[國貿期貨1隊]PP投資策略報告

摘要：

綜上所述，當前PP原料價格暫時穩定，現貨短期支撐仍存，雖然四季度的檢修裝置復產及新增產能投放將承壓市場，但考慮到新增產能投放的不確定性以及基差高位的情況，單邊多空操作的風險都較大，因此考慮對沖操作。而基於基本面的多方面因素判斷，PP1701較PP1705下行壓力或將更小，同時現貨價格如果跌後企穩，基差高位將使得近月01合約的下跌相對較緩，移倉換月後，現貨壓力將逐步向05轉移，期現收斂則使得01合約相對堅挺，因此兩者價差走擴概率較大。可以采取多PP1701，空PP1705的方式進行對沖操作，減少投資風險。

注：也可考慮在四季度PP現貨價格下跌企穩後，選擇適當點位單邊做多PP1701。

風險點：

（1）新增投放產能加速，近月合約提前遭受重創；

（2）PP現貨價格大幅下跌，PP絕對價格較低，遠月下跌空間收窄，價差縮小；

以上建議，僅供參考。

一、行情走勢分析

2.1PP原料支撐：原油區間震盪，甲醇穩中有升，丙烯價格穩定；

圖表一：原油價格走勢圖

國際原油價格自今年年初的低點反彈以來，高位觸及50美元左右，隨後陷入區間震盪，雖然7月底出現階段性回落，但隨後8月還是強勢反彈，使得整個原油價格區間大致穩定在40~50美元區間內。目前來看，原油價格有逐步收斂後，選擇方向的趨勢，但40~50美元區間或難突破。消息方面，即將召開的OPEC會議可能對市場產生一定影響，但最大可能也就是穩定油價為目標，想要通過凍產或共同減產來恢復油價可能性較低，因為美國的頁岩油並未出局，低價搶占市場的局面無法有效打破。而短期來看，天氣、庫存的階段性炒作都無法帶來持續性的價格推動，因此，維持原油價格穩定的看法，這也意味着石腦油價格將趨於穩定，乙丙烯的煉制成本趨於穩定，為石化挺價注入動力。

甲醇作為煤化工生產PP的直接原料，通常來說3噸甲醇可以生產1噸PP料，雖然從歷史走勢看，甲醇對PP的影響較小，但從14年以來兩者逐漸加強了聯動性。因此，短期甲醇的價格走勢也對PP市場有所影響，尤其是隨着PP的絕對價格繼續下滑，甲醇價格將帶來部分支撐。就目前甲醇走勢來講，短期還維持偏強震盪趨勢，由於上游原料煤價的穩步上漲，甲醇下跌空間比較有限。

圖表三：甲醇及PP主力合約走勢

丙烯作為PP的直接生產原料，隨着近年粉料產能增加，外采丙烯量逐步加大，PP對丙烯的價格更加敏感，目前丙烯市場穩定，對PP價格有所支撐。從下圖可以看出，在經歷了14、15年四季度兩次暴跌後，丙烯還是逐步反彈企穩，雖然PP現貨價格的下跌會承壓丙烯，但丙烯如果維持穩定的話，反過來講支撐PP市場。

圖表四：丙烯價格走勢

PP原料價格穩定將有助於維持現貨的堅挺，而現貨價格將穩定期貨，限制其下跌空間，從而穩定近遠月價差。

2.2期現價差拉大，基差修復將支撐近月價格

從近兩年數據來看，PP基差多數維持在500左右，少數時刻期貨超跌帶來基差的迅速擴大後，多數也都在隨後實現收窄。而目前PP華東的現貨主流價格仍處在8000附近，結合近日PP主力收盤價計算，有近1000點左右的基差，屬於統計高位，後續存在基差收斂可能，因此，後續現貨價格回落幅度如果有限，將對近月形成支撐。尤其是當合約完成換月後，現貨拋壓將逐步移至遠月，而近月將受現貨價格支撐。

