【萬寶投顧】普徠仕觀點－美國公債仍是經濟衰退時的避風港嗎？

作者  Tim Murray, CFA® 多重資產部門資本市場策略師

關鍵觀點

• 美國公債——歷來被視為對抗經濟疲弱的避險工具——在近期股市下跌中表現不佳，儘管市場對經濟衰退的擔憂不斷升溫。
• 由其他已開發市場政府發行的非美元計價債券，可能為希望降低對經濟放緩曝險的投資人提供替代選擇。

當股價大幅下跌時，美國公債歷來往往會上漲。然而，在近期與關稅相關的股市下滑中，情況並非如此。投資人可能需要考慮其他方式來尋求避風港。

在過去的股市下跌中，美國公債通常表現良好，因為股市拋售往往預示著即將到來的經濟放緩，甚至在某些情況下是明顯的經濟衰退。

投資人知道，當經濟進入衰退時，美國聯準會通常會透過降息來應對。在其他條件不變的情況下，較低的利率往往會推高美國公債的價格。

圖 1 顯示，在最近一次股市下跌之前的三次熊市中，長天期美國公債的報酬率均大幅上升：

—在 2000 年至 2002 年的熊市期間，標普 500 指數報酬率為 - 47%，而彭博美國長期國債指數報酬率為 + 38%。

—在 2007 年至 2009 年的熊市期間，標普 500 指數報酬率為 - 55%，但長天期美國公債報酬率為 + 21%。

—在 2020 年的熊市期間，標普 500 指數報酬率為 - 34%，而長天期美國公債報酬率為 + 13%。

相比之下，在今年 2/19 開始的股市拋售期間，長天期美國公債的報酬率在 4 月 21 日之前為 - 1.4%，而同期標普 500 指數報酬率為 - 15.9%。

為何這次情況不同？

美國公債表現令人驚訝的一個原因是，較高的關稅可能會放緩美國經濟活動，但同時也可能推高物價。這使得聯準會處於兩難境地。如果聯準會官員擔心通膨可能失控，他們可能不太願意降息來刺激經濟。

期貨市場也反映了這一點。儘管對關稅提高對經濟影響的擔憂日益加劇，期貨合約卻並未反映出對聯邦基金利率 (聯準會的主要政策工具) 將大幅下降的預期(見圖 2)。

截至 4/21，聯邦基金期貨合約預期 2025 年將有四次 25 個基點的降息，而 2026 年僅有一次額外降息。這將使聯邦基金利率降至低於川普總統 4/2 關稅宣布前預期的水平，但降幅並不顯著。

期限溢酬上升反映了投資人的謹慎態度

圖 3 顯示，儘管聯邦基金利率的預期略有下降，美國 10 年期公債殖利率在 4 月份實際上卻上升了。這反映出所謂「期限溢酬」的明顯上升——也就是超出聯邦基金期貨所反映利率的額外殖利率。這部分額外收益是對投資人承擔利率可能高於預期風險的一種補償。

雖然很難準確判斷這一變動的驅動因素，但可能的原因包括：外國機構減持美國國債、對聯準會未來政策的不確定性上升，以及對美國龐大聯邦預算赤字的擔憂。

非美債券可能成為替代品

基於面對經濟風險上升時美國公債的異常表現，非美國政府債券可能成為尋求較低波動資產投資人的替代選擇。這是因為其他已開發市場國家的中央銀行，在降息以對抗經濟疲弱方面，可能面臨較少的衝突。

此外，與美國相比，大多數其他國家的經濟政策似乎較為穩定，因此期限溢酬上升的風險可能不那麼令人擔憂。

結論

由於聯準會的兩大政策目標——支持就業與控制通膨——之間可能出現衝突，導致美國公債在近期股市下跌中不如以往那樣具有吸引力。因此，普徠仕的資產配置委員會近期將其在國際已開發市場債券的部位調升至加碼配置。

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