金融危機後「奇觀」：除了倒掛 美債殖利率曲線在整體下挫

受市場避險需求、對聯準會貨幣政策和美國經濟狀況的預期等多重影響，各期限美國公債殖利率在 2019 開年大幅深跌，中短端殖利率曲線相繼倒掛。不僅如此，美債殖利率曲線在整體下挫。

周四美股時段，10 年期基準美債殖利率跌逾 10 個基點，至 2.56%，打破了昨日報收 2.659%、創 2018 年 1 月 25 日以來最低的紀錄，並從去年 11 月初的七年新高 3.25% 深跌逾 70 個基點。

周四，兩年期美債殖利率跌近 12 個基點，跌破 2.4% 關口，刷新 2018 年 5 月 30 日以來低點至 2.397%。五年期美債殖利率跌近 14 個基點，觸及 2018 年 1 月中旬以來最低至 2.36%。30 年期美債殖利率跌近 7 個基點，交投 2.91%，刷新 2018 年 1 月以來最低，連續多日不足 3% 整數關口。

目前，一年 / 兩年期美債殖利率曲線、一年 / 五年期、兩年 / 五年期、3 個月 / 兩年期、五年 / 10 年期曲線均發生倒掛。金融部落格 Zerohedge 則指出，目前一年到八年期的美債殖利率曲線都倒掛了。

（上圖截自 CNBC 數據庫）

市場最看重的經濟先導指標、流動性相對最大的兩年 / 10 年期殖利率利差接近 17 個基點，剛剛過去的 12 月曾跌至不足 10 個基點，創金融危機以來最窄。據《華爾街日報》統計，至少從 1975 年以來，每一次這一曲線發生倒掛，都會在未來 6-18 個月發生經濟衰退。

金融部落格 Zerohedge 還發現，2.40% 是美國實際聯邦基金利率的水平，今日兩年期、三年期和五年期美債殖利率都跌破了這一基準利率水平，是 2008 年以來首次。

《華爾街日報》指出，出於對全球經濟增速放緩的擔憂，公債的避險屬性被追捧。

年初本來有人擔心美債價格過高而抑制需求，但貿易緊張與趨緊的金融狀況觸發了股市波動和美元升值，打壓了投資者的風險偏好；油價深跌也影響了通膨預期，減少對通膨保值債券的需求，都利多於美債市場。iShares 20 年期美債 ETF（交易代碼 TLT）在本周三吸引了逾 11 億美元資金，創下單日資金流入的最高紀錄。

分析可知，若投資者認為聯準會升息過快、可能顯著放慢經濟的話，各期限美債殖利率也會同步下跌。在短端債市，投資者預期升息暫緩甚至不升息而抑制殖利率上漲；長端債市則受宏觀經濟形勢走弱的拖累，進而殖利率下跌，造成美債殖利率曲線的整體下挫。

例如，被視為最可靠衰退風向標的 3 個月 / 10 年期美債利差，在周三創下「後金融危機」時代新低。六個季度與 3 個月的美債遠期利差十多年來首次跌為負。，意味著市場預計未來 18 個月有貨幣寬鬆——債市交易員「充分計價」了聯準會可能在十一年來首度降息。

不僅美債市場的新年表現如此「瘋狂」，歐洲主要國家債市也遭遇殖利率大跌的現象。10 年期德債殖利率周四跌 2 個基點，至 0.146%，創 26 個月最低，打破了去年對德公債市將「轉熊」的預言。甚至有悲觀的投資者認為，歐洲央行在 2011 年以來的首次升息可能會推遲到 2020 年中旬，而非去年預期的 2019 年夏天結束。

華爾街見聞會員專享文章《超級大周期末端「安全資產」遭瘋搶 央媽們已退到全球和平最後一道防線》指出，本輪全球殖利率的暴跌最直接的原因是投資者「突然」間對未來異常悲觀，開始快速撤出風險資產並將撤出資金投入安全資產的結果：

在周期的末端早晚會出現衰退型債牛，這是正常現象，但問題是這是什麼類型的周期。

目前以美債為首的全球債券殖利率暴跌，至少從央行角度來看可能並非全是壞事。聯準會計劃將在 2019 年進行史無前例、規模高達 6000 億美元的縮表，市場突然爆發出對「安全資產」的需求，可以「掩護」聯準會順利完成縮表計劃——在為聯準會拋售資產負債表上長端債務工具提供足夠的市場深度和需求的同時，可以避免將長端利率推升至經濟不可承受的高度。

當然，以上只是儘量往好的方面想的情景，更加黑暗的情景是，一旦在央行們尚未升息至足夠高度，QE 尚未充分回撤的情況下，在面對下次通縮型經濟衰退時，央行手中的利率和流動性工具的效力將基本處於癱瘓狀態——利率到 0 之後不可能再大幅向負值區間挺進，QE 已經讓資產負債表足夠膨大，再繼續使用或將使法幣信用遭受質疑。

從美國到歐洲、從日本到中國，全球的公債殖利率都在暴跌，公債價格大漲，表面上來看這是投資者在瘋狂撤出風險資產，如股票，將資金投入安全資產，如公債後的結果。但在這一表面簡單邏輯的背後，是央行們在下次危機中降息和 QE 工具的「失效」和必須退守最後一條防線的未來。

正如達里奧所言，超級大周期 50-75 年循環一次，多數人一生中只能見到一次，而現在更像是 1937-1938 年……