溢價魔法破滅 比特幣散戶慘賠170億美元 

新加坡獨立研究機構 10X Research 發布一份重磅報告，揭露了部分比特幣資金管理公司，如 Metaplanet、Michael Saylor 的 Strategy 等，在過去幾年採用的高溢價定價模式，導致散戶投資者在嘗試透過這些數位資產公司投資比特幣時，累計已損失約 170 億美元，並宣告這類公司的「金融魔法時代即將終結」。

這份題為《魔力過後：比特幣資金管理公司如何擺脫資產淨值幻覺》的報告詳細分析了投資者損失的機制。這些公司普遍採取一種簡單但高風險的策略：以遠高於公司實際持有比特幣價值的「資產淨值」（NAV）溢價出售股票，利用由此產生的價差購買更多比特幣，從而持續擴大其持倉規模。

報告指出，新股東為這些公司持有的比特幣支付了超出其真實價值約 200 億美元的溢價。然而，隨著市場對這種溢價模式失去信心，這些公司股票的價格大幅暴跌，導致許多散戶投資者眼睜睜看著他們的投資縮水。

以業界巨頭 Strategy 為例，該公司股票的現行交易價格，僅為其比特幣持股價值的 1.4 倍。這與過去幾年動輒三到四倍的溢價水準相比，已是大幅下降，顯示市場對溢價模式的估值邏輯正在崩塌。

報告具體分析了這種模式下的利益分配不均。以 Metaplanet 為例，儘管其市值曾從 10 億美元一路飆升至 80 億美元，隨後又跌至 31 億美元，但該公司持有的比特幣價值仍高達 33 億美元。

報告作者寫道：「在這一過程中，股東損失了約 49 億美元的價值，但 Metaplanet 卻成功累積了價值 23 億美元的比特幣——這是一個值得稱讚的壯舉。」這段分析清晰地表明，雖然公司本身在比特幣牛市中成功積累了大量數位資產，但承擔市值波動風險和最終虧損的，卻是廣大散戶股東。

10X Research 警告，比特幣資金管理公司正面臨的最大挑戰是其市值與其基礎資產價值之間巨大的差距。這種不穩定的差距不僅削弱了投資人信心，也對公司未來的生存能力構成了嚴峻考驗。

研究人員建議，這些公司必須進行根本性轉型，擺脫依賴「虛高資產淨值」來支付比特幣的舊有模式，轉而採取更類似於「套利驅動」的資產管理公司營運方式。

雖然這種轉型可能會降低比特幣上漲帶來的即時爆發潛力，但報告總結指，更聰明的數位資產基金公司仍然有可能實現 15% 至 20% 的年報酬率，但這需要它們重新審視並調整自身的營運模式。

該報告呼籲市場和監管機構應對此類資金管理公司的估值，以及營運模式給予高度關注，以保護散戶投資者的利益。