【胡一帆專欄】中國經濟展望：增長有序放緩 寬鬆政策持續

2020 年增長繼續有序放緩。今年中國 GDP 增長放緩至 6.1% 左右，中美貿易摩擦以及投資和淨出口走軟是主因。我們預期中國政府對 2020 年的 GDP 增長目標將設在「6% 左右」，從 2019 年的「6% 至 6.5%」進一步下調。2020 年實際增長率有可能放緩至 5.7%，如果中美兩國繼續談判，達成部分協定，則 2020 年中國經濟增長率可能更接近 6%。

投資將各分項指標表現不一。2019 年中國固定資產投資增速將從 2018 年的 5.9% 進一步放緩至 5%，主要由於製造業不振、基建投資疲軟以及房地產市場降溫。製造業固定資產投資同比增速幾乎跌至紀錄低點 2.5%，遠低於 2018 年的 9.5%，主因工業企業利率萎縮、製造業生產不振。中美摩擦持續，製造業投資在 2020 年仍可能保持疲態。今年基礎設施固定資產投資同比增速也降至 4% 左右，低於 2018 年的 4.7%，但考慮到地方政府發債力度加大，對基建的資金支持增加，因此 2020 年基建投資增速有望回升至中到高個位數。房地產固定資產投資相對保持穩健，2019 年同比增速在 9% 至 10% 之間，但明年有可能放緩，因開發商面臨信貸緊縮而放慢拿地步伐，其滯後效應將逐步顯現。總之我們預期 2020 年固定資產投資增速將企穩於 5% 至 6%，基建投資有望溫和回暖，以彌補房地產投資減速、製造業投資疲軟。

必需消費品為零售銷售帶來曙光。2019 年零售銷售同比增長從 2018 年的 9% 放緩至 8% 左右，主要受汽車銷售大幅下滑所拖累 — 汽車是零售銷售的第一大分項（佔比達 10% 左右），而結構性與週期性不利因素是導致汽車銷量下降的主因。另一方面，今年必需消費品（食品飲料、化妝品等）銷售增長達高個位數至低雙位數。我們預期，由於內需不振，明年零售銷售或仍將走軟，但考慮到必需消費品前景樂觀，因此零售銷售仍有望實現高個位數增長。

出口可望溫和復甦。由於中美貿易摩擦之下美國對中國商品加徵關稅，今年中國進出口雙雙陷入負增長。我們認為 2020 年出口增速依然缺乏強勁助力。如果北京同意增加採購美國農產品，同時推出更多提振內需的寬鬆政策，則中國進口增速將超過出口，但考慮到經濟增長放緩，我們預期明年進口增速仍只有低個位數。2020 年中國的貿易順差將收窄，經常帳戶餘額（佔 GDP 的百分比）可能接近零。

明年第一季消費通脹見頂；PPI 仍低迷。今年 10 月消費者價格指數（CPI）同比增速創七年來新高 3.8%， 1-10 月平均值已達 2.4%。自 3 月以來豬肉價格飆漲是 CPI 走高的主要原因，非洲豬瘟導致的供應短缺是豬肉價格暴漲的原因。政府出臺一系列措施來恢復生豬生產，但由於豬週期通常需歷時 12-14 個月，因此短期內這些措施的效果有限，豬肉價格可能繼續勁升，明年第二季度開始壓力漸漸放緩。與 CPI 相反，今年以來生產者價格指數（PPI）持續在 0% 附近徘徊，下半年甚至一度跌至負數。鑒於去年能源價格高企、工業需求疲軟，PPI 通縮可能延續至年底。隨著能源價格基數效應減退，加之內需企穩，明年 PPI 指數有望轉正。

2020 年中國的貨幣與財政政策應該仍以穩增長為重，以緩衝經濟下行壓力，降準、降息以及提高地方政府發債額度應該都在政策考慮之列。中國央行到 11 月底已經降準 150 個基點，釋放流動性近 2.4 兆人民幣。我們預計到明年底還會降準 100-200 個基點，最快明年中國農曆新年前就會降準 50 個基點。財政政策持續支持，今年 11 月底前發放地方政府債券過 3 兆以支援基礎建設，明年額度有望升至 4 兆。