中原證券：多元發展布局金控 增持評級

■公司概況：中原證券創建於2002年11月，公司於2014年6月成功在香港聯交所主板上市，成為河南省第1家在H股上市的金融企業，募集資金約15億元港幣，2017年1月3日中原證券正式登陸上交所，募集資金約28億元人民幣。公司的實際控制人為河南省發改委，截至2015年末公司總資產行業排名第40位，凈資產行業排名第45位。

■公司以經紀業務為基礎，推動業務結構多元化。經紀業務是公司最主要的收入來源，2016年上半年經紀業務占比超過40%，其次是融資融券業務（14%）和投行業務（10%），公司努力推進業務結構多元化發展，降低對經紀業務的依賴程度。

（1）經紀業務：加強全國布局，搭建互聯網平台。目前中原證券營業部集中在河南省內（占比79%），經紀業務收入90%來自於河南省內，A股上市補充資本金後，公司將加強全國網點的布局，並且通過「掌中網」、「智匯寶典」等加強互聯網服務，拓展經紀業務市場市佔率，我們預計2017年公司經紀業務市場市佔率能穩步提升至0.6%，傭金率降幅大致行業相近（降至0.045%），經紀業務實現收入在11億元左右。

（2）信用交易業務：融資融券、股權質押雙輪驅動。公司融資融券業務發展迅速，2015年末融資融券餘額達到81億元，較2013年末增長超過2倍，2017年預計融資融券業務繼續穩中有升，融資融券規模回升至74億元，實現營業收入3.7億元。2016年上半年公司股票質押式回購業務餘額達到26.52億元，股票質押業務成為資本中介業務的重要組成部分，也是公司未來的業務拓展方向之一。

（3）投資銀行業務：保薦承銷聚焦省內，財務顧問獨樹一臶。公司保薦承銷項目主要集中在河南省內，2013年至2016年上半年公司股票類主承銷及保薦收入合計為2.25億元，債券類承銷及保薦收入合計為1.64億元。

隨著IPO逐步常態化，預計公司保薦承銷業務將迎來更多發展機會。2016年上半年公司財務顧問等業務凈收入達到6906萬元，收入占比升至74%，預計公司投行業務收入規模穩中有升，2017年可實現承銷及保薦收入0.7億元左右、財務顧問業等非保薦承銷業務凈收入1.5億元，合計約2.2億元。

（4）自營資管業務：厚積薄發，溫和增長。公司自營業務結構靈活，債券投資收益率相對好於其他品種，預計上市後隨著資本金的投入，2017年可實現營業收入1億元左右。資產管理業務以集合資產管理業務為主，預計2017年公司資管規模繼續保持平穩增長，可實現營業收入7600萬元。

■河南打造區域金融中心，公司獲得發展先機。

（1）河南積極打造區域金融中心。截至2015年末河南省證券化率僅為24%，遠低於全國平均水平（78%）。河南省政府於2016年3月發布《河南省國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要》，綱要中明確指出河南省要建設成高成長服務業大省，建設區域性金融中心，壯大銀行、證券、保險主體金融業，到2020年金融業增加值突破3000億元，為當地證券行業發展帶來較大機遇。

（2）公司本土優勢明顯，獲得發展先機。2013年至2015年公司的股基交易金額、經紀業務收入、年末融資融券餘額和主承銷的IPO及再融資項目總額等在河南省均列第1位，與地方機構及個人客戶均建立了良好的業務關係，將在支持企業融資，建立區域性股權交易中心和多層次資本市場體系等政策的推動下獲得發展先機。

■上市擴充資本，全面打造金控。

（1）業務排名好於規模排名，上市推動業務發展。公司2015年業務排名基本位於行業前40名，而凈資產、凈資本排名都位於40名之後，此次A股上市募集約28億元，將推動業務結構進一步改善，有助於公司業績的大幅提升。

（2）全面布局金控，境內外雙向協同。境內業務方面，中原證券下設有中州藍海投資全資子公司，參股中鼎開源創投、中原期貨和中原股權中心等，境外業務方面，公司在香港設立中州國際金控，旗下擁有中州國際證券、中州國際資管和中州國際投資等多加全資子公司，協同開展證券經紀等業務，公司目標儘快完成對港資投行的收購，加快公司境外平台的建設，實現公司的國際化經營，A股上市後中原證券融資渠道進一步拓寬，有助於加速建設金控平台，在財務顧問業務、投行業務、證券經紀業務等方面展開境內外合作。

■投資建議：增持-A投資評級，6個月目標價9.2元。預計2017年至2018年公司EPS分別為0.21/0.26元。

■風險提示：市場交易量萎縮/業務拓展進度緩慢/行業監管趨嚴。

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