【深度】A股尋底

6月29日Ａ股五大主要指數全線反彈，滬指收覆2800點，創業板指更是暴漲4.08%。A股「大底」已經完成了嗎？

最近，數次抄底未果的劉勇很迷茫，面對著不斷下挫的產品凈值、以及接踵而至的投資者贖回要求，他有些「壓力山大」。

劉勇是廣州珠江新城一家小私募的創始人兼基金經理。其實，不只是劉勇，最近一段時間裏A股的走勢讓很多投資者心裏沒底。

數據顯示，從1月底至今，滬指從峰值時的3587.03點一路下挫，6月28日收盤跌破2800點，區間跌幅超過20%。

在劉勇看來，經過前期的大跌，市場整體估值已經很合理了，他非常不理解為什麽指數還是遲遲不能企穩。

截至6月29日收盤，A股已經有194只股票的最新收盤價跌破每股凈資產。而從歷史數據來看，即使在2005年滬指998點大底、以及2008年滬指1664點大底時，兩市破凈股的數量也只有176和214只。

當前市場破凈股的數量已經與前兩輪大熊市底部時的情況不相上下，其中最慘的20家上市公司市凈率都在0.72及以下。

與以往不同的是，當前破凈股並不只是集中於銀行板塊。

數據顯示，以申萬一級行業為參考，公共事業和房地產板塊分別以22和21只的破凈股數量居於前兩位，擁有16只破凈股的銀行板塊退居第三，緊隨其後的交通運輸行業也有多達15只股票加入了此行列。

數據顯示，近一個月來上述個股中的絕大多數股價依然不斷下行，其中*ST天馬近一個月來累計跌幅遠超六成。

職業投資者魏波也有類似困惑。

魏波是價值投資的堅守者，多年來一直堅持以基本面選股為核心，重倉並長期持有。憑借著對自己投資策略的堅守，魏波曾在股市中獲取了豐厚回報。

近期股市接連下挫卻讓魏波開始對自己的判斷產生懷疑，「明明很多股票已經被大幅低估了，為什麽還是一跌再跌呢？」眼看著賬戶的浮虧比例不斷擴大，是堅守還是認輸，魏波每天都在被這個選擇題困擾著。

事實上，接受界面新聞記者采訪的絕大部分受訪者都表達了相似看法——為何A股跌跌不休？

流動性之荒
股市是一個各路資金博弈的場所，自2015年以來，市場出現了比較明顯的流動性短缺，交易資金的匱乏直接影響了市場結構。

界面新聞梳理了自2015年6月滬指高點以來銀證轉賬方面的數據，結果顯示，彼時至今A股市場累計流出資金達1.85萬億元，並且絕大多數時間裏銀證轉賬累計值均為負數。這也就意味著最近三年多的時間裏，市場整體的資金出逃效應都十分明顯，A股長期處於存量博弈的狀態。

廣州一家小券商營業部負責人楊一晴也坦承，近幾年行情不好做，市場總體的交易活躍度下滑明顯，自己熟悉的不少客戶都在不同程度上降低了倉位，“有的甚至直接空倉”，另一方面，新增開戶的人數較2015年大牛市時期也是出現了大幅下滑。

成交額方面的數據也印證了上述情況。由下圖可見，自2015年6月創下峰值之後，兩市成交總額一度出現斷崖式下跌，2016年之後就一直處於低位震蕩狀態。今年以來，伴隨年初滬指的一輪大跌，兩市成交總額近期總體下行趨勢明顯，其中2月份為6.41萬億元，僅為2015年6月峰值時的18%。

6月份的成交總額則是較此前三個月還有較大距離，明顯體現出市場資金交易意願的低迷。

與此同時，新股的供應量卻是源源不斷。

2016年以來共有733家公司成功拿到IPO批文，特別是自2016年11月以後，IPO一周一批漸成常態，新股發行速度明顯加快。雖然去年四季度以來節奏有所放緩，但總體來看，這段時間裏新股的供應量依然是十分充沛。

