陶冬：歐盟發債開新局 美國解禁紓舊困

瑞士信貸第一波士頓董事、亞洲區首席經濟分析師陶冬在個人部落格發文，歐盟為了抗疫，以發債型式推出 7500 億歐元復甦基金，是歐盟成為共同財政的重要里程碑；美國人民雖逐漸重回生活正軌，消費活動升溫，但 V 型反彈可能極小，全球皆面臨 U 型衰退的威脅。以下為部落格全文：

川普在推特上放了一個大廣告，號稱要對中國實施重大制裁，市場在顫慄中等待消息。星期五終於等到了川普的記者會，大嘴巴推出的基本上都是象徵意義的措施，美股掉頭上漲。上周除了中美關係，還有不少其它影響市場的消息。中國總理宣佈了 3.6% 的財政赤字預算，刺激力度遜於市場預期；全國人大授權常委會就香港國家安全法立法，美英等國反應強烈，美國國務卿稱香港不再享有「自治權」。

歐盟決定發行 7500 億疫情基金，對舒緩財政赤字國壓力有好處，義大利國債受到追捧；據報德國支持歐盟 5000-10000 億歐元刺激方案，歐元轉強，美元指數回落。美國各州先後重新開放人流管制，交通流量明顯回升，原油價格繼續攀上。大宗商品則受制於中國刺激措施偏弱的影響。黃金曾一度刺破 1690 關口，不過一周下來變化不大。

歐盟計畫推出史無前例的 7500 億歐元復甦基金，用來抗衡因為疫情而遭受重大打擊的經濟，這筆資金會以歐盟發債的形式募集，並成為預算的一部分。此事的意義不僅在於刺激經濟，更在於第一次用歐盟作為發債主體，在歐洲擁有共同財政問題上邁出了重大的一步。

自從 1999 年歐元誕生，歐洲擁有了共同的貨幣，但是財政政策卻是獨立的。各國財政紀律的不同步，釀出 2012 年歐債危機，幾乎令人類歷史上最大膽嘗試的跨國貨幣崩潰。突如其來的新冠疫情，導致經濟大停頓，稅收不見了，開支卻大增，財政疲弱國家面臨巨大的舉債壓力。

但是他們各自舉債不僅成本高，而且市場質疑償債能力。歐洲財政健全國家一直抗拒為歐債國買單，但是這場疫情讓成員國站到了一起。7500 億歐盟債不算小數目，也並非極大的數目，歐盟債可能為歐洲央行的購債計畫提供新的標的。歐盟發債肯定不是對所有成員國都有均等的好處，但是此舉的確錨定了歐洲的借債成本和能力，乃歐盟歷史上一個里程碑事件。

美國幾乎所有的州都進入了解禁人流管制、重啟經濟活動的程式。儘管疫情仍然較嚴重，經濟已經吃不消了，美國不得不冒險解禁舒緩經濟困局。人們的生活開始重上正軌，恐慌性購買廁紙、消毒液消失了，義大利麵、比薩在超市的銷量已經回到疫情前水準。儘管電影院、舞廳尚未開放，公路上的汽車流量比疫情前僅低約 5-10%。連街頭打鬥、毒品交易也重現了。

這些刺激市場對經濟 V 型反彈的憧憬，筆者認為那種可能性比較小。人流管制解禁後，人們的經濟活動肯定會有恢復，不過那是從極低水準的反彈，距離正常水準恐怕有很長的路要走。

從中國經驗看，人群厭惡心理可能長期存在，總有一批人寧可在空曠地方散步，也不願去人多的地方參合。更重要的是，預計已經失業了的人中有三至四成會失去過去的那份工作，找新工作難，且工資也可能偏低。收入預期改變了消費行為也跟著變，甚至企業投資也需要隨之調整。美國房貸、車貸違約率飆升，便是未來消費者現金流出問題的前兆性反映。哪怕疫情不捲土重來，筆者認為就業市場的恢復也需要若干年的時間。不僅美國，全球經濟均面臨 U 型衰退的威脅。

本周聚焦，仍是中美關係。美國非農就業五月份預計減少 1000 萬人，不過由於人流管制已經開放，這組數位反映的是過去，對市場和政策制定者的影響不大。美國的 ISM、歐洲和中國的 PMI 會廣受關注。歐洲央行 4 日開會，預計政策不作調整，不過 ECB 可能夏季將 PEPP 額度上調 5000 億至 1.25 萬億歐元，或有暗示出來。聯儲進入六月中會議前的靜默期。

本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。