前三季新合同額增10.4%，中國中冶：新時代，國家隊要有國家隊的樣子

談到中國中冶（01618-HK;601618-CN），作為A股及港股的投資者併不陌生。中國中冶是一家隨著中國鋼鐵工業興起的企業。從1948年投身“中國鋼鐵工業的搖籃”鞍鋼的建設，到建設武鋼、包鋼、太鋼、攀鋼、寶鋼等，先後又承擔了國内幾乎所有大中型鋼鐵企業主要生產設施的規劃、勘察、設計和建設工程，是構築新中國“鋼筋鐵骨”的奠基者。

據相關數據統計，目前，中國中冶在國内冶金市場份額達到90%，國際冶金市場份額達到60%。中國中冶以技術創新及其產業化為核心競爭力，以強大的冶金建設能力為依託，發展為跨國經營的特大型企業。而無數光環的背後，掩蓋不住中國中冶股價長期趨於低位的痛。

截至2018年10月15日收盤，港股市場中國中冶股價為2.00港元，A股市場中國中冶股價為3.34元人民幣，溢價H/A為-89.11%。雖然港股市場是A+H標的股的“照妖鏡”，但是中國中冶在兩市的溢價比也太大了吧。同期，A股中國中冶市盈率為11.90倍，港股的中國中冶市盈率為6.29倍；兩者之間近有兩倍的估值差。

雖然A股及港股市場在估值結構、供給關係及市場開放度有關係，但是財務報表是一樣的，或許我們能從中發現其利弊的關係。

在10月15日港股收盤後，中國中冶急忙發佈了前三季度的新合同額的業績報。公告稱，2018年1-9月份中國中冶新簽合同額為人民幣4498.7億元，較上年同期增長10.4%，其中新簽海外合同額為人民幣173.7億元。

10月16日，A股及港股早盤開市表現上看，A股市場的中國中冶低開0.30%，報3.33元人民幣開盤；港股市場的中國中冶股價雖然高開1.50%，報2.03港元開盤，但開盤後，不久股價出現震蕩下行態勢。對於中國中冶前三季度新合同額增長的表現，市場併不感冒，市場交易情緒不高，股價維持著“常規操作”的階段。

由於披露的新合同額績報，我們就很難了解到該公司當季詳細的財務信息及企業發展狀況對股價及自身發展的影響。所以，我們將借助2018年上半年報來觀其利弊。

核心業務毛利率承壓，資源開發成新的增長點

作為巨無霸的國企，中國中冶主業涵蓋工程承包、資源開發、裝備製造及房地產開發。其中，工程承包是中國中冶的傳統和核心業務，也是目前公司最具競爭實力、收入總額最高的業務，自然也是利潤的重要來源。截至2018年6月30日，中國中冶實現營業收入1261億元人民幣（單位下同），同比增長24.76%；實現利潤總額46.64億元，同比增長17.35%；實現歸屬上市公司股東淨利潤29.07億元，同比增長8.69%。

從中國中冶四大主營業務上看，工程承包業務實現營收1,112.38 億元，同比增長28.08%。實現歸母淨利潤29.07 億元，同比增長8.69%；營業成本較同期增長29.93%；毛利率同比下滑1.28%。房地產開發業務實現營收104.87億元，同比增長3.39%，營業成本同步下滑-3.45%，毛利率同比增長4.99%。裝備製造實現營收32.62億元，同比增長28.95%，毛利率僅增長0.19%。資源開發實現營收32.13億元，同比增長28.19，毛利率同比增長8.33%。

綜上數據對比，中國中冶的核心業務工程承包業務營業收入增長，但毛利率同比出現下滑。企業規模不斷擴大，核心業務毛利率出行負增長；市場對此擔憂，中國中冶的核心業務造血能力是不是到頂了，在國際市場復雜環境下，一旦營收增速放緩，毛利率問題可能進一步下滑。

核心業務雖毛利率下滑，但其他三大主營業務的毛利率均出現不同程度的上漲。其中，房地產雖然增速放緩，與今年房地產新政影響有關，但毛利率出現同比增長近5%，實則不易。增速及毛利率均出現大幅度增長的業務板塊，要歸屬資源開發業務莫屬。中國中冶資源開發業務包括礦山開採及加工業務，主要從事金屬礦產的開採。值得一提是，2018年上半年及2017年上半年，中國中冶資源開發業務的毛利率分别為36.98%及28.60%，同比增長8.38%。業績及業務增速均高於其餘三大主營業務，資源開發或將成為中國中冶新的業務增長點。