價值投資者魏波指出，在市場總體資金減少情況下，新股供應量大幅增加，必然形成明顯的分流效應。近期藥明康德、工業富聯、寧德時代等「獨角獸」陸續登陸A股市場，吸金效應十分明顯，市場流動性因而面臨更為嚴峻的考驗。

易聯達資產的劉斌也指出，一般而言，市場參與次新股的資金，大多為較激進或較主動的活躍資金，然而獨角獸上市之後，這些活躍資金很多卻被「埋」。

數據顯示，工業富聯開板首日（6月13日）成交金額高達158億元，而隨後六個交易日暴跌超過三成，158億活躍資金全部套牢。

另一家獨角獸企業藥明康德開板首日（5月30日）成交金額高達94億元，股價小幅沖高至138.87元之後便一路下跌，最新收盤價為94.95元，較最高價跌去了31.63%。

伴隨新股供應爆發式增長的另一個後果是，A股在今年迎來了限售股解禁的高峰期。

一位業內人士指出，持有限售股的股東普遍持股成本極低，即使以較低的價格賣出依然有充足的盈利空間，因此在解禁後本身就有一定的拋售需求。而市場行情不景氣則會在一定程度上引發投資者對個股股價未來走勢的擔憂，增強其拋售套現的意願，這部分資金的退出無疑會給市場流動性帶來了很大沖擊，造成股價承壓。

從公告統計情況來看，有不少上市公司股東紛紛在解禁期剛剛結束之後便高調宣布減持計劃。

一位不願具名的上市公司股東告訴界面新聞記者，公司股價相較於上市以後的峰值已經跌了不少，現在整個市場行情都不怎麽好，未來繼續下跌可能性很大，所以在解禁後趕快落袋為安是自己認為的最佳選擇。

雖然小米集團暫緩了CDR發行計劃，但是CDR上市已經緩緩拉開了序幕，預期未來會有越來越多大市值巨頭選擇以CDR的形式回歸A股。

疊加上述多重因素，不少投資者都對A股市場的流動性產生了擔憂，而這也成為觸發A股本輪大幅回調的重要因素之一。

深圳某大型私募基金經理表示:“近兩年，我們對於小市值標的總體是偏謹慎的，雖然有不少公司已經跌到了我們認為可以買入的合理估值範圍，但是鑒於流通性考慮，還是選擇了放棄。”

監管趨嚴，莊股斷崖式下跌
在A股市場，一直有一些資金遊走於監管紅線邊緣地帶，近幾年，這些資金正面臨著前所未有的困境，莊股便是其中典型代表。

6月21日，南京新百（600682.SZ）尾盤突然閃崩，最終收於跌停，接下來的四個交易日也是一字跌停板，僅僅5個交易日裏，股價暴跌41%。

從歷史走勢上看，南京新百曾在2016年9月末至次年1月中旬股價大漲近57%，此後至今年1月底總體處於高位盤整狀態，今年1月底，公司股價突然大跳水，五連陰之後開始停牌。6月7日攜重大資產重組預案覆牌的南京新百股價迎來小幅反彈，最終卻沒能逃脫崩盤的結局。

之所以出現莊股閃崩的情況，通常是多種因素綜合作用的結果，可能包括但不限於公司重大利空信息所致、主力獲利或因資金需求退出砸盤等。

其中很重要的一點是，坐莊者多數會在底部收集大量的籌碼，待股價處於高位時，獲利盤拋售意願強烈，卻難以尋找到足夠的接盤者。此外，莊家通常會使用一定比例的配資，當資金成本壓力集中釋放時便會產生巨大的拋壓，導致股價崩盤。

