金色財經
作者：Jsquare 投資團隊
Hyperliquid 的 HIP-3 升級引入了由開發者部署的永續合約市場，目標是在理論上支持幾乎任何資產的永續合約交易。這意味著，從加密資產、商品，到預測市場等各類資產，都可以被構建為永續合約。
然而，HIP-3 的預言機設計帶來了一個關鍵性限制：每次預言機價格更新，相對於上一次價格的變動幅度最多隻能為±1%。這一「1% 上限」的機制，初衷很可能是作為安全措施，用以保證價格平滑變動，並防止惡意或異常的預言機數據更新。
但在實際運行中，這一機制嚴重限制了對高速或非連續定價市場的支持——在這些市場中，真實價格往往會在極短時間內出現大幅跳變，甚至呈現「跳躍式」變化，而非平滑曲線。
在 HIP-3 機制下，每一個由開發者部署的永續合約市場，都會依賴一個由部署方提供的預言機數據源。該預言機需要被高頻更新（大約每 3 秒一次，最短更新間隔為 2.5 秒）。關鍵在於：每一次更新，相對於上一筆標記價格（mark price）的變動幅度，最多隻能為 1%。如果在 10 秒內沒有發生預言機更新，系統將回退使用該市場最新的買一 / 賣一中位價作為標記價格。換言之，HIP-3 對價格變動施加了嚴格的速率限制：無論標的資產在現實世界中的真實價值發生了多大的變化，鏈上的永續合約價格在每一個預言機更新周期中，最多隻能偏離 1%。
這種設計在一定程度上提升了系統穩定性，並能夠防範由錯誤數據或預言機異常引發的劇烈價格波動。它保證了價格路徑的平滑與連續性，從而降低因單次大幅跳價而觸發連鎖清算的風險，同時也為驗證者在發現可疑預言機更新時爭取了反應時間。此外，HIP-3 還引入了其他安全機制來維護市場完整性，例如價格上限機制，將價格限制在當日開盤價的 10 倍以內；未平倉部位增長上限機制，防止市場規模在短時間內失控擴張。
然而，1% 的價格偏離上限是一把雙刃劍。對於主流加密資產這類通常不會在數秒內劇烈波動的市場而言，該機制可以有效降低預言機風險；但對於確實需要大幅或瞬時價格調整的市場來說，這一限制就會演變為嚴重的性能瓶頸。
這裡所說的「非常規市場」，指的是其標的價值可能在極短時間內發生劇烈變化，或以大幅跳變方式變動的市場。HIP-3 的預言機系統本質上是為價格變動相對平滑、且可公開驗證的行情數據而設計的，例如高流動性的加密資產價格，因此在應對這類市場時顯得力不從心。下面將考察幾類典型市場，並說明為何 1% 的預言機更新周期限制使 HIP-3 並不適用於它們：
也許最典型的例子是類似二元期權的預測市場。在大部分時間裡，其價格可能緩慢波動，但當事件結果確定時，真實價格應立即跳變至 0 或 1。體育賽事或選舉事件的賠率通常以階梯式變化而非平滑曲線呈現，例如一場足球比賽的達陣可以瞬間將勝率改變幾個百分點。在 HIP-3 的 1% 預言機更新周期限制下，鏈上價格無法實現這種跳變。例如，當結果確定後，要將價格從 0.50 跳到 1.00，就需要通過一系列小幅 1% 的增量逐步完成。在這一延遲期間，鏈上永續合約市場價格將嚴重偏離真實價值，任何知道結果的交易者都可以輕易利用這一差價進行無風險套利，通過低價買入「是」選項並隨著價格慢慢上漲獲利。這種方式既不現實也不安全，因為它破壞了預測市場的核心功能。結果需要被迅速結算，而 HIP-3 的連續預言機更新速度不足以保證公平或高效。
利率有時會在短時間內大幅波動，尤其是在貨幣政策公告或經濟數據發布期間。例如，聯準會的一項意外決策可能會幾乎瞬間使兩年期公債殖利率變動數十個基點。與利率指數掛鈎的永續合約也可能出現類似的突然波動。在 HIP-3 的預言機更新周期限制下，即使基礎殖利率快速跳變，鏈上價格也只能逐步調整，無法及時反映新的市場情況。這不僅會產生套利機會，還可能導致不準確的保證金計算結果（因為交易者的倉位長期基於過時價格）。因此，如果不進行調整，HIP-3 的模型無法有效支持利率市場或任何可能出現非連續重定價的指標。
一些 HIP-3 部署者希望將私募股權或其他流動性較低的投資標的作為永續合約上市。這類資產不會在公開市場持續交易，因此其估值通常只會在融資輪或新資訊發布時更新，往往會出現大幅跳變。例如，一家創業公司在一輪融資中估值為 1 億美元，而下一輪可能升至 1.5 億美元。如果有人嘗試為此類資產維護公平價值的預言機，就會面臨這樣的問題：當出現新的估值或事件時，價格可能需要一次性調整數十個百分點。而在 HIP-3 市場中，這種變化會被迫分攤到多個小幅的預言機更新周期中。在此期間，永續合約市場無法反映新的估值，從而無法實現交易的本意。
