〈鉅亨主筆室〉熱錢準備在XX股市大幹一場？

壹、前言

股價與債券價格同步下跌？這意味什麼？就是這個資本市場快掛了？匯率上揚與債券殖利率下跌，這又是什麼意思？外資流入這資本市場，準備在這市場大幹一場？仔細瞧瞧比對，近期美元、美債與美股，對應中國人民幣匯率；自美股開始從 26,616.17 點衰敗以來，以人民幣計價中國國債殖利率，顯著呈現下跌走勢、錢進中國！這兩組金融是場量化金融指標，彼此之間形成一個顯著對比。美國資本市場是對通膨「剉著等」，中國則準備鋪紅地毯、迎接 MSCI、利率自由化、匯率改革？但是在美國升息陰影外部影響力，與彼此股價指數水準相對位置上；絕對是少數人看好中國股市。中國國債主權信用等級是 A，去槓桿壓力也比美國高；恢復正常利息水準的壓力，也比美國好不到哪裡。但問題是誰到了金融繁榮的盡頭？又是誰才剛要大啃金融產業的紅利？誰剛要進入全面性金融改革開放發展？現在很少人對美國股市看大壞；因為它有機器人、無人車、電動車、無人商店、還有把我們大家「看光光」的谷歌；在這些產業上市的公司多有「本夢比」，傲人的公司價值；有夢想、也有技術、更有資金。但中國上市公司則是，投資者非常不熟悉的一些公司？好的公司也多有資訊不對稱問題。除在境外掛牌的百渡、騰訊、阿里巴巴等，精明的中國本地投資者看上的好公司。在北京政府要求清理地方債、去槓桿、供給徹改革下，境外的多頭也搞不清楚，那些境外股票共同基金經理人是怎麼操盤的？怎麼指數不怎麼漲，但股票型基金年化報酬率可以操到 20% 以上？中國上證股價指數自 2015 年 6 月中，就開始被從黃帝與蚩尤大戰以來，最大的金融不良債權壓在棉被下打；雖然還沒到鼻青臉腫、但也搞到大盤指數意態闌珊。而現在地表上有史以來最強的股市美利堅合眾國，多頭銳氣高亢；現在就看好中國？那不像是拿著五星旗，在台北 101 大樓下揮舞？還是自稱從西元 3,000 年坐時光機器回到現在那種、荒腔走板？

貳、美國的錢哪裡去？還長期貸款？美債不超跌不買進？

在預期通膨與確定溫和通膨下，美國政府公債殖利率不斷上揚，已形成全球貨幣與資本市場困擾。這種趨勢在 2 月 23 日稍有緩和，但短期走勢可能需一段時間才能完全改變。在 2018 年 1 月 31 日 Fed 的 FOMC 會議紀錄，雖然通膨、就是 CPI 與 PPI 等數個物價指數年增率；這些數據多不至於持續往上飆升。但在產業經濟發展良好的誘想下，使得 2018 年 Fed 將繼續升息，且升息超過四次的預期心理不斷升高、乃至於沸騰、滾燙。

事實上 Fed 在 1 月 31 日，這份例行會議的會後文中，對於物價是輕描淡寫；但竟然引發債券殖利率不斷上揚，並沒有形成緊縮貨幣政策利空出盡。從 2009 年 3 月的 QE 開始，到 2015 年 11 月停止 QE，股債市發展一帆風順。即使是開始升息後，每次的預期心理對股債很少形成重大威脅；2017 年時升息次數較多，將 Federal Fund Rate 由 0.25%、拉高到目前 1.25%；2017 年股市無畏於多次升息、指數一路飆高，讓我們的眼鏡摔破好幾副。但這好到令人驚艷現象，如今突然完全改變。由於 Fed 在 2015 年底時就信誓旦旦，要將 Federal Fund Rate 拉高到 2% 到 2.25% 抗通膨水準；而且該項誓言至今不斷再三保證、重覆申述、耳提面命、嘴多說不爛的。這個山盟海誓終於使得資本市場，將經濟發展的關注焦點，迅速由成長轉移到通膨；股票投資者剛開始對升息次數視若無睹，但當 CPI 年增率逼近 2% 後，漸漸感受與預期升息次數將會更頻繁；再加上真槍實彈縮表、逆向收錢的公開市場操作，大家開始感到情勢不妙。最後美元、美股、美債三方該有倫理關係瓦解，美國資本市場兵敗如山倒。

由美國各年期公債殖利率，代表性的單日變遷表，似乎可感受到；在諸多年期的公債中，以 3 年期殖利率上揚幅度最大、單日上揚 1.15%、殖利率水準為 2.413%。以金融體系存款特質，存款人最大複率年限可達到 3 年；100 萬元的定存，每年 3% 複利後、三年下來也相當可觀；這肯定可賺到每年 4% 必需報酬率，也可不用投資高價股票了。這讓我們懷疑，美國股債雙跌黑洞是，股市資金沒有轉進到債市？是資金跑到定存體系去了？在縮表與預期通膨之下，直接金融可能有抬頭徵兆？「融資」(Finance) 的方式只有直接與間接金融兩種方式而已。