值得注意的是，南京新百並非孤例，近期有不少莊股赫然出現在閃崩股名單之列。界面新聞統計了部分崩盤莊股今年以來的表現情況，其中22只個股年內跌停板數量在6次以上，最慘的順威股份今年已經遭遇了12個跌停板，股價最大跌幅高達80.35%。

除此之外，來自證監會的罰單也透露出了莊股資金的隱患。

2017年5月2日，證監會對朱康軍控制使用多個證券賬戶操縱“鐵嶺新城”和“中興商業”給予相關處罰，並決定沒收朱康軍違法所得約2.68億元，並處以約2.68億元罰款。

一位分析人士指出，從處罰決定書披露的細節結合“鐵嶺新城”和“中興商業”的歷史K線圖可以判斷出這兩只股票屬於典型的莊股。

近年來，證監會對違規資金的監管動作一直不斷，不少知名遊資紛紛折戟。

2017年6月16日證監會新聞發言人張曉軍通報，馬永威、曹勇於2016年7月5日至7月18日操縱「福達股份（603166.SH）」股價，獲利共計約2288萬元。證監會決定沒收馬永威、曹勇違法所得約2288萬元，並對馬永威處以約4577萬元罰款，對曹勇處以約2288萬元罰款。

值得注意的是，福達股份是被市場所稱的「溫州幫」資金操作的股票，從處罰期間席位來看，也正是所謂「溫州幫」的席位。因此本次被罰被業內公認為是“溫州幫”的落馬。

2017年12月初，證監會發布的一則行政處罰決定書顯示，廣東省佛山市禪城區廖國沛因為操縱「中鋼天源」等15只股票，證監會決定沒收其違法所得2716.49萬元，並處以5432.98萬元罰款，共計8150萬余元。素有「佛山無影腳」之稱的佛山系遊資被罰，讓不少分析人士斷言，遊資生態將發生極大改變。

2018年5月11日，證監會公布三份行政處罰書給北八道開出56.69億的天價罰單。

不論是莊股閃崩潮的持續上演、還是違規資金的接連被罰，都顯示出這些遊走於紅線邊緣地帶的資金正面臨難解困局，與之相伴的通常是相關個股風險提升。

除了對交易端違規的治理在加強，在上市公司資本運作層面，近兩年來監管也是逐步收緊，A股的並購重組生態發生了深刻變化。

2016年6月17日，中國證監會就修改《上市公司重大資產重組管理辦法》公開征求意見，劍指炒殼、跟風式、忽悠式重組等市場亂象，被稱為「史上最嚴借殼新規」。

2017年2月，再融資新規出台，明確規定上市公司申請非公開發行股票的發行規模不超過總股本20%，這對上市公司的配套融資、定增行為進行了限制，並購重組的套利空間受到嚴重擠壓。

2017年5月27日，證監會發布《上市公司股東、董監高減持股份的若幹規定》，持股5%以上的股東減持受限，覬覦殼資源的交易方不得不考慮換股的時間以及資金成本，「炒殼」現象持續降溫。

上述監管組合拳的出擊，直接導致了並購重組市場的遇冷：一方面，上市公司並購重組步伐有所放緩，另一方面，重組失敗的案例顯著攀升。

根據界面新聞統計，2017年共計206家上市公司發布交易公告，較2016年下滑了10%。宣布失敗或終止重組的有33家，占比達16%，而2016年這一數據僅為5.4%，

曾經A股市場慣常玩轉的套路被堵死，市場參與者都在為過去的失控買單。
爆仓潮蔓延

端午節前最後兩個交易日爆發的「個股閃崩潮」將股權質押風險再度暴露在投資者面前。

據界面新聞記者不完全統計，僅在6月14日，就有多達十余只個股盤中遭遇閃崩跌停。6月15日，前一日閃崩跌停的個股中有8只繼續跌停，當日閃崩跌停的個股總數更是進一步拓展至30只左右。

