溫天納：本次債轉股降槓杆力謀恢復企業活力

資深投資銀行家溫天納撰文指出，國務院債轉股相關政策正式落地，內銀要進行債轉股，將萬億元（人民幣．下同）債務轉為股權，再出售萬億元資產。目前，內地資產管理公司、保險等第三方機構都在盯緊這場交易，審視如何從中獲利。內地輿論正面看待，而內地A股債轉股概念股更出現暴漲。但是債轉股明明是涉及問題企業，銀行是被迫轉股，究竟這是一場「盛宴」還是「鴻門夜宴」？這篇文章具有一定的借鑒意義。

國務院的相關文件為本次債轉股定調，希望遵循市場化、法制化的原則，打開社會募錢的通道。未來主要由三方自主談判，通過博弈、競爭達到市場化結果。

不過錢從哪里來？上一輪1999年債轉股由財政部注資400億元、並進行擔保再從中國人民銀行借貸6000億元，成立四大資產管理公司來操作。這一輪債轉股，政府將不再包攬，主要以市場力量向社會募集資金，內地資產管理公司以自有資金或募集資金參與，而內地保險、基金、私募等機構亦可參與，內銀則以子公司形式自持。內地債轉股也就是企業借銀行的錢，還不了錢，就將這筆債務轉成股權，賣給第三方。

第三方或獲可觀收益

無可否認，債轉股對實體企業起到實質性的幫助，有利於降低債務和負擔，減輕包袱，從而輕裝上陣，重新出發。上周內地首宗債轉股落地，由建行與武漢鋼鐵共同設立的武漢武鋼轉型發展基金（合伙制）出資到位，基金規模120億元，其中武鋼集團出資20億元，建行募集社會化資金100億元。據稱將會募集總計240億元，幫助武鋼降低槓杆10個點子。

債轉股涉及多方利益，若落實企業、銀行、第三方自行談判，以自主、平等原則來進行協商，將達成一致三贏的方案後作出選擇。若政府真的不介入，亦不采取審核制或者下達指標，落實將選擇權、決策權交給參與方，完全市場化進行，不失為好事。

估計首批債轉股規模為一萬億元，預計在3年甚至更短時間內，分批次進行。也有同業認為，這次債轉股規模最終或有可能被壓縮。目前，第三方機構感受到機會到來，內地保險資金參與債轉股的機會增加，特別是很多資產因經濟周期無法發揮，陷入價格低位，但長線而言，資產質量將會改善，頗為適合長線資金（如保險公司）的參與，這樣不但能協助企業渡過難關，第三方也能取得可觀的收益。

目前，內地不少資產管理公司正計劃擴大規模，內地銀監會近日公布了3家地方資產管理公司名單，現時地方資產管理公司名單已增至近30家，看似正准備積極面對這次債轉股的盛宴。

內地債轉股有三種具體操作方式：

一、第三方持有，打折將資產從銀行買走；

二、銀行直接轉股權，以子公司持有；

三、由銀行找第三方代持，需要簽訂協議。

由於銀行有萬億元資產需要債轉股，銀行自身只能部分參與，而更大部分需要由資產管理公司、保險、基金等第三方機構買走。不過，上萬億元的債轉股規模，就算是打折出售，也涉及數千億元資金來承接。第三方作為參與主體，巨額資金從何而來？問題企業降低了槓杆，但第三方會否出現加大槓杆？最終也變成了政府「埋單」。

資金來自居民加槓杆

這一輪債轉股截然不同，政府不干預，銀行、企業或者第三方自己坐下來談，資產如何打折由三方自行認同。按國務院規定，此輪債轉股鼓勵保險資金、年金、基本養老保險基金等長期性資金按相關規定進行股權投資。

保監會也在為此做准備，將盡快出台《保險公司股權管理辦法》、《保險公司章程指引》，從源頭對公司治理的制度安排明確要求。修訂完善《保險公司關聯交易管理辦法》，建立關聯交易行為全鏈條審查問責機制，遏制相關風險。

另外，此次債轉股對象將4種企業排除在外，即扭虧無望、「殭屍企業」、惡意逃廢債的企業、債權債務關系復雜的企業及過剩產能的企業。通過債轉股企業降低槓杆，政府不再會加槓杆，那關鍵是資金終極來源。

估計，資金來源可向社會募集，債轉股將被視作為另外一種居民加槓杆的操作；由於內地居民儲蓄率高達四至五成，有充足的資金後盾可以展開變相的居民加槓杆，實現銀行信用風險的轉移。

企業的負債愈來愈重，擴容生產的能力下降，企業融資大減。目前，內地經濟面對着增長壓力、轉型升級及產能過剩等問題，通過降低企業槓杆，以促進經濟轉型升級、主動防范金融風險及優化資源配置將為重點。

企業槓杆下調對銀行資產結構調整有好處，可降低整個社會的信用風險，降低企業的財務成本，改善盈利，讓企業恢復活力。（文章來源：hkej）