【邱志昌專欄】Fed世紀創新理論:溫和與暫時通膨!

壹、前言
(圖一:台股加權股價指數日 K 線圖,鉅亨網)
(圖一:台股加權股價指數日 K 線圖,鉅亨網)

美國勞動部 2021 年 6 月 11 日,所公告的 5 月 CPI 年增率,由 3 月份的 2.4%、攀高到 4 月的 4.2%、再增加到 5%;這是美國 2008 年以來最大的物價升幅。如果物價指數 CPI 連續 3 個月顯著下跌,則經濟理論可以詮釋為通貨緊縮;但若連續三個月份持續高燒不退,則是初期通貨膨脹。菲利浦斯曲線圖,由負斜率的曲線圖,漸漸轉成為垂直於 X 軸的一條直線時;刺激寬鬆的貨幣政策對於就業,就會失去邊際遞增效果,屆時只會對於物價有刺激作用,對於就業的刺激就有限了。而在甚麼情況之下,會構成這種局面?就是當所有政策關係人,多能夠充分透視 (Full Foresight) 這政策之下,目前所有投資人會在 Fed 政策執行一段期間後,多已經可以預期到 Fed,未來所有可能繼續施展的政策;這時眾人多會不約而同,事先會做出對抗通膨預期措施。這不約而同的效果,會使 Fed 的 QE 政策執行後,失去該有的效果。1940 年代就已經被驗證存在的菲利普斯曲線圖,對於 Fed 或是英格蘭銀行,其貨幣政策多有正面與副作用。但是,近幾十年以來因為金融商品不斷創新,資產證券化在資本市場流通;爆發 2008 年次級房貸系統性違約倒債、及 2014 年歐洲主權債務危機、2018 年的美中貿易科技金融戰爭、2020 年 3 月底的 COVID-19 疫情,多只能開綠燈、讓貨幣政策只能先寬鬆,顧不了何時會引發通膨。

貳、Fed 是視而不見?還是胸有成竹??
(圖二:航運類股長榮海運股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖二:航運類股長榮海運股價日 K 線圖,鉅亨網)

通貨膨脹的領先指標為 PPI 批發者物價指數,及更早可以警示的 PMI(製造業採購經理人指數);而真正與物價上揚同步的是 CPI 指標,就是消費者物價指數。統計學家在編制消費者物價指數時,又把它區分為兩類,一般的消費者物價指數與核心消費物價指數;前者指的是包含食物與能源、全面性受到影響的產品價格;而核心物價指數 (Core CPI) 是指扣除房屋租金等,這些對消費者較為大宗的生活支出。因為租金付出對個人支出,必然佔一大部分的可支配所得;因此核心物價是含有租金水準的變化。而除了這兩種物價指數之外,美國經濟統計部門也編製了 PCE(Personal Consumption Expenditure),也就是再扣除租金支出之後,所呈現出來的物價水準。

美國貨幣政策的執行評估,主要觀察股市與債市的價格變化,是否恢復穩定的運作情勢;如果遲遲未恢復,則顯示貨幣政策力道不足,會再次執行 QE 金額、或是降低重貼現率、聯邦資金利率。就如同 2009 年 3 月份開始,為了挽救次級房貸金融危機,前後約有 8 年的時間,Fed 祭出每月 450 億美元的 QE 金額,且不斷下調聯邦資金利率,以補足 QE 不足的金額,QE 共計執行三次、降低 FOMC 的次數更是不勝枚舉、而且還穿插所謂「扭轉性操作」等等。而這一次 2020 年 3 月剛爆發疫情之際,Fed 也數次先是降低 FOMC 利率水準,最後看苗頭不對、股市再降低利率之後、還在不斷大跌、熔斷數次皆難以斷根,才在 3 月 31 日動用無限量 QE。金融市場是美國最主要產業,也是經濟發展與國家生存的命脈;金融穩定是美國經濟最大利益。

(圖三:鋼鐵類股中鴻股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖三:鋼鐵類股中鴻股價日 K 線圖,鉅亨網)