轉型之路，經營現金流還需改善

作為中國冶金工業的主要開拓者和建設者，面對經濟發展新常態，冶金工程領域近年來處在環保改造、結構調整和轉型升級的深度調整期，市場景氣度不佳。在復雜多變的競爭環境下，中國中冶積極拓展房建、基建等其他領域工程承包業務以及房地產、資源開發、製造等新型業務。據相關報告，中國中冶的冶金工程新簽合同額已不足公司新簽合同總額的20%，房建、基建和冶金工程承包業務基本達到2:2:1 的比例。中國中冶多元化業務轉型，是想有效化解冶金工程市場的風險，促進了企業經營業務長期可持續的發展。從上述業務分析中，我們不難發現中國中冶多元化轉型後，整體業績表現是可觀的。

倘若我們透過主營業務收入，來到中國中冶的現金流量表我們就不難發展，其現金流問題還是持續困擾著中國中冶的發展。

據財報獲知，2018年上半年及2017年上半年内，中國中冶的經營活動產生的現金流量淨額分别為-81.06億和-141.99億；投資活動產生的現金流淨額分别為-63.59億和-38.74億；籌資活動產生的現金流淨額分别為167.32億和148.77億。

投資現金流持續的增加，主要是中國中冶在佈局多元化的道路上投資活動（主要在工程承包、房地產開發業務）的增加所緻。其中，投資支付的現金出現同增4.11%。籌資活動的現金流的增長主要原因要歸於借款獲得的現金大於償還債務支付的現金所緻。作為企業最重要的經營活動現金流較同期出現收窄，經營現金流總體還是趨於負數，雖然部分原因要歸於應收賬款增加有關，但企業長期趨於負現金流擴張，不利於企業良性發展及商業信用的樹立。

對此，目前整個市場趨於“回購潮”，業績營收同增的中國中冶，併沒有發起回購操作，來提振自家公司的股價。也一定程度反應了現金流對其自身影響還是比較大的。

新時代，國家隊要有國家隊的樣子

對於行業未來發展的前景，中國中冶董事長國文清先生表示：新時代，國家隊要有國家隊的樣子。我們將繼續堅定不移地打造世界第一冶金建設運營服務“國家隊”。

首先，瞄準鋼鐵行業高質量發展需求，緊緊圍繞結構調整、產業升級、智能製造、綠色製造、新工藝、新流程、新材料、新製造方法八個關鍵詞，以智能化、綠色化、產品化、國際化等為重要抓手，在係統化技術創新上大展作為，為鋼鐵行業可持續競爭力的提升作出新的更大貢獻，成為中國鋼鐵工業轉型升級和世界鋼鐵工業發展的引領者。

其次，搶抓“一帶一路”帶來的增量發展空間，深度融入“京津冀協同發展”“長江經濟帶”、“西部大開發”等建設，深化優化“大環境、大項目、大客戶”市場策略，堅定不移推進項目管控主平台建設，做深做透做精區域市場，提高市場份額、塑強核心能力、提升品牌美譽，加速向世界一流的城市運營商、產業發展係統解決方案提供商和工程項目全生命週期服務商轉變，成為新型城鎮化和區域發展戰略落地的最滿意合作方和推進者。

最後，將緊緊圍繞美麗中國、健康中國、美好生活、鄉村振興等國家戰略給企業帶來的市場機遇，以技術為引領，以規劃設計咨詢為龍頭，緊扣產業需求，做大做強節能環保、城市管網、水環境綜合治理、康養產業、美麗鄉村、智慧城市、新能源、新材料等最具優勢的細分市場產業集群，實現規模效應和品牌效應，成為技術高端、產品高端、市場高端、具有國際競爭力的“專家型品牌+產業平台公司”的行業領軍企業，實現產業價值鏈引領。

結束語

對於中國中冶前三季新合同額同增，股價卻不為所動。一部分原因是，近期行情震蕩下行，市場交易心緒，特别是香港市場的中國中冶，步入10份以來，累計成交金額僅1.02億港元；對於一家總股本為207億的央企，成交金額如此低迷，實屬心寒。另一部原因要歸於中國中冶自身問題，長期現金流趨於負數及應收賬款增加，導緻投資者對其經營能力的擔憂所緻。至於中國中冶未來的發展，也希望中國中冶能在企業多元化發展的道路上，憑借自身硬實力，拓展新業務的同時為企業註入新鮮的血液，從而讓企業真正意義上的做大做強。