借紫金礦業發債為題，淺談投資者如何選擇公司債

10月18日，紫金礦業（02899—HK，601899—CN）發佈公司債（第一期）票面利率公告，獲準面向合格投資者公開發行面值不超過人民幣50億元的公司債券，採用分期發行方式，其中2018年第一期基礎發行規模為15億元，票面利息為5.17%；可超額配售不超過30億元(含人民幣30億元)。

（圖片來源：港交所）

本次的票面利息為5.17%，是低於預期的5.28%。雖然5.17%年化率利息已經高於大部分銀行的貨幣型基金的利息，但反觀近期其他上市公司發行的公司債，5.17%的票面利息併不佔優勢。例如，中國奧園（03883—HK）發行的15億境内債券，票面利息為8.5%。值得註意的是，購買國債是免交個人所得稅的，公司債則需持有到期後取得的利息收入均應繳納20%的個人所得稅。簡單的算筆賬，以紫金礦業為例，購買其10萬元的1年期的公司債，票面利息為5.17%，到期後本可獲息5170元，但扣除到期後的20%個人所得稅，相當於稅後票面利息僅為4.17%。

實際上，票面利息越高的債券，併不是越高越好。票面利息的高低，首先是與發債者的信用評級有很大關係；再之是企業自身經營能力及企業所處市場規模有關；最後是在市場的授信額度有關。一般情況下，信用評級低及規模小的企業票面利息會比較高。

那麽，在票面利息不佔優的情況下，投資者從那幾方面觀其發債企業的利弊，紫金礦業憑什麽可以吸引購債者的眼光？

筆者將以紫金礦業為例，從行業地位，財務狀況及未來發展三方面淺析投資者購入公司債需留意的地方。

行業地位

紫金礦業主要業務是從事黃金及其他金屬的勘探、開採、生產、冶煉及銷售，主要資產為中國福建省紫金山的金礦，它是中國最大金礦企業。2018年9月2日，據中國企業聯合會、中國企業家協會發佈2018年中國企業500強榜單，紫金礦業排名第177。從2018年《福佈斯》全球2000強企業榜單中發現了紫金礦業入圍了，排名在第947位及其中的全球有色金屬企業第14位、全球黃金企業第2位，位居2018年《財富》中國企業500強第82位，《普華永道》全球礦業40強第17位。

從行業資源儲量上看，紫金礦業的金、銅、鋅三大礦產品產量均居中國礦業行業前三甲，

截至2017年底，公司擁有權益資源儲量黃金1320.07噸、銅3147.51萬噸、鋅鉛927.07萬噸等。其中，紫金礦業生產礦產金 37.48 噸、礦產銅 20.80 萬噸、礦產鋅 27.00萬噸，分别佔國内相應產品產量的 10.15%、12.56%和 8.26%，產量居同行業前列，規模優勢顯著。

從企業資信情況看，紫金礦業的授信額度也是位居前列的，截至 2018 年 6 月 30 日，資金礦業獲得多家銀行授信總額人民幣 1,351.00 億元，其中以使用 309.00 億元，未使用 1,042.00 億元。如此看來紫金礦業在行業可見一斑。

財務狀況

截至2015年-2017年度及2018年上半年，紫金礦業的營業收入分别為743.04億元人民幣（單位下同），788.51億、945.49億及498.14億；淨利潤分别為13.43億、16.87億、32.48億及30.69億；考驗企業債務償付能力的重要指標之一的經營現金流，同期分别為5.23億、2.01億、12.98億及5.85億；另一反應企業債務的重要指標的資產負債率分别為61.95%、65.12%、57.85%及58.54%。反應企業盈利能力的毛利率分别為8.47%、11.50%、13.94%及14.25%。