股權質押爆倉危機被公認為是本輪個股閃崩潮的導火索之一。

前海開源基金經理楊德龍表示，最近股市走勢疲弱，出現了一些個股閃崩現象，其中一些是由於大股東股權質押比例較高，在股價下跌時，有的公司大股東可能不能及時補倉，從而造成該股被集中拋售或者被強制拋售的風險。

國金證券提供的數據顯示，截至6月22日，兩市在納入統計範圍內的3460家上市公司中，有多達3333家存在股權質押的情況，占比高達96%；其中135家的股權質押比例在五成以上；排名前十位上市公司的股權質押比例更是均超過了69%。

板塊方面，以申萬一級行業為分類參考，各個行業質押市值占行業總市值的比例分化較為明顯。其中占比超過15%的行業共有10個，傳媒和紡織制造業分別以高達20.67%和20.35%的質押市值占比居於前兩位。

劉斌表示，高比例質押往往意味著這些公司的質押股份一旦觸及平倉線，股東補充質押的能力更弱，若被大規模強制平倉還很可能會導致上市公司發生控制權的變更，對其正常的生產經營活動造成負面影響。

反映到市場，這些個股出現利空消息後也更容易遭遇投資者恐慌性拋售，股價出現大幅下跌，特別是在市場本身就比較疲弱的情況下。

近期的爆倉潮還不僅僅發生在股權質押領域。

6月22日晚間，智慧松德公告稱，因資金補償方未能及時補足現金補倉，公司員工持股計劃信托受托人興業國際信托，對信托計劃所持的公司股份約438.51萬股全部減持。

員工持股計劃爆倉事件的接連發生只是近期信托計劃爆倉危機中的冰山一角。在近期閃崩股的背後，有多起疑似信托計劃爆倉。

以綠庭投資為例，6月14日，綠庭投資閃崩跌停，接著又是四個一字跌停板。值得註意的是，有資料顯示，今年3月份，綠庭投資的股東名單中包含有“國民信托·陽光穩健10號證券投資集合資金信托計劃”。

而同一個信托計劃也曾出現在6月14日與綠庭投資幾乎相同時間閃崩的東方海洋一季度披露的股東名單中，持股比例為0.85%，位居第五大流通股東。

另外，在6月15日跌停的波導股份和展鵬科技的前十大流通股東名單中，也出現了“國民信托·陽光穩健10號證券投資集合資金信托計劃”的身影。

有分析指出，信托計劃中一旦某一只股票出現爆倉風險，就很有可能會導致計劃持有的其他股票受到牽連而閃崩。因此，如果一個信托計劃現身的多只股票在同一時間段內集體出現閃崩的情況，一般可以認為該信托計劃大概率已經爆倉了。

高管增持計劃也同樣讓人“不省心”。本以為搭上了順風車的價值投資者黃帥近來就踩了個大雷。

黃帥多年深研光熱行業，對產業鏈上下遊都非常熟悉。2015年，他了解到自己一直看好的某家光熱行業的上市公司做了一個1:2配資的高管增持計劃。既然高管都這麽給力，黃帥判斷“機會來了”，於是毅然重倉跟投。

如今，三年過去了，昔日的增持計劃已接近爆倉，黃帥的投資也已經浮虧高達40%。

避险情绪集聚

雖然已經過去了3年，但是始於2015年6月份的股市大調整對於很多投資者而言依然記憶猶新。不少投資者在最近幾年的操作中開始變得更為謹慎，市場上的每一個利空在他們眼中都會被放大數倍。

投資者盧軍告訴界面新聞記者，2015年市場的千點大調整爆發之後，自己一直在期待著反彈，沒有及時止損，因此損失慘重。從此，每當市場發生波動時，他第一反應就是趕快止損。

避險情緒的集聚之下，部分小市值股票被邊緣化情形愈演愈烈。

界面新聞統計了2015年以來兩市成交量小於1000萬的股票數量的變化情況，結果顯示，自去年5月份以來，符合篩選條件的股票數量明顯開始增多。今年以來更是呈現出了集中爆發態勢。

