【邱志昌專欄】Fed該如何解決全球通膨問題?

(聲明:本文相片與姓名在 Telegram 軟體被冒用,已向證券主管機關檢舉。)

 

壹、前言

對經濟成長與物價上揚控制一向優越;甚至解決世紀 2008 年金融危機相當有經驗的「美國聯準會」(以下簡稱:Fed),將會以何種「不升息手段」?對付越來越清楚的全球「通貨膨脹」(Inflation)?這已經成為當前全球各國金融市場、與經濟發展的風險關鍵。

在 2020 年 3 月 COVID-19 疫情爆發第二天;面對美股道瓊股價指數大跌,及之後所產生的暴跌局面,股市不斷施展理性機制、停止交易數十分鐘再交易、也就是「熔斷機制」。Fed 剛開始以降低兩碼、第二次甚至用 1%、也就是 4 碼幅度的大降息,多無法喝止股市的跌勢。不到一個月時間,嚇壞股市與所有資本市場投資者,在驚悚之餘將此次危機視為 1930 年「大蕭條」(Great Depression) 翻版,當時預期失業率將達到 20% 以上。

這些金融情勢發展,逼得 Fed 馬上放棄步步為營策略,將 FOMC 利率從 1.75% 到 2.0% 一天之內踩到底,成為 0.25% 到 0% 的零利率水準。並且突然釋放 QE 寬鬆資金,以每個月 400 億美元的金額,購買各家銀行的不動產抵押債券 (MBS);並以每個月 800 億美元金額,買進美國政府公債;總購債金額為 1,200 億美元。Fed 認為,要到 2022 年底才能以這樣強力的政策平息疫情對經濟、金融與生活傷害。

貳、通膨的肇因要搞清楚:是產業供應鏈斷裂與混亂!

對經濟學家而言,這種寬鬆貨幣政策運作邏輯,就是大家再熟悉也不夠的「菲利浦斯曲線圖理論」(Phillips Curve Theory)。Fed 的意圖非常清楚,它將要用物價上揚的代價,換取未來的就業成長;也就是以物價上揚換取失業率下降。為什麼「物價」與「經濟成長率」、或稱「就業率」可以這樣替代?因為物價上揚,可提高廠商生產利潤,鼓勵廠商生產、生產會增加、需要增僱勞工;因此溫和物價上揚,廠商將增僱勞工、增加就業機會。

COVID-19 疫情發生之初,各個產業大受影響。由於要隔離傳染源、避免人與人接觸,停止大小型聚會,造成多數人在家上班;但製造業、尤其是高科技產業大多有自動化生產,受到波及並非全面。對餐飲與航空旅遊業,則就相當悽慘了,掀起陣陣裁員與實體店家、旅遊業倒閉潮。為挽救這些生活突然陷入艱苦的從業人員,美國政府發放高達替代率,高達八成以上的失業救濟金,希望在六個月的救濟時間中,可挽救這些失業者找到工作。

(圖一:長榮海運股價日線圖,鉅亨網)
(圖一:長榮海運股價日線圖,鉅亨網)

在這種寬鬆貨幣政策下,2020 年一整年、失業率的確下降速度非常顯著。發生疫情之前、美國失業率為 3.6%,但疫情後第二個月竟上升到 14.9%、在 QE 咒側下、2021 年初失業率已降到 5.7% 以下;唯從 2021 年 4 月起,美國物價已開始不對勁。從基期較低的 2021 年上半年,高度的物價年增率成長,至基期較高的 2021 年下半年。從 2021 年 4 月年增率 4.3%、5 月 5%、6 月 5.3%、到 7 月 5.4% 的 CPI 年增率依然居高不下;到 2021 年 9 月份該要降下來的,卻還在 5.4%。而且陷入美中貿易戰後,美國自己提高各個新興國家,進口到美國的產品關稅轉嫁。貿易戰爭會致使「國際比較利益」功能無法發揮,美國境內消費者支出增加。「比較利益」的意義為,有些東西在大陸生產最為有利,如收音機、電冰箱、或是電視機;而汽車與高級智慧型手機則在美國生產效率較佳、賣的價錢也會最便宜。在美中貿易戰還在打架下,這種透過貿易的買賣交易被阻礙,售價的效率優勢全亂了。再加上每個廠商藉機就地喊價、哄抬價格;因此造成供應鏈混亂、成本與需求多不正常、最後造成物價上揚,至今已分不清楚到底是消費者真的是需求龐大,還是廠商拼命生產囤積存貨?

叁、解決通膨的第一步:徹底清查廠商囤積行為!