寬鬆的貨幣政策也並非萬無一失,其最大的隱憂是會因為過多貨幣,追逐相對較少的物資、而引發通貨膨脹、物價上揚。這是因為過去理論認為,當實際的資金放入金融市場之後,迅速增多出來的貨幣會去追逐緩慢生產消費品;於是物品被搶購、供給方將價格拉高。台灣主計處 6 月 5 日公告 5 月 CPI 年增率為 2.48%,這是持續 4 月份指數超過 2% 的警戒線。主計處說,這是 2013 年 3 年以來最高數據;很顯然台灣的通膨問題即將兵臨城下。而就在 Fed 即將再開貨幣政策會議的前夕,台股大盤突然發生顯著類股股價結構改變;原本已經低速低調反彈的電子 IC 類股,在 6 月 10 日台積電公司可能決定未來,每季將再加發 0.25 元 / 股股息方案後,類股股價大幅衝高;但就在此同時,即將面對通膨問題的航運與鋼鐵類股,也突然出現大幅震盪。

叁、電子類股悄悄反彈護航?
(圖四:台積電股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖四:台積電股價日 K 線圖,鉅亨網)

就在航運與鋼鐵類股股價,藉著電子類股的股價上揚之際,回檔的現象非常顯明。對於一向持續看好,認為這次多頭行情將會一路上攻者,對於 6 月 10 日的上揚看成是另一次,攻擊 17,709.23 點的連續性回升行情。但保守的持股者認為,台積電歷史高價發生在 1 月 21 日的 679 元 / 股,最低點則掉落在 5 月 11 日的 518 元 / 股;從 518 元 / 股反彈到 6 月初的 596 元 / 股,反彈幅度為 15.05%。台積電就從此節節上揚?台積電 6 月營收為 1123 億元,月增率為 0.9%、而年增率為 19.8%,台積電 4 與 5 月份的營收,因為蘋果出貨量減少,因此營收不再顯著成長,但是總計 2021 年前 5 月營收總額為 5,860.85 億元,年增率為 17.1%,台積電預估其第二季的營收,將落在 129 至 132 億美元之間,季增加率將為 2.71%。但是因為產品集中在 5 奈米,成本無法優化,因此可能出現毛利率較為衰退局面。

(圖五:聯發科股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖五:聯發科股價日 K 線圖,鉅亨網)
肆、結論:IC 類股編織指數新高美夢?這還會只是反彈行情?

比較聯發科與台積電股價,兩者的增發股利信息並不同步;聯發科年年加發現金股利的信息,是出現在股價的歷史高價 1,185 元 / 股。而台積電則搭配 6 月營收的利多,也是出現在反彈的高點 599 元 / 股。根據外資投資機構估計,台積電 2021 年每股盈餘將由 20 元 / 股、調高到 22.1 元 / 股,外資概估如果以本益比 40 倍計算,其股價可能達到 880 元 / 股。外資這樣算計台積電總市值的邏輯,似乎與 2021 年 1 月初之際雷同。當時外資估算台積電 2021 年每股盈餘為 20 元 / 股,因此目標價為 800 元 / 股。但是從當時短線急攻一段到 679 元 / 股之後、結束在其第一季法說會,多頭攻勢就夾然而停,之後回跌到 518 元 / 股;自此開始展開另外一波反彈,或是即將緩慢回升行情。

(圖六:友達公司股價日 K 線圖,鉅亨網)
(圖六:友達公司股價日 K 線圖,鉅亨網)

依照市場氛圍去揣測,台積電這一波的上揚是反彈,但是在 COVID-19 疫情擴散中,股價卻不急不徐地向上攀高;最近在 5 月營收公告、與國內疫苗公司高端,做第二期解盲無疑後,一舉攻到 599 元 / 股;使當初在 518 元 / 股沒買到的投資者相當扼腕。台積電是否就此,不回頭地繼續往 679 元 / 股邁進,成為台股加權股價指數,將突破 17,709.23 點重要關鍵。雖然目前攻到 17,159.22 點,距離 17,709.23 點只有 550.01 點之遙,但成交量也只有 4,098.42 億元;唯台積電在加權股價指數,佔了相當權重,只要股價每天小幅上揚,成交量逐漸擴大,就可以漸漸接近 679 元 / 股的高價區。若此則將又會掀起台股,另一波熱絡行情;這從 6 月 10 日這一天的時間點,看起來並非難事。其實只要全部 IC 類股一齊上揚,則加權股價可步步進逼 17,709,23 點,甚至直取 18,000 點。若此則這次多頭在戰術與戰略上,三大類股表現得相當稱職,運用鋼鐵與航運類股的交叉活絡,展現只是反彈格局,但最後卻越過新高,去創台灣股市新高點,而個股套牢的情況、還是沒解套!

(提醒:本文為財金專業學術研究分享,非投資建議書;不為任何引用本文,為商品行銷或投資損益背書。)


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家、鉅亨網總主筆邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。

coinpionex