鄭糖與ICE原糖漲跌周期能否繼續共振

如果共振會醞釀出大趨勢行情

A鄭糖的漲跌周期

鄭糖自從2006年1月上市交易以來，仔細算來可以劃分為四輪漲跌周期：

第一階段從2006年1月開始，官方拋儲，糖價見頂下跌，開啟一輪熊市，直到2009年1月才算結束。歷時3年時間，即2006、2007、2008年。

第二階段從2009年1月開始，國內產量大減，糖價見底反彈，開啟一輪牛市，到2011年8月才宣告結束。歷時2年又8個月時間，即2009、2010年與2011年1—8月。

第三階段從2011年8月開始，內外價差持續擴張，進口窗口始終打開，進口糖規模持續擴張，對外依存越來越高，糖價高位回落，再度開啟一輪新的熊市，直到2014年9月才見底。歷時3年時間，即2011年8—12月、2012、2013年與2014年1—9月。

當前則屬於第四階段，從2014年9月開始，國內再度大幅減產，推動糖價見底上漲，再歷一輪牛市。

此前三個階段基本上以3年為一個周期。假設鄭糖周期步長不變，則本輪牛市早在2017年5月，晚則在2017年9月結束。這是基於周期步長不變的假設得出的結論。如此假設是有道理的，因為糖市行情演化的邏輯在於供應。

供應方面一個重要的邏輯點就是國內產量。既然2017年國內糖市開啟了新一輪增產周期，糖價在2017年見頂似乎也不奇怪。

圖為鄭糖月線

BICE原糖的漲跌周期

但是問題並沒有這麼簡單。ICE原糖期價就不是以3年為步長的周期。如果ICE原糖期價勉強從2008年1月開始計算上一輪牛市起點，到2011年8月結束，大約歷時3年8個月，接近4年時間；前一輪熊市從2011年8月開始，到2015年8月才結束，歷時4年時間。2008年以前，沒有整個4年持續上漲、持續下跌的情況。

但是從2008年回溯到2000年的8年時間中，ICE原糖期價的確也可以用大約4年的步長來劃分階段：比如2004年從低點開啟一輪上漲，到2006年2月上漲結束，此後回落調整直到2007年年底才結束，在這4年中經歷的是2年的上漲與2年的下跌；再比如2000年從低點開啟一輪上漲，到該年10月即見頂，此後回落直到2002年6月才算見底，然後又一輪上漲，也就持續到2003年2月，然後又一輪迴落到2004年年初結束，在4年中經歷的是8—9個月的上漲，1年10個月的下跌，又8個月的上漲與8個月的下跌。

從2000年往前，ICE原糖期價就不能以4年為步長來劃分階段，而要以4.5—5年為步長劃分階段：1995年1月到2000年1月，這是持續5年的下行；從1990年5月到1995年年初，這是4年8個月時間，經歷的是持續1年的下跌、1年7個月的調整、2年的上漲；從1985年7月到1990年5月，這是4年10個月的上行；從1980年11月到1985年7月，經歷的是4年8個月的下行。

雖然上述對ICE原糖期價階段的劃分不夠精準，但也有其道理。這樣看來，進入21世紀後，ICE原糖期價的周期步長明顯縮短，或者說劃分階段的步長發生了較大變化。這種情形同樣有可能出現在國內糖市，但是國內糖市周期步長變化與否對於當前國內糖價無關緊要，要緊的是鄭糖周期與ICE原糖周期能否共振，如果共振才會醞釀出大趨勢行情。

圖為ICE月線

C鄭糖與ICE原糖的周期共振

從2006年鄭糖上市開始，鄭糖周期與ICE原糖周期就時有共振。比如2006—2007年鄭糖「下行－振蕩」，ICE原糖正經歷21世紀第二個4年的後半段，ICE原糖期價也是「下行—振蕩」的走勢，因此鄭糖下行幅度也非常巨大，鄭糖約從6200元/噸腰斬到3200元/噸。但是2008年，鄭糖持續下行，可是ICE原糖期價卻已經掉頭向上，算是步調背離。不過，從2009年開始，鄭糖與ICE原糖期價的步調再度一致，就連兩次見頂的時間都相差不遠，行情再次共振，於是產生了一輪大牛市，鄭糖約從2800元/噸上漲到7500元/噸，1.7倍的漲幅。此後又步調一致地步入熊市，鄭糖幾乎再度腰斬。只是2015年，鄭糖早於ICE原糖期價結束熊市。