這是真的廠商生產成本提高轉嫁?還是就如台積電主管所說,有人在囤積晶片。這種囤積的問題越來越被懷疑,最終被美國學者看破手腳。一位經濟學者就提出,令人眼睛一亮的經濟供需理論,顛覆傳統經濟學;就是「邊際交易」經濟學。在無限量 QE 之下,幾乎連幼稚園小朋友,多會預期物價會上揚。就是這種預期心理開啟囤積、與哄抬物價行為,很多廠商拼命進貨、但進貨之後將貨品堆積在倉庫;只拿出 1% 的數量出來叫賣,那這 1% 的數量就在市場瞞天要價,你若是迫切需要的消費者,咬緊牙根也要買;這 1% 產品就是邊際 (Margin) 供給了。每次拿 1% 出來賣、邊喊缺貨,邊哄抬售價、通貨膨脹。

因此解決通膨的第一步,其實就是掃除供應鏈的瓶頸與障礙,也就是監視市場供給與需求面的異常,也要對要求各大上游廠商需留意,下游廠商訂單的異常狀態。通常下游經銷商對上游,平常多有一定的需求量,因此對於非比尋常的需求訂單會有所感:這時上游營業單位,不見得要以特案批准所需,所有下游對上游廠商多有循環與季節性需求;平常在上游廠商存有提貨部分保證金,這些保證金在面對超額需求之際,多需要營業承辦或是主管核准。只要審核人員用一點心,就可以在異常需求時,感受到下游廠商大量增加訂貨主要原因。這些原因就可以讓我們判斷,這些需求到底是市況熱絡?還是聰明的廠商在進行囤積?其實從台股遠洋貨櫃運輸的股價跌勢,已經很明白告訴我們,就是哄抬與囤積機率大於需求。

要辨識囤積與否?這在中國共產國營事業下,政府可動用法令嚴格清查,但在民主自由市場中卻難以執行。在無限量 QE 持續到 2022 年的保證下。我們有理由懷疑 2021 年,台灣連續數月的出口歷史高峰,含有外國廠商預期通貨膨脹,先行囤積庫存行為。經銷商正在有計劃有順序地堆積庫存,並且順勢以缺貨由理由,只拿出邊際供給量出來交易、將售價抬高;這之所以為何中國國務院不信邪,數度下令清查鋼鐵廠、鐵礦砂庫存,與是否有堆積庫存情形?中國也在懷疑運輸類股股價,根本就是因為囤積、倉滿為患、貨物運輸量太大,運費節節上升到難以想像地步?2021 年 10 月 20 日中國國務院更是嚴肅徹查為何煤炭價格飆升?以至於連 PVC 與 PE 的產品價格也要去干預。而這種情況也逼得美國總統,動用國家安全法令干預運輸價格?

這對一個貨幣政策領航者充滿挑戰,在寬鬆貨幣的效果中,不會是順著當初規劃政策,一路沒有烏雲順暢到底。像是這次從 2020 年 3 月底開始,就浮現出棘手的通貨膨脹問題。但更令股市投資者擔憂的,是 Fed 即將在 11 月收縮貨幣 QE 資金量,預估 MBS 將要收進來 40 億美元,債券 Bond 也要收進來 80 億美元,總共要收縮每月 120 億美元;這對每月撒出 1,200 億美元資金的 QE,看似是輕微的收縮,對資產價格應該不至造成重大影響。未來是消費者面對的是消費者物價,尤其是食物類、成衣與租屋等在連續上揚。這些非耐久財一次性、或是短期性的消費產品,還是會掀起價格連接性的串串上揚,除非斷掉廠商與消費者對通膨預期,讓囤積與買不到的恐慌行為冷卻下來。

(圖二:碧桂園股價月線圖,2018 年 1 月 1 日做頭,鉅亨網)
(圖二:碧桂園股價月線圖,2018 年 1 月 1 日做頭,鉅亨網)
肆、解決通膨第二步:中國社會改革推升生產成本、讓物價難以降溫!

