美國財政部短期國債縮減意涵與市場反應
DA Labs
前言
2025 年 5 月 27 日，美國財政部首次自今年 2 月以來，削減四週和八週短期國債拍賣規模，分別減少 100 億美元，至 750 億與 650 億美元，17 週國債則維持 600 億美元不變。此舉表面看似技術性調整，實則為因應債務上限壓力的防禦性財政操作，標誌聯邦政府融資進入緊縮階段。
圖 (一)：短期國庫券拍賣規模縮減 (Source: Bloomberg)
非常規措施接近極限，X-Date 將至
今年初美國突破法定債務上限，財政部被迫啟動非常規措施 (Extraordinary Measures) 以避免技術性違約。至 4 月底大部分非常規資金已用盡。而最新數據顯示 5 月 21 日除現金外可用非常規措施僅剩 670 億美元，較一週前的 820 億美元進一步縮減，彈性空間急劇減少，財政操作進入最後階段。
圖 (二)：非常規措施資金量體變化 (Source: Bloomberg)
短債縮減不僅為預留融資空間，也具備戰略調度意圖。6 月中旬中長期國債發行規模大、期限長，需更大舉債空間。若債務上限未解決，短債將繼續被壓縮，以讓位關鍵中長債。短債因高度靈活，既能延緩資金支付壓力，也能暫緩債務總額攀升，是財政部首選調整工具。
短期國債緊縮引發 ON RRP 使用規模大幅拉升
短債減少對貨幣市場衝擊縮明顯。4 週和 8 週短債是貨幣市場基金 MMFs 等機構重要流動性資產，供給減少迫使資金尋找替代工具，回購市場需求轉向美聯儲隔夜逆回購機制 (ON RRP) ，使其成為資金新去處。具體通過近期的數據如 5 月 30 日 ON RRP 的使用規模激增至約 3157 億美元，較前日暴增 1500 億美元，創 3 月底以來新高。這反映短債緊縮引發市場資金大量回流 ON RRP。而從年初至今累計釋出的數據表明，MMFs 減持美債 2780 億美元，回購協議配置增 2310 億美元，顯示資產配置已明顯轉變，ON RRP 再度成為重要流動性承接工具。
圖 (三)：美聯儲隔夜逆回購資金規模 (Source: MacroMicro)
短債縮減不再只是財政操作，而成為影響貨幣市場結構及利率穩定的關鍵因素。ON RRP 由提供利率下限角色，轉變為替代安全資產供給者。且當前美國依然在縮表背景下的市場流動性還在收縮當中，即使 100-200 億美元短債減少也會引發回購與逆回購需求劇烈波動，凸顯金融市場脆弱性與系統性風險加劇。
圖 (四)：美聯儲總資產 & 縮表進程 (Source: FRED)
簡言之，目前短債縮減對市場引發了以下連鎖反應：
縮減短債發行 → 安全資產供應減少 → MMFs 與機構資金重新配置 → 回購需求流向 ON RRP → 市場對流動性變動的敏感度上升＆潛在波動加劇
結語
近期美國財政部在債務上限壓力下縮減短債發行，表面看似單純的融資節奏調整，實際上深刻影響了整體金融體系的資金配置結構與利率機制。此一變化揭示，當法定債務上限成為制度性瓶頸時，財政部的每一次技術操作都可能經由貨幣市場放大，進一步加劇市場對流動性邊際變動的敏感度與波動性。
原本隨著降息預期逐步退場的聯準會隔夜逆回購機制 (ON RRP)，在安全資產供應短缺的背景下被迫重返資金承接核心，成為調節流動性與穩定資金價格的重要角色。從政策傳導視角來看，短債縮減已成為貨幣政策與財政操作交匯的關鍵節點。若債務上限問題遲遲未獲解決，短債供給持續受限，將引發回購市場劇烈波動，進而威脅長期依賴穩健中性操作維持的市場穩定機制。
整體而言，這不僅是一次簡單的發債節奏調整，更凸顯當前美國財政與貨幣政策間存在的結構性張力。筆者認為在未來數月美國債務上限是繼貿易關稅之外，對整個市場影響力最大的核心議題，多深入分析此相關議題有助於提升對整體投資風險的認知。
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