投資銀行經濟學家說，10 年期美債上升到 3%；這只是將美國資本市場抬到地獄門口而已；要下到地獄去可能要到 5% 的殖利率。5% 殖利率的債市會是什麼樣的場景？血流成河？債市本身崩盤時刻？我們看這是「風險溢價報酬」(Risk Premium) 最好展身時候。股票是當價格摔到頭破血流時，連巴菲特自己多不敢買時，是最好買進時候；可是當巴菲特也瘋狂、多看股市會到 10 萬點時、那股市也快掛了。債券同樣也是有價證券，做頭與做底道理與股票相同，5% 的殖利率表示，美國主權債務危機發生，跟 2012 年希臘快接近、一樣也快掛了；如果美國債市因此也沒摔到懸崖下？那豈不也是翻身時刻？

叁、台灣金融股被低估？會有利差收益？會沾黏中國金改紅利？

由於新興市場股債變遷、與貨幣政策轉變速度、升息腳步多慢於美國，唯美國是遵。因此由外資角度，部份國家金融類股票中，目前市價存在被低估之嫌。由美元單位去看台灣股票，多是不到幾十美元一股，除電子股王大立光可勉強與美股價值水準媲近外；其它績優股則是外資眼中「無效率資產」。雖然美股像是昨夜即將殞落的星辰，但跟隨的台股、它攻擊結構中，似乎也看到部份類股低估牛蹤；例如金融股就是。金融產業區分為消金、企金、理財等等，但會賺大錢的可能還是放款與投資。投資房地產收租金、投資有價證券收股息與債息、乃至於價差。這一塊是最難的操作，需要財務金融理論與實務，搞得淋漓盡致的高手。這一塊沒做好，就得去為五斗米折腰，求人來借錢了。會放款的銀行不是高手，哪個企業不需要調度？能收到放款利息、不會被倒債的才是專家。當整體利率環境處於低檔時，是有利於投資的；因為所有有價證券合理價格多很低。但是當利率水準往上攀升之際，則是存放款的利差拉大。只要體認與領先認清這種趨勢與大格局發展；經營金融的風險就會降低。

台灣股市的金融產業有什麼資格會成為主流類股？人口紅利？不會吧！沒看見賺錢能力高的年輕人多往外跑！台灣金融高手的投資操作優異嗎？還出不了一個巴菲特！從台股金融類股價指數日 K 線圖檢視，過去一段時間中、它也強不到哪裡去；也是跟隨大盤下跌、沒比電子股特別強。但終究是形勢比人強，是時勢造英雄、不完全是英雄造時勢；全球金融產業，當然還暫時是以美國馬首是瞻。但以未來長遠幾十年實際經濟發展想像，目前最大新興經濟體中國大陸，自 2013 年起便進入金融元年。

2015 年 10 月人民幣成為全球五大 SDR 準備貨幣，中國在進行金融發展步驟，先是各自發展、最後總合一體、乍然成為巨大體系；這種過程就如之前上證 A 與 B 股。或是如 2014 與 2016 年的滬港通、與深港通；最後形成大三通，現在每天三地股市交易總額，已為全球前三大。這種整合過程多跟美國、及西方國家存在異曲同工之妙；目前的美國紐約證券交易所，之所以有今日、形成過程也是如此。在資本市場另一個次要商品，中國國債則還是仿效了，美國 1789 年漢彌頓財長模式。美國各州財政大臣們多不要再吵了，你們的州債華盛頓特區全部多吸收；首都就設立在我這裡。當然目前中國並沒首都新設構想，河南雄縣也只是一個初步提案；所有地方官員為國家打拼所拚出來地方債，除非是飽入私囊，否則當然由中央全部扛下。因此地方債轉為國債，國債再拿到倫敦、紐約、香港去上市；人民幣計價的中國國債，目前已在最大離岸中心香港上市；未來可能擴及到各大金融中心。

肆、結論：未來發展唯樂觀與悲觀論！不可能完全可以想像！

世界上多是青出於藍勝於藍，最後老師會被學生取代，因為老師多只是長期教兩三科目，學生是越學越多。最後老師只懂 R 語言、學生連 AI 的程式語言多會了。以共產黨的思維為出發，以所謂「跳蛙方式」進行，中國金融改革的速度，未來會讓人應接不暇。金融大國的指標為：貨幣、股市、國債、期貨、及壯盛的投資銀行等。在中國這一些多已不再陌生，只是這些公司多不是百年老店，如摩根、景順、德意志等那麼響亮。共產黨如何以前所未有速度，完成資本主義的最高境界？這還是一個剛過開疆闢土時代？還是極有可能是一個將要起飛的時刻？即使中國金融輝煌騰達，全球投資者會認為，近鄰的台灣不會雨露均霑的？瞧瞧這種「不讀不回」的兩岸關係吧？這個問題不應該由外部股東回答，應該由台灣金控公司內部經營者、股東、專業經理人回應。當哪一天、投資者知道台灣金融業可從中國國債投資、從人民幣放款、大陸分行經營獲取利潤時；那時對金融股的股票的投資時刻必然為時已晚，千金萬金買不到「早知道」。現在 2018 年 2 月底的萬點常態行情，也是所有投資者在 2016 年 1 月，整整兩年前所想像不到的啊；那天本文剛好在台灣最大金控，做法人演講論壇、百人報名、來了 20 個。反過來說，如果現在行情是 2016 年初就可完全掌握，那也就不會有財務金融這行業了；凡事否極泰來、泰極否到。未來能發生的事，多不是現在想的那樣！

(提醒：本文為財金研究分享無政治立場，運用財務理論分析當前時事，有諸多假設性議題、對股債市無多空立場；說明與判斷標的皆無任何推薦與貶損，只為研究用，不為任何引用本文行銷或投資背書。)