從上述幾大主要的財務數據對比中，我們不難發現，紫金礦業近幾年的淨利潤表現比較可觀，其中淨利潤從2016年度出現較大的增幅，主要原因是紫金礦業營業收入同增的同時，毛利增加及投資收益增加所緻。而淨利潤的增加往往預示著毛利率的提升。所以，從上表中看出紫金礦業盈利能力的在加強。考究企業債務償還能力主要的兩大指標（經營活動現金流及資產負債率），紫金礦業的整體表現還是可圈可點的。其中2016年後的經營現金流穩步擡升，主要原因要歸於投資活動及籌資活動減少所緻。資產負債率方面，近幾年有所下滑，但是總體還處於6成左右，是高於行業整體資產負債率；這是紫金礦業後市需要註意的地方。雖然本次發債募集的資金可有效提高公司短期償債能力，降低公司資產負債率，但紫金礦業還需提升企業自身的造血能力才行，減少負債業務的增加。

發展前景

紫金礦業主要經營金銅礦產為主，所以對於未來的前景我們將從黃金及銅市場需求及供給出發。

黃金

黃金是一種特殊的產品，兼具了貨幣和商品雙重職能。黃金具備一定的貨幣屬性，具有保值增值的功能，是較為理想的避險工具，黃金對抗金融風險、保障資產安全的作用得到凸顯，各國政府近年紛紛加大黃金儲備力度。

國内黃金需求方面，中國是全球第二大實物黃金需求國，黃金需求主要集中在金飾消費領域和投資領域。近年來，受經濟發展、生活水平提高等因素影響，金飾消費用金穩定增長。同時，受金融危機影響，2008年以來，黃金的避險屬性導緻中國黃金投資需求快速升溫，中國黃金消費量增長迅猛。中國的黃金需求在過去保持了4%的增速，而未來預計增速會穩定維持在這一水平。

國内黃金供給方面， 據弗若斯特沙利文分析報道，中國黃金行業過去5年國内保持3.8%的較高增速，我國黃金產量仍繼續穩居全球首位。未來產量預計依然能保持1.5%的增速，高於全球平均水平。

銅

銅是國民經濟建設中相當重要的金屬原材料之一，銅的消費和用途的多少，往往反映一個國家工業化程度的高低，隨著工業技術的發展，人類對銅的需求也將逐步增長。

國内銅的需求方面，2017年全球的銅礦儲量達到約7.2億噸，主要分佈在智利、澳大利亞、秘魯、墨西哥、美國等國，中國儲量為約2,800萬噸，約佔全球儲量的3.89%，世界排名第七。據相關研報報告，預計2018年-2020年國内的銅總需求分别為1,214萬噸、1,251萬噸和1,297萬噸，同比增長3.4%、3%和3.7%。中國是影響全球銅需求最重要的國家，歐美國家儘管未來兩年經濟復蘇趦勢良好，對銅需求有一定拉動，但由於其總量相對較小，對需求增長的貧獻相對有限。

國内銅的供給方面，由於智利電力短缺和資金短缺導緻銅擴產項目滞後，產量不增反減。還有之前預期產量將大幅增長的秘魯，因為最大銅礦產量出現明顯下降而遠不及預期。而我國受自身資源儲備和礦石品位下降的影響，產量也明顯下降。此外受全球最大銅礦埃斯康迪達罷工等影響，全球多家老牌巨頭產能縮水。對此，2017年全球精煉銅礦產量同比增長0.9%至2350萬噸，嚴重不及預期增速，供應缺口加大，缺口估算約為16.3萬噸。所以，我國銅供給未來可能進行擴產。

結語

雖然公司債投資風險要低於投資股票標的，但是投資者在購買時，需要留意發債人的行業地位，財務狀況及行業發展前景。稍有不慎，部分公司債就會發生債務違約，如10月15日，川煤集團發佈公告稱：由於川煤集團資金鏈緊張，未能按期足額償付“10川煤債”本金3.5億元，僅能兌付當期利息。”所有，投資者在購入公司債時需考究好發債人的基本情況，對於出現違約及自身償付能力不強的企業需強加留意。特别是近期股市環境不好的情況下，會增加部分企業發債融資的需求。

作者：沈少鴻

編輯：唐文英