2.3檢修支撐逐步減弱，後續市場壓力遞增

截止9.12，PP檢修產能約為250萬噸/年左右（扣除長期停車老裝置），其中有將近200萬噸產能於8月中上旬開始停車，其中包括延長、錦西、蘭州、天津和台塑等裝置，初略估計影響產量接近30萬噸，這使得近期的PP廠商仍能保持現貨的堅挺。不過，隨着9月下旬至10月初，多數裝置重新開車，市場貨源將逐步寬松，從而再次承壓市場。考慮到再次大規模檢修將到明年上半年的4~5月進行，因此PP01/05合約價格都將在後續承壓，而目前的基差高位也部分反映了市場對後市的悲觀預期。

圖表七：PP裝置檢修產能變化

2.4新增產能投放時點影響較大；

相較於14、15年大量煤化工及PDH裝置建成投產，2016的產能投放進度明顯減慢。除了上半年中國軟包裝集團旗下的中景石化一期及中煤蒙大項目投產外，目前仍未有裝置投放。本來預期年中投放的神華新疆和中天合創項目都因為自身原因，推遲了投放進度。因此，新增產能的投放時點將對後續走勢產生較大的影響，但最遲也就是延遲到明年上半年投放，總體還是影響偏空的，只是推遲投放可能使得遠月合約的價格壓力更大。

從表需數據上看，目前為止的表需量並未較去年顯著增長，雖然產量有所增加，但進口量卻繼續下滑，而8月檢修產能較多，預期產量可能增長有限，不過隨着新增產能的投放，後續市場壓力不減。

圖表九：PP裝置檢修產能變化

2.5倉單的影響

截至9.13日，大商所PP倉單注冊量為13689張，較去年同期增加8000多張，當前09合約總持倉量為30330手，單邊為15165手，預計交割結束後，有大約7.5萬噸PP貨源將逐步流入市場。考慮到PP01價格大幅下挫，可能也提前反映了倉單壓力，可能存在客戶09接貨後向01拋售，倉單可以到3月再注銷，因此仍可將此倉單壓力緩慢釋放。這也意味着，01價格在交割前要向現貨回歸，還需觀察倉單的消化情況。

圖表十：注冊倉單量走勢

三、跨期價差歷史走勢回顧

PP自14年初上市後，經歷了PP1501-05和PP1601-05兩次1-5跨期套利合約，走勢如下圖所示，而目前PP1701-05正在進行中。參照過去兩次的經驗來看，價差的擴大通常發生在主力合約移倉之後，並且絕對價格同樣經歷了大幅的下挫，而隨着移倉換月之後，現貨壓力轉向遠月主力，近月合約則因為逐步臨近交割而走勢趨向現貨，此時由於現貨升水期貨，近月合約的期現收斂性質，從而近月走勢強於遠月；加之，這兩年投產產能較多，也不斷對遠月合約形成壓力，遠月走勢偏弱。

圖表十一：PP01-05價差歷史走勢

四、策略綜述

綜上所述，當前PP原料價格暫時穩定，現貨短期支撐仍存，雖然四季度的檢修裝置復產及新增產能投放將承壓市場，但考慮到新增產能投放的不確定性，以及基差高位的情況，該階段單邊操作風險較大，因此考慮對沖操作。通過前文分析可知，PP1701較PP1705壓力或將更小，同時現貨價格堅挺，基差高位將使得近月01合約的下跌相對較緩，移倉換月後，現貨壓力將逐步向05轉移，期現收斂則使得01合約相對堅挺，因此兩者價差走擴概率較大。可以采取多PP1701，空PP1705的方式進行對沖操作，減少投資風險。

注：也可考慮在四季度PP現貨價格下跌企穩後，選擇適當點位單邊做多PP1701。

風險點：

（1）新增投放產能加速，近月合約提前遭受重創；

（2）PP現貨價格大幅下跌，PP絕對價格較低，遠月下跌空間收窄；

以上建議，僅供參考。

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