新城控股：多元共進謀創新 買入評級

投資要點：

立足長三角，多元布局夯實稟賦，成績斐然：公司2015年通過發行股份吸收合並江蘇新城B股實現A股掛牌上市，成為國內首家實現B轉A的房地產上市公司。公司植根長三角區域穩扎穩打，上半年受益重點布局城市銷售強勁增長，歸母凈利潤亦錄得同比高增速。目前新城控股已經成為跨足住宅地產和商業地產的綜合性地產集團，並通過房地產金融、養老地產等業務的開展延伸房地產價值鏈，力爭實現2020年千億銷售目標。

土地投資進取，拿地區域及節奏持續優化：近年來新城控股在深耕長三角的同時顯著加快了全國化戰略布局，布局重心正逐步轉向供需狀況更優、價格增長潛力更大的城市。2015年公司依靠敏銳的市場嗅覺迅速積累了充裕的低成本土地資源，2016年以來公司拿地態度仍保持進取，同時對節奏把握有的放矢，通過項目股權收購等方式緩解土地成本上行壓力。

住宅項目銷售量價齊升，以高周轉、標准化模式制勝：新城控股前8月實現簽約銷售額384.2億元，同比大幅增長140%，已完成上調後全年520億目標銷售額的74%，同時蘇州、南京、上海、杭州地區項目的加速去化帶來了價格的明顯提振。公司始終強調高速周轉，多數項目從拿地到開盤的時間間隔在一年以內，2015年其總資產周轉率為0.4，位居各主流房企前列。

商業綜合體擴張成效顯著，類REITs模式創新優化現金流：公司上半年開業及在建的新城吾悅廣場已達到24個，初具規模效應，至2020年力爭進入國內商業地產第一梯隊，並且其商業綜合體項目與自身住宅項目的緊密結合有利於提升住宅銷售溢價，商業租金回報率也得以保障。此外公司於6月份推出國內首個商業綜合體REITs項目，打通了資本市場融資和商業地產投資退出渠道，顯著縮短持有商業物業的投資回報周期。

融資渠道漸完善，助公司發展駛入快車道：新城控股通過B轉A成功打通境內股權融資市場，目前公司2016年度非公開發行股票預案已獲得證監會核准通過，定增項目即將完成將對公司土地擴張戰略的實施增添有力砝碼，同時公司債作為常規融資工具的轉變顯著優化了公司的債務結構，整體財務狀況穩健。

股權激勵嚴格解鎖要求彰顯公司擴張信心：公司近期擬采用定增方式授予核心管理層限制性股票，解鎖條件為2016-2018年歸母凈利潤分別達到25億、30億及50億，意味着近三年復合增速需接近40%，對解鎖業績的高要求表明公司在高速擴張時期對自身發展抱有極大信心。

盈利預測與評級：我們預測公司住宅開發業務2016、2017年分別貢獻結算收入339.2億元和468.1億元，商業綜合體實現租金收入2.45億元和3.82億元。基於審慎性原則，暫不考慮增發對業績的影響，預測整體實現歸母凈利潤25億元、37億元，同比分別增長36%、48%。絕對估值方面，我們測算公司當前NAV價值為415.45億元，折合每股RNAV為18.71元，現價較其折讓32%。參考可比公司估值水平，結合公司在長三角持續積極獲取土地帶來的未來成長確定性，我們給予公司2016年18倍PE，即20.34元/股作為目標價，首次覆蓋給予「買入」評級。

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