【胡一帆專欄】中國嚴監管環境下的應對之策

中國擴大並強化監管行動，令一些行業以及整個市場都備感壓力。雖然估值有所下行，但盈利前景依然穩固，且貨幣寬鬆舉措為信貸增長帶來支持。那麼投資者應該如何看待中國市場：逢低買入還是等待不確定性迷霧消散？ 

我們建議雙管齊下 —— 逢低買入監管風險較小的行業（綠色科技、耐用消費品、能源），同時規避目前受到監管嚴格審查的板塊（房地產、醫療保健、互聯網）。此外，目前境內股市看起來比境外中國股更具吸引力。 

我們認為逢低買入科技股的時機還不成熟，因為判斷監管風暴的影響是否已計入股價還為時太早。築底可能還需要數月時間。 

互聯網板塊最終應該會復甦，因其業務模式未有改變，教培行業則面臨截然不同的局面，可能面臨嚴峻而持久的行業轉型，投資者在未來一段時間應該遠離教育股。 

最新監管舉措

中國監管部門在 7 月初責令國內某網約車巨頭的應用程式從 app 商店下架，稱其收集資料的方式違規，並宣佈就對赴海外上市的首次公開發行（IPO）可能涉及的敏感性資料問題展開審查，此舉頗出乎市場預料。這表明中國對資料收集展開全面監管行動，令科技板塊再添壓力。 

中國出台（或準備出台）一系列相關法律法規後，加強了對網路安全的監管。這些劍指科技企業的法規對整個行業產生了廣泛影響，因許多公司的業務模式圍繞資料變現展開。這種監管環境也反映出中國有意糾正數字經濟領域的不當做法。

最近，監管部門再次祭出震動金融市場的行動。7 月 24 日，國務院正式公佈針對校外培訓機構的「雙減」政策。該政策涵蓋一系列整頓教培行業的措施，例如減輕學生的作業負擔，提高教育品質，提升課後延時服務，教育服務標準化等。 

然而最關鍵的變化包括：學科類培訓機構必須轉型為非營利機構，不得上市融資或引入境外資本，嚴禁資本化運作，不得投放廣告，禁止在節假日及寒暑假開展學科類培訓等。雙減政策首先將在十幾個城市試點，包括北京、上海、瀋陽、廣州等，之後將推廣至全國實施。 

下一步發展？ 

海外上市中國股（MSCI 中國）自 2 月峰值大跌 27%，僅 7 月 19 日當周的跌幅即深達 10%，投資者對中國市場的信心產生了動搖。目前境外中國股的遠期市盈率在 13.8 倍，較全球股市（MSCI 所有國家世界指數）的 20.2 倍折價 30% 以上。 

投資者顯然預期監管風暴還將持續，我們也認為監管行動尚未結束。嚴監管首先對準的是互聯網巨頭，涉及反壟斷、金融科技以及最近的資料安全議題。納入行業律師與企業意見的更多法規有可能很快推出，例如工信部已宣佈對互聯網行業進行為期半年的專項整治行動。但我們並不認為新法規會比對教培行業更嚴厲，在大多數情況下互聯網公司的商業模式依然完好。中長期而言，大型科技公司因其高效的運營效率、龐大的規模及使用者網路，而有望保住絕大部分市場份額。 

針對教培行業的超預期嚴格監管順應了社會大眾的關切，例如出生率下降、不平等加劇。由於居高不下的醫療和住房成本也是導致出生率低迷的重要原因，這使得醫療保健和房地產等敏感行業可能成為監管的下一目標。事實上，政府已出台針對這兩個行業的改革措施，旨在為居民提供更多可負擔的住房與醫療服務。不過，我們認為這些行業新規的範圍應該會遠小於雙減政策。

因此，我們認為目前的監管環境還看不到拐點。投資者需密切關注上述的行業發展動態。材料（尤其是大宗商品）以及銀行板塊短期內可能受到監管審查，但程度應該比互聯網和教育行業要輕。綠色科技、耐用消費品和服務以及能源行業面臨的監管風險應該較低。

專欄為作者個人立場