Roach 也認為，廣泛的薪資增長增加了未來經濟增長的機會，Fed 可能會選擇較小幅度的「四分之一點」降息，而不是更大幅度的降息。不過，他也提到工時略有下降和多重職業的勞動者比例上升，這些情況仍需謹慎考量。

億萬富翁投資人 Stanley Druckenmiller 則強調，最新非農就業報告可能會讓 Fed 在未來的降息決策上陷入困境。他質疑，在經濟增長強勁、企業利潤高、股市創新高的背景下，為何仍會有緊縮的信號。他的評論反映出許多市場觀察者的看法，即強勁的勞動力市場數據使得 Fed 在降息政策上需要更加謹慎。

芝加哥聯儲主席 Austan Goolsbee 則持不同觀點，認為這些數據支持未來降息的理由，並指出應關注通膨和勞動市場的長期趨勢。

總體來看，隨著美國經濟數據的強勁表現，市場對未來利率走向的看法發生了顯著變化，而美國經濟數據和聯準會的政策方向仍將是市場關注的焦點。此外，儘管就業數據的公布減輕了市場對美國經濟放緩的擔憂，但分析師警告，未來幾周因美國總統大選和中東局勢升溫，可能會導致市場波動加劇。

當 Fed 升／降息時，如何善用利率期貨避險或套利？

若欲參與利率市場避險或套利交易，可活用兩種利率期貨操作方式。其一為直接買賣利率期貨，若對利率變動趨勢有獨特見解，卻不熟悉美國利率市場，可善用一些直接掛鉤美債殖利率的期貨合約來做投資標的，當預期利率上漲 (升息) 時，可買進期貨合約；反之，預測利率下滑 (降息) 時，則選擇賣出期貨合約。芝商所提供的 10 年期殖利率期貨 (商品代碼：10Y) 就屬於這類產品，而且合約規模較小，操作簡易直接，成本也較低廉，適合資金較少或專業知識不多的投資人參與利率市場。

另一種操作方式為價差交易， 交易者可根據對美國公債期貨殖利率曲線的預期，在不同的美國公債期貨合約間進行價差交易。目前市場上不乏這類產品，其中芝商所就提供 2 年期（商品代碼：ZT，台灣期貨產代碼：TU）、5 年期（商品代碼：ZF，台灣期貨產代碼：FV）、10 年期（商品代碼：ZN，台灣期貨產代碼：TY）、超長 10 年期（商品代碼：TN，台灣期貨產代碼：UN）、長期及超長期等多種不同年限的美國公債期貨，讓交易者靈活建構價差交易策略，藉此獲利或對沖風險。

如何建立價差交易？以買進 2 年 / 超長 10 年公債價差為例，利用兩份合約的隱含基點價值 (BPV) 計算出價差比率 (SR)，公式為：超長 10 年期公債基點價值 ÷2 年期公債基點價值。假設超長 10 年期及 2 年期的 BPV 分別為 128.78 美元、46.25 美元，代入公式後，計算出的價差比率約為 2.78，亦即超長 10 年期及 2 年期的價差率約為 3：1，表示每買入三份 2 年期公債，同時賣出一份超長 10 年期公債，如此一來可以達成價值中性的狀態，讓盈虧受市場波動影響較小，而是取決於兩個合約間殖利率價差的變化。簡言之，交易重點在於殖利率曲線的斜率變化，而非殖利率的絕對值變化。

殖利率曲線交易是美國公債市場常見的策略，有助風險管理者和交易者有效應對市場波動。了解這類期貨合約與現貨公債的關聯，並精準計算價差比率，是成功進行此類交易的關鍵。