【胡一帆專欄】高點已過

當前經濟增長仍然穩健，然而北亞地區面臨著關稅及週期性隱憂，中國正經歷去槓桿帶來的陣痛期，而部分東盟市場則籠罩在利率及油價上升的壓力之中。這些因素可能讓 2019 年亞洲增長放緩，但放緩幅度取決於上述疑慮的發展速度與嚴重性。

經濟穩健增長，但前景潛藏風險

整體經濟增長仍穩健，亞洲地區普遍見到投資增長加速。投資驅動了東盟國家的基礎設施增長，在北亞地區則帶動了企業尤其是 IT 板塊的增長。不過，鑒於貿易放緩、保護主義抬頭、政策利率走高以及中國持續推進去槓桿，預料亞洲增長將和溫和放緩。

經濟增長見頂

我們預計 2019 年亞洲實際 GDP 將增長 6%，出口趨勢、官方外匯儲備和貨幣供應、貿易關稅風險和工業生產增長減速都表明未來經濟增長將放緩。不過，重要的是經濟衰退的風險仍然很低。

貿易已經放緩

無論有沒有這場貿易爭端，實際出口增長一直是亞洲經濟的重要晴雨表。在 2016-2017 年的強勁週期性復蘇之後，出口增長開始放緩。此外，我們認為，亞洲出口的關鍵驅動力－G3 經濟體（美國、日本及歐洲）的工業生產也達到週期頂峰。在新的關稅影響發酵之前，亞洲出口增長已在第二季度減弱，回到了兩年來 8-9% 的趨勢水平。即便關稅爭端溫和收場，美國、歐盟和中國經濟增長放緩也將導致 2019 年出口減少。今年到目前為止，亞洲地區的 PMI 出口訂單分項指數仍表現不錯，但中國的相關指標明顯走弱。

美中貿易關稅風險

美國中期選舉之前，關稅仍然是矚目的焦點。美國近期宣佈將對額外 2000 億美元的中國出口商品加征 10% 的關稅，並從現在至 8 月份徵求公眾意見。這批關稅在 9 月實施的可能性越來越高，而中國也很可能加以報復。倘若這種情況成真，意味著關稅爭端快速升溫，可能會加劇出口放緩的幅度。儘管如此，我們仍然認為，這對中國取得高科技產品的渠道，以及對複雜 IT 供應鏈的衝擊應有限，這也是我們的基準情景。因此，雖然貿易前景的逆風吹起，我們預期中國仍能保持相對穩健的增長勢頭, 尤其是政府政策最近已經轉向積極寬鬆。 

汽車關稅是另一個風險

美國還有一項可能影響到多邊國家的舉措，那就是根據第 232 條款提高進口汽車關稅。鑒於韓國和日本在美國汽車市場的份額較高，此舉對這兩個國家的影響最為顯著。我們的初步計算表明，中美關稅對亞洲貿易的衝擊以及汽車關稅上調兩項因素，可能導致亞洲經濟增長在 2019 年減少 0.2 個百分點至 6%，並可能導致全球採購趨勢的長期轉變。 

亞洲利率走向

利率走高也是（中國以外）投資者高度關注的議題。當前加息週期大約過半，預計今年亞洲（中國以外）政策利率還會再上升 40 個基點，而至 2019 年底時，美國利率將再上調 100 個基點至 3.0%。更重要的問題是如何看待利率上升。
 
私營部門對利率走高的反應是重要的觀察點，M1 實際增長和官方外匯儲備則是有用的先行指標。美國加息之後，經過一段時間的滯後期，亞洲當地利率也會隨之上升，導致支出暫時減少，投資者轉而持有更多外國資產。接著，GDP 將會經過一段時間的放緩。由實際 M1 增速以及外匯儲備下降，可以看出上述轉變正在發生，特別是在中國、印尼、印度和韓國等經濟體。然而，由於當地銀行體系穩健，經濟放緩應屬溫和。
 
印度、印尼和菲律賓等外部赤字較高的經濟體，利率風險也較高。至目前為止，這些經濟體的央行加快了加息步伐，而且，只要貿易逆差繼續擴大（因基礎設施進口和油價上漲所推動），這種趨勢還會持續。匯率持續走軟導致輸入性通脹壓力上升，並可能導致這些國家的央行較預期更快收緊貨幣政策。我們預計這些經濟體 2019 年的建築和投資週期將有所回軟。

中國的政策轉向積極寬鬆

政府在 7 月 23 日的國務院常務會議釋放出了政策轉向積極寬鬆的信號，以緩和貿易摩擦和經濟下滑的風險。貨幣政策已有所放鬆， 通過降准等措施保持流動性合理充裕，擴大中期信貸便利的抵押品範圍。 監管方面，最近出臺的資管新規細則和意見稿對非標資產和理財產品的過渡期、估值方法等細則有所放寬，比如公募基金在滿足一定條件下可投資非標債券資產及適用攤余成本法的產品範圍有所擴大。財政政策將更加積極，加快地方政府專項債券發行以為地方基建籌集資金，更多的减税措施也在议程中。此外，政府將加快國家融資擔保基金出資到位，努力實現每年新增支持 15 萬家小微企業和 1400 億元貸款目標；在交通、油氣、電信等領域推介一批項目，調動民間投資積極性 。中國還將繼續堅持對外開放政策，包括降低汽車和消費品的進口關稅，放鬆金融行業和製造業市場准入和外資投資比例限制，建設更多全國性自由貿易區等。