〈分析〉Fed首提「殖利率曲線控制」！這與QE有何不同？

週三 (20 日) 聯準會 (Fed) 公布了 4 月利率會議紀要，紀要顯示，Fed 內部已經開始討論下一階段的利率框架，並首提「殖利率曲線控制」的政策手段，以說服市場 Fed 將會長期將利率維持在低檔水平。

Fed 4 月紀要指出，在新冠疫情 (COVID-19) 的摧殘下，美國經濟復甦的速度可能比原先預期的還要更慢，Fed 將會繼續採取相應的貨幣政策，以支持經濟發展。

Fed 部分官員認為，Fed 應該對市場提出更清晰的前瞻指引 (forward guidance)，舉例來說，Fed 可以向市場承諾，在失業率或通膨率達到某個水平之前，Fed 不會進行升息，並且實行「殖利率曲線控制」，為長期利率設置上限。

「殖利率曲線控制」指的是，Fed 承諾針對某關鍵天期的美債殖利率設置一個購買的殖利率區間，例如將 10 年期美債殖利率設置在 0.80% 至 1.0% 的目標購買區間，這即代表 Fed 承諾將以這個目標區間，無限買進所有市場賣出的美債，而透過這種方式，即可以控制住利率走高，且因為有 Fed 買盤鞏固，市場也不會以更高的殖利率價格賣出手中公債。

一樣是買債，與 QE 有何不同？

從本質上來看，QE 是量化寬鬆工具，譬如 Fed 向市場公布 QE 購債量，並向市場承諾，將會以此一購買量來購入美債，這屬於「量化操作工具」。

而雖然一樣是買債，但殖利率曲線控制則是 Fed 給定了一個購買的殖利率區間，因美債殖利率即為美債價格的彰顯，故殖利率曲線控制屬於「價格操作工具」。

屬於「價格工具」的殖利率曲線控制，給予市場的利率路徑將會更為清晰，因為這比 QE 更直接地擔保了美債殖利率的目標水平，且透過這一方式，如上所述，在 Fed 買盤承諾下，這也會帶動整體的債券市場不會以更高的殖利率價格，來賣出手中公債，而只要債市對 Fed 的信心不滅，那麼 Fed 或可以不需要如 QE 般大舉印鈔買債，即可以達到控制利率之效果。

由於在新冠疫情的壓力下，美國財政部正在以史無前例的速度大舉發債，為手中的財政刺激和紓困政策籌資，那麼在美債供給將大增的前景下，事實上美債殖利率正具有一定的上漲風險，這對要維持低利率的 Fed 來說，即構成了利率控制之壓力，但透過「殖利率曲線控制」的承諾來拉升市場信心，那麼 Fed 即可以攜手市場共同控制利率，Fed 自身即可能不需要太過度擴張資產負債表。

「殖利率曲線控制」也有失效風險？

「殖利率曲線控制」政策要成功的基礎，全然是構建在市場對 Fed 的信心之上，只要市場信任 Fed 願意把利率維持在低檔水平，那麼「殖利率曲線控制」之政策即不太容易失效。

但反之來說，若市場不相信 Fed 還會把利率維持低檔，一旦美國實體經濟在 Fed 低利率與白宮的財政政策引導下復甦，如核心個人消費支出 (Core PCE) 顯著上行、失業率改善等指標顯著轉好，市場對於 Fed 長期利率維持低檔的信心動搖，那麼市場即會預期 Fed 將脫離零利率政策，這時債市即可能趁殖利率低檔大舉拋出手中公債，「殖利率曲線控制」在債市拋售潮中即可能有失效風險。 

故總體來看，「殖利率曲線控制」只能使用在經濟衰退或嚴重放緩的特殊時期，且果效也會最為顯著，而在本次新冠肺炎危機的壓力之下，面對著白宮巨大的發債潮，Fed 若要防止資產負債表過度擴張、又要維持市場利率低檔，「殖利率曲線控制」這張王牌，顯然已蓋在 Fed 的檯面之上。