談股說債:輕指數重板塊

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雖然美國9月非農數據不及預期，但非農私人部門時薪收入表現強勁，同比增長2.7%，創下2009年11月以來新高。同時，美國通脹數據維持緩慢回升勢頭。美國8月PCE物價指數同比增長1%，高於預期值0.9%和前值0.8%，核心PCE物價指數同比增長1.7%，高於前值1.6%。近期，年末階段美聯儲加息預期不斷升溫。

隨着美國加息預期的上升，近期美元連續大漲，創出近半年新高。與之對應的是，人民幣在近期再度經歷着短期內快速貶值。在人民幣貶值壓力加大階段，貨幣寬松的可能性進一步降低。2000年以後，我國整體經歷過3輪降准周期，2008年9月至12月、2011年12月至2012年5月、2015年2月至2016年3月。歷史經驗表明，降准將提高人民幣貶值預期、加大人民幣貶值壓力。

人民幣貶值壓力持續存在是央行遲遲不願主動寬松的重要原因。與此同時，貨幣政策操作也受到房地產等資產價格泡沫的掣肘。近期，全國范圍內多地紛紛推出地產調控政策，顯示今年以來房價過快上漲已經引起全社會的高度關注。房價上漲在年初階段為穩定地產投資與經濟增速起到重要作用，但當前房價漲幅過快開始擠占其它行業發展，不利於供給側改革的推進。雖然當前居民購房槓杆率不算太高，仍有增加的空間，但償貸壓力已經過大，不利於金融穩定。

中國央行貨幣政策委員會第三季度會議強調了穩健，進一步寬松預期繼續降低。在本次會議上，特別提到要認真貫徹中央、國務院關於下半年經濟工作的部署。有關下半年的重要經濟工作部署，在7月底的政治局會議曾明確提出抑制資產泡沫。

從歷史情況來看，貨幣政策松緊對房價影響十分重要。比較降准時點和房價環比變化可以發現，每輪降准周期都伴隨着房價環比上漲。因此，對地產調控僅僅依靠行政手段可能並不充足，還需要貨幣環境的配合。在當前，貨幣政策可能將進一步加強配合控制房地產市場過熱與抑制金融槓杆。

在人民幣貶值壓力與地產調控為大背景的情況下，第四季度宏觀可能呈現貨幣維持穩健、信用偏緊的組合。筆者統計了2002年至2015年的歷史商品與A股月度表現發現，大宗商品市場在「寬貨幣+緊信用」宏觀環境下多數呈現振盪走勢，A股市場也較難出現較好的趨勢性機會。

因此筆者認為，年末階段股市整體依然橫向運行，策略上應輕指數重板塊。由於地產調控升級，經濟穩增長將更多依賴基建投資，相關基建、環保、PPP等主題的表現可能相對較好。

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