金融：保險公司大類資產配置的國際比較研究 薦4股

■2016年以來險企投資收益下滑。2016年以來，宏觀經濟下行，低利率持續，「資產荒」與資本市場收益率下滑愈加明顯，我國險企投資收益大幅下降（平安-35%、太保-32%、新華-48%、國壽-51%）。

■低利率環境下險企面臨三大挑戰。

（1）資本市場收益率下行與「資產荒」日益凸顯。2014年起，市場利率大幅下滑，AA級及以上企業債利率兩年間下降2-3個百分點，2016年上半年債券收益率由年初的2.87%下降至上半年末的2.84%，2016年初以來，資本市場整體投資收益率下滑趨勢明顯，資本市場「資產荒」也日益凸顯。

（2）低利率使得准備金假設調整。准備金折現率假設發生改變，預計2016年末750日移動均值將會下降至3.44%，2016年上半年末，上市險企准備金占營業支出比重均超過24%，對利潤產生負面影響（中國人壽-107億元、新華保險(601336,股吧)-15億元、中國平安-92億元、中國太保(601601,股吧)-40億元）。

（3）低利率之下內含價值也面臨下行壓力。持續低利率可能會帶來投資回報率假設的下調，進而影響內含價值。險企當前內含價值中投資回報率的假設基本在5%至5.5%，隨着投資收益率的下行，投資回報率精算假設也將面臨挑戰，根據上市險企公告披露的敏感性分析，如果投資回報率下調10-50個基點，將導致上市險企內含價值出現約3%-10%的下降。

■低利率下保險公司資產配臵的國際比較。2002年至今，全球主要經濟體的十年期國債收益率大多出現下滑現象，全球進入低利率時代，與我國國內相比，國際環境率先進入低利率，因此全球主要經濟體的保險業面臨低利率時的應對之策，對於我國而言具有重要的參考和借鑒意義。

（1）低利率下美國另類投資占比提升。在低利率環境下，受實體經濟下滑影響，貸款在資產配臵中比例大幅下跌，僅占約5%。而另類投資占比不斷提升，海外投資以及對於新興行業的投資愈加受到重視，投資結構多元化。此外，股票投資占比在一般賬戶中維持5%以下，配臵風險偏好較低。

（2）低利率下英國險資注重股權投資。由於英國歷史上對於利率風險較為重視，制定了比較高的償付能力標准，因此在險資配臵方面，股權投資占比仍然維持30%左右的高位，海外股權和另類資產配臵占比不斷上升，總體來看，低利率下並未對英國險資投資帶來較大負面影響。

（3）低利率下亞洲險資投資注重多元化與低風險。

日本：低利率下配臵以國債為主。日本險資資產配臵上均以有價證券為主，特別是在近年利率不斷下行的環境下，有價證券配臵占據超過80%，而以日本壽險公司的險資配臵為例，配比最高的國債收益率最低，表明日本保險行業對於資產配臵維持偏保守、穩健的風格。

台灣：注重海外投資與多元化配臵。台灣地區保險業十分注重海外資產以及險資多元化配臵，截止2016年6月份，海外資產配臵已達60.73%，相比較2008年的30.31%增長了一倍。對於出口導向型經濟為主的台灣地區，大幅度提高海外資產配臵比例有利於保持較高收益率。

韓國：持續低利率之下關注低風險資產。韓國險資在資產配臵上以長期、低風險資產配臵為主。有價證券占據較高比例，而險資資產配臵出於追求穩定、降低風險的需要，選擇以政府債券為險資資產配臵的主要配臵對象，政府債券在有價證券中的比例超過20%，且呈上升趨勢。

■低利率下我國保險公司未來大類資產配臵戰略。預計未來我國保險業走勢將與美國歷史情況相類似，保持多元化投資方向，提升另類投資占比，並更加注重海外投資；同時隨着保險業制度完善，中國將向英國看齊，更加注重股權投資；而監管收緊趨勢下，我國險企將吸取日本的歷史經驗教訓，優選長期性資產，注重投資穩健性。此外，在會計處理方面，預計險企股票基金計入可供金融資產占比會逐步提升，以平滑投資收益，預計2016年險企投資收益率將維持在4.5%-4.8%。

（1）多元化投資，提升另類投資占比。我國經濟增速正在下行，自2014年以來利率也在持續下滑，情況與美國上世紀80年代的歷史情況相似。預計未來，一方面，保險公司將通過增加境外資產配臵平緩投資收益率，另一方面，2014年以來，包括保險資金在內的國內資管機構積極增加另類資產配臵，未來這種趨勢仍將持續。我們認為，在固收類資產收益率下行，股票市場較弱時，險企未來將進一步追求多元化配臵，以實現提高收益的目的。

（2）注重股權投資，強化資產負債管理。隨着保險業制度完善，中國將向英國看齊，更加注重股權投資。持續低利率導致長期負債者資產端收益面臨較大壓力，險企未來將更加傾向於通過進行長期股權投資，整體來看，保險公司未來將強化資產負債管理的理念，綜合考慮當前和未來市場投資環境，制定審慎穩健的產品定價策略，降低對投資收益的高預期。

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