〈分析〉一文了解半導體「庫存週期」

一文了解半導體「庫存週期」  (圖片:AFP)
一文了解半導體「庫存週期」 (圖片:AFP)

產業週期常被拿來預測未來該產業可能趨勢,同樣半導體產業也有自身的週期性。若將半導體週期劃分產品、資本支出 / 產能、庫存等三大週期來看,產品週期是所有週期的基礎,也是最長的週期。

舉例來說,PC 和手機是半導體產業發展過程中的兩大週期性產品,均有數十年的發展歷史,而手機週期又可進一步細分 3G/4G/5G。

資料來源: 中國平安證券,鉅亨網彙整製表
資料來源: 中國平安證券,鉅亨網彙整製表

產品週期是影響半導體產業最核心的根本,也是顯示下游產品驅動整體產業興衰的能力。

至於,資本支出 / 產能週期變化主要是反應產能投入與產品需求間的延遲性,導致產能供給與當下需求無法配合,使得供需關係失衡進而帶動產品價格波動,造成廠商營收和獲利能力出現週期性波動。

庫存週期則是企業的供給對於下游需求的落後反應。以半導體上、中、下游分工來看,晶圓代工廠商接到上游 IC 設計廠的訂單才會進行生產,嚴格控制自身庫存,將庫存留在上游 IC 設計公司或是原料通路。

一般而言,晶圓代工廠從接到訂單到產品出貨,約需一季的生產時間,因此,IC 設計廠通常要提前一個季度下單。而 IC 設計廠下單時的「預期訂單」(供給) 與一個季度之後的「實際訂單」(需求) 之間的失衡就會造成 IC 設計產業庫存週期變化。

半導體庫存周期

上述提到庫存週期是企業的供給對於下游需求的落後反應。以 IC 設計廠的變化為例,若前期 IC 設計產業出現產能過剩時,企業即會進入到「被動去庫存」階段,這時會離健康庫存漸行漸遠。在這時期企業總產能不變,變化的是產能利用率。

一旦企業確定需求將持續回溫,這時會展開「主動補庫存」,而產能利用率上揚,產能上升,一直回到原本健康庫存水準。

同時,只要需求持續上揚,企業紛紛增加供給,而供給開始超出需求,產能利用率逐漸下滑,但庫存仍在上升,且超出健康庫存水準越來越遠,進入到「被動補庫存」階段。

而供給開始超出需求一段時間後,產能過剩,產能利用率下滑,IC 設計廠則又會進入到去庫存,只是這時期屬於「主動去庫存」。 

資料來源: 中國平安證券
資料來源: 中國平安證券

而在半導體產業的投資中,最理想的投資機會便是尋找「IC 設計產業庫存周轉天數「低於健康水準」的「被動去庫存」與「主動補庫存」階段,也就是上圖中 U 型,換句話說也是產業景氣在探底與剛復甦的時期。這時期企業股價也相對低,較能突顯價值面。

以實際數據對照來看,雖然沒有理論上的庫存週期變化那麼完美,但是倒 U 型的週期波動仍是可明顯看出。初步來看,每個倒 U 型週期約 2 年左右,這也反映大約每兩年手機產業出現換機潮。

資料來源: Bloomberg
資料來源: Bloomberg

一般而言,晶圓代工營收 YOY 領先 IC 設計庫存 1 個季度的變動,IC 設計產業和晶圓代工營收 YOY,均存在倒 U 型週期波動,且在 IC 設計產業庫存周轉天數上升或下降的前 1 個季度 (建庫存階段),晶圓代工營收 YOY 會呈現同向變動。

不過,2018 年以來庫存週期變化出現異常,上半年建庫存行情未能如期到來,
主要是受到智慧手機創新遇到瓶頸、換機力道不足影響。至於,2018 年下半年以來的異常,則是受到美中貿易戰的影響。

而 2019 Q3 IC 設計產業的庫存周轉天數已經降至接近健康水準的位置,是否會這時「建庫存」,還是要觀察下游產品是否提供足夠建庫存的動力,否則就會重 蹈覆轍像 2018 年一樣,庫存略有回溫後就出現橫向整理。

(本篇文章不開放合作夥伴轉載)


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