有分析指出，成交量低迷表明鮮有資金關註，在這種情況下，一旦曝出利空消息，這些個股很容易就會遭到投資者的集體拋售，股價隨之大幅下挫。

一位私募基金經理也表示，A股是一個風格極易自我強化的市場，一旦步入了下行通道，往往會引起更多投資者恐慌情緒的蔓延和跟風拋售。

反映在市場表現上，基本面普遍較差的ST個股首當其沖，被投資者集體拋棄。數據顯示，今年以來已經有27只ST個股年內的最大跌幅超過了五成，最慘的*ST富控跌幅高達85.22%。

避險情緒升溫的另一面是市場資金更傾向於抱團取暖。

2016年全年A股成交額前十的股票在滬深兩市成交總額中的占比維持在5%左右。而自2017年3月份之後成交量排名前十位的股票占比穩步提升，近期又再次回升至10%附近。總體來看，處於2015年以來的相對高位水平，這在很大程度上表明現階段市場資金向少數個股聚攏的效應十分明顯。

回歸當下，界面新聞以申萬一級行業指數參考，統計了年初滬指的深度回調企穩後（2月12日至今）各行業指數的漲跌情況，其中僅有4個行業區間漲幅為正，占比14.29%，向來被譽為防禦型板塊的醫藥生物和食品飲料行業均位列其中，醫藥生物板塊更是以13.49%的漲幅高居榜首。

有分析指出，以醫藥生物和食品飲料為代表的消費類公司往往服務於人的基本需求，並且一旦研發成功，批量生產的邊際成本極低，尤其是其中的龍頭上市公司，核心競爭優勢突出，有著穩定的需求支撐和較為確定的業績增長預期，所以這些板塊也更容易孕育出長牛股，在市場不好做的時候成為資金抱團取暖的首選。

不過，就連這些公認的防禦型板塊在最近的暴跌中也淪陷了。

6月19日，在經歷了端午小長假的醞釀之後，投資者長期積累的利空情緒迎來了大爆發。數據顯示，當日五大主要指數全線重挫，滬指盤中一度失守2900點，下跌個股占比更是接近97%，其中超七成股票的最新收盤價已經比2016年年初滬指2638點時還要低。

市場持續走低。6月27日，貴州茅台（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）、恒瑞醫藥（600276.SH）、片仔癀（600436.SH）等堅挺的大白馬紛紛重挫。

A股的跌勢讓很多人都有著和劉勇類似的抄底未果的慘痛經歷。

何時止跌、何時抄底已經成為了左右A股投資者決策的大問題。

一位機構操盤手向界面新聞記者透露，最近看到藥明康德較高位有近20%左右的回調，便重倉買入了該股以期捕捉短線反彈機會。沒想到的是，介入以後卻發現其完全是單邊下挫態勢，不得不止損出局。「6月份產品凈值的大幅回撤是無法挽回了。」

如今，滬指2800點已破，隨後的6月29日五大主要指數全線反彈，題材股表現活躍，創業板指更是暴漲4.08%。

新價值基金經理張旭指出此前滬指大跌主要是因為一些白馬權重股在高位出現破位下行，疊加外圍因素的影響。不過，經過長期的下跌和前一段質押爆倉，目前小票已經相對安全，估值也到了一個合理的範圍內。

牛散唐玉龍也指出，在滬指2800點附近許多個股估值優勢凸顯，加之市場對外圍形勢與匯率兩大因素的影響逐步吸收，市場風險偏好會逐步上行。因此，A股在7-10月初將是上漲周期。

不過，唐玉龍同時指出，三季度上市公司將集中公布中期業績，雖然個股開始活躍，但大概率仍然是結構性行情。

這個「大底」已經完成了嗎？

來源：界面  作者 龍力  編輯 宋燁珺

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