Fed 在 2021 年 9 月的 FOMC 會議中,就已經認定這次通膨將會延續到 2021 年中,但自從物價顯著上揚之際,Fed 再三強調不會動用升息。但目前的情況已經讓全球金融市場.對於 Fed 的不升息承諾已信心動搖。過去大多數投資專家最保守估計.Fed 會在 2021 年 11 月開始收縮資金,且在 2022 年底才會啟動升息循環。但這鮑爾美麗計畫近期更受到.多方情勢的扭轉與改變;一、來自於中國 2019 年底一連串社會改革、從螞蟻金服被禁 IPO 開始,今年又禁止超時玩網路電玩、接著批判劣跡藝人、倡議共同富裕;中共當局的各種自我改革,充滿濃濃的壓抑奢侈消費味道。二、這一連續的對內改革,最初台灣財金專家,認為是在搞社會革命、自殘行為。但在中國十一長假之前、出現全國大斷電、終於原形畢露;這是對全球發出,中國世界工廠已經結束信號。在邁入小康社會之後,中國正對全國大富豪、尤其是炫富的企業家、發出嚴肅的承擔社會責任警告。三、試想對於本國的企業多可以,財富重分配共同富裕工程;對外貿易雖然暫時聞不到煙硝味。但是在十四個五年經濟計畫中,對經濟特質追求突兀於成長率之上,在疫情全球供應鏈青黃不接之際。中國突然華麗轉身、從大吃大喝的生活突然轉為吃素;到處大興土木的工地,突然被共產黨政府下令不准漲價;資本主義中有這種產業信用管制政策?這在民主美國、國會議員利益團體的政治獻金誘惑下,國會屋頂早就會被掀翻了。中國這種提高中國製造的生產成本,短期會使出口到美國的物價越來越高;等同對通膨火上加油。如果中國的消費者真的全「吃素」了,那囤積一堆價值不斐的廠商,2022 年中之後可能要開始擔心囤積過多、要取消新訂單了。試想這樣來回搞個幾次,全球經濟不就亂到雞飛狗跳?

要解決全球通膨問題,並不能只是執行緊縮貨幣政策,升息、升高存款準備率、調高重貼現率、進行產業價格信用管制,就能圓滿解決。本文要強調的是,在喝止通貨膨脹時、也不要讓經濟停滯成長,這就不是任何一種單一、或是隨意政策可解決。回顧過去所有全球性的通膨,幾乎沒有出現過像是目前這種美中貿易、科技、軍事與經濟、金融對抗情勢;也沒有像 COVID-19 疫情,造成這次產業供應鏈斷裂,更沒有這次隱形但必然的廠商屯積行為。這跟過去中東戰爭、能源危機、顯然有很大差異。如果再把中國大陸的青山綠水,工業產品減產所推動的供給減少、輸出通膨的一箭三雕「陽謀政策」考慮進去,事實上目前通膨內部構成因素,是千絲萬縷、非常複雜。

美中對峙持續態勢,美國政策是否持續與習近平政權之穩定,對各自的利益相當重要;當時美日「廣場協議」之後,日本政經陷入混亂,每一任日本首相、面對美國市場開放、攸關汽車、農產品准入時,多幾乎束手無策。而每任首相在面對國內消費稅討論時,就又引發政黨惡鬥、最後政權更替,執政團隊換手,使得企業無所適從。但是這次美中貿易鬥爭,籌碼似乎不完全在美國手上;因為中國政權,是握在中國共產黨中央政治局手裡。如果習近平所主導的領導團隊,多不必有四年一次的政黨輪替,那它的意志力將比日本,當時對付美國貿易報復還有力。最大的比較差異可以從、美中軍事對立與互相叫囂的互動之中僅見,當時日本根本沒以軍力與美國秀肌肉。

伍、結論:第三步:中國共同富裕經濟學、將使通膨雪上加霜?

回顧當初美日貿易戰爭之際,並沒像今日美中在第一島鏈,各海域軍事對立如此緊張,造成日本當時通貨緊縮演變亂無序;諸多在於大企業在資產泡沫之際,與中國大陸過去幾十年的房地產價格,從不會下跌的神話相似。但所有資產泡沫神話,宿命永遠一樣、最後終將瓦解。與處理日本資產泡沫不同的是,中國從 2017 年初起就步步緊縮、進行房地產信用管制;這之所以從 2017 年底開始,中國地產股股價多創下歷史高價意義所在。由於資訊不對稱、與台灣私有化土地政策不同;因此在台灣,除專業研究中國經濟產業分類發展機構之外,一般研究者無法掌握到中國系統地產政策。大多只能仰賴外電、或派駐大陸新聞工作者產業報導。長期觀察發現,有關於壓抑房產泡沫化政策時常出台,且其緊縮之程度似乎越來越顯著。由碧桂園或是恒大股價變遷,很清楚見到中國房地產榮景潮起潮落。近期中共中央開始清理 25 金融業者的金融檢查,其步驟顯現對青山綠水的經濟路線,及壓抑汙染製造、不再輸出廉價勞力成本產品、這將使全球通膨雪上加霜!

(提醒:本文為財金專業研究分享,非投資建議書;不為任何引用者行銷或投資損益背書。)


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家、鉅亨網總主筆邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。

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