問題的核心在於，1% 的增量上限實際上對鏈上永續合約價格的行動速度設定了速率限制。如果某資產的真實價格突然需要上漲 10%，HIP-3 的預言機就需要經過多次更新才能達到這一水平。如果所需的價格變動達到 50%（如二元事件的例子），可能需要幾十次更新，並導致數分鐘的延遲。對於有競爭力的交易者而言，即使幾秒鐘的價格滯後也足以被利用，因此數分鐘的滯後對市場完整性來說是災難性的。
需要注意的是，這不僅僅是預言機延遲（即數據獲取速度）的問題，而是對價格變動的刻意限速。即便一個鏈下的預言機來源，例如 Web2 API 或 Pyth 餵價器，瞬間報告了大幅價格變動，Hyperliquid 鏈仍會一點一點地吸收這一變化。這樣做的初衷是避免價格劇烈衝擊，但同時也不可避免地在真實價格快速變動時，造成鏈上價格與真實價格之間的差異。觀察外部價格的交易者可以在 Hyperliquid 上以滯後的價格進行交易，直到預言機逐步更新追上真實價格。這就產生了無風險套利機會，而承擔風險的是那些速度慢或未注意到價格變動的參與者。這種套利不僅會損害資訊不足的交易者，也可能被利用者通過慢速預言機更新從流動性提供者或保險資金中抽取價值，從而消耗系統資金。
從風險管理的角度來看，1% 限制的設定本意是為了維持市場穩定，但在這些情形下，它無意中導致部分 HIP-3 市場為了安全性而犧牲了價格準確性。永續合約市場的價值在於其價格能夠緊密反映標的資產的真實價值。如果價格滯後嚴重，市場就無法實現其本質功能。因此，在當前 1% 價格偏差上限下，某些永續合約在名義上是可行的，但實際上卻難以運作。
要解決高速市場的限制，需要從協議層面進行調整。已有多種策略被提出，旨在讓 HIP-3 或其後續版本在不犧牲安全性的前提下支持快速價格變動。以下列出了一些關鍵的緩解措施和改進方向，這些改進有望使永續合約能夠覆蓋這些高挑戰性的市場：
一種直接的解決方案是放寬對需要更快響應的市場的嚴格 1% 限制。由 Pyth 共同撰寫的 HIP-3 修訂建議，使每個市場的最大價格偏差可配置。部署者可以根據資產的特性設置更高的上限（建議每次更新最高可達 5%），而不是硬編碼為 1%。這種靈活性可以讓高波動市場更快地調整價格。其原理是在極端事件或快速波動時防止標記價格滯後，同時仍限制變化幅度以降低操縱風險。這樣，對於預測市場或利率永續合約，可以選擇更高的閾值，使價格更快收斂到真實價值。
另一種潛在的緩解方案是，在事件結束或需要異常跳變時允許特殊的預言機更新。例如，在二元事件市場中，一旦結果確定，協議可以允許預言機在一次更新中發布最終價格（0 或 1），繞過 1% 的逐步更新規則。這可以附加特定條件，例如最終結算價格僅允許在預設事件結束時間或由多方簽名驗證結果時發布。本質上，預言機將有兩種模式運行：正常交易模式下進行小幅增量更新，以及不連續定價模式下繞過 1% 偏差限制。
一種更激進但優雅的解決方案是重新設計某些市場的運行方式，使其完全不依賴連續的預言機價格更新。這正是 HIP-4 對預測市場永續合約所提出的方案：移除連續預言機和資金費機制，讓市場價格完全由交易者需求決定，直到事件結束。在這個模型中，基於事件的永續合約通過公平價值價格發現拍賣開啟，然後自由交易。預言機僅在結算時使用一次，用於公布最終結果（0 或 1）以支付收益。通過這種方式，需要每幾秒更新賠率的問題消失了，市場可以隨著資訊的到來即時自我調整。權衡在於需要足夠的流動性和活躍交易以保證價格準確，但它巧妙地規避了預言機限制和資金費複雜性。
HIP-3 引入了無許可、由構建者部署的永續合約市場，這是一個重大創新，理論上可以在任何資產上推出永續合約。然而，內置的預言機約束——每次更新最大價格變動僅為 1%——目前阻礙了 HIP-3 對某些快速波動市場的支持。對連續、增量價格更新的要求意味著那些價格會突然大幅波動的市場無法被準確反映。在這種情況下，鏈上價格會遠遠滯後於真實價格，從而產生套利機會，並削弱市場的完整性。以現有形式來看，HIP-3 最適合價格相對連續、波動適中的資產（如主要加密貨幣交易對、股票或大宗商品），而對於不遵循這種模式的市場則表現不佳。
好消息是，Hyperliquid 社區已意識到這些限制，並正在積極尋求解決方案。HIP-4 的事件永續合約提案展示了一條前進路徑，通過取消對預測市場連續預言機的依賴，而擬議中的 HIP-3.1 修正案則可使預言機系統更加靈活。如果這些方案得以實施，未來 Hyperliquid 有望在不受現有嚴重限制的情況下支持快速波動的市場。
來源：金色財經
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