實際上在2011年以前，國內糖市的對外依存度並不高。統計數據顯示，2011/2012榨季之前的11個榨季，進口量基本都在配額限定的範圍內，進口產量比也就12%—13%。最高的2010/2011榨季，進口產量比也不超過20%。可是，從2011/2012榨季開始，進口產量比就超過25%，最低的2012/2013榨季為28%，最高的2014/2015榨季達到45%，上個榨季，即2015/2016榨季也有42%。這幾個榨季進口產量比居高不下，除了內外價差關係導致進口擴張以外，也與其間原糖加工產能快速擴張有關。

2009年開始的大牛市中，官方放儲調控糖市。在收儲白糖均已經出庫後需要加工原糖放儲，但是原糖儲備雖然有，可是放儲卻會斷槽，等上2—3個月才有10萬噸儲備出庫，主要原因就是原糖加工產能不足。現在原糖加工產能已經增加，進口產量比大概率是要維持在高水位上的，這就使鄭糖更容易與ICE原糖期價步調一致，而不是步調背離。2016年鄭糖期價的最終上漲就與ICE原糖期價上漲的助推有關聯，或者說鄭糖與ICE原糖期價周期共振的推動。

假設從2015年8月開始的4年周期是持續上行的，那麼ICE原糖期價雖然會經歷調整，但是中樞卻會逐步上移。如此，鄭糖周期與ICE原糖期價周期將會在2018、2019年出現背離，也就是說按照鄭糖周期，鄭糖期價傾向於下行，而基於前文的假設，ICE原糖期價卻還在逐步上行。一個可能結果就是，內外價差呈現外高內低的分布，進口窗口關閉，進口量持續下降，產量逐漸恢復，進口產量比下降。進口下降的同時，走私也會大幅度縮減。只要國內產量恢復的速度慢於進口、走私下降的速度，儲備糖持續出庫就是必然的。

但是儲備糖出庫是有價格條件的，比如糖價維持在6000元/噸以上時才會延續拋儲，否則官方就沒有必要拋儲。這樣國內糖市供求依然會維持供求平衡，因為儲備糖轉變為可流通供應後才導致的平衡，這必將是高價位水平上的均衡。這其實是一個矛盾，按照鄭糖周期，鄭糖將會下行，可是因為與ICE原糖周期背離，卻又有可能跌不下去。既然邏輯上會產生矛盾，那就是假設不合理：或者產量增長會快於進口下降。但是這種情況下，產量增長越快，價格下降越快，內外價差越是擴大，進口下降也會越多，實際上是一個動態過程，或者2015年8月開始的4年周期ICE原糖期價並不會持續上行。筆者更加傾向於後者。

D2017/2018年度展望

從當前海外機構發布的報告來看，2017/2018年度全球糖市再度轉向過剩是偏大概率的事件。但是2016/2017年度全球依然呈現供應缺口，庫存消費比有可能下降到歷史紀錄水平，只是缺口預估也被海外機構逐步下調。這一供求基本面格局確定2017年上半年ICE原糖期價的中樞並不會下移。但是2017年下半年糖價將直接指向新年度供求基本面，中樞就會下行。

從此前ICE原糖期價在每個周期的走勢看，存在着「持續上行」「持續下行」「下行—振蕩—上行」「上行—下行」「上行—下行—上行—下行」幾種走勢。

如果2015年8月開始的4年周期中，因為2017/2018年度糖市供求基本面轉為過剩，從而阻斷「持續上行」，那麼就有可能是「上行—下行」或者「上行—下行—上行—下行」的走勢。後者實際上是一種調整走勢，每次上下行的時間都不會持續太長。

然而自2015年8月開始的周期中，上行階段已經持續了1年4個月，目前還看不到月線上有就此開啟下行的技術條件，也沒有供求基本面的支持。因此，本輪周期中，ICE原糖期價有可能沿用「上行—下行」的走勢。上行階段還會持續數月，結合下一年度的供求基本面判斷，本輪周期中的上行階段預計會持續1年10個月—2年時間，也就是2017年6—8月之前或者期間，ICE原糖期價偏大概率再次見頂，並從此進入下行階段，此後下行走勢維持2年時間，直到新一輪周期到來。

如此判斷，還有一個原因，那就是鄭糖周期與ICE原糖期價周期依然步調一致，或者共振。按照鄭糖平均3年一個周期計算，鄭糖期價將會在2017年5—9月結束本輪上漲，從此開始新一輪下行周期。結束的時點與ICE原糖期價轉折的時點基本重合。也就是說2017年上半年，鄭糖與ICE原糖期價都還要再次上行或者繼續上行，要不再次摸頂，要不再創新高。2017年6—9月間，行情觸頂後就會轉折。

當然，因為鄭糖周期與ICE原糖期價周期再度共振，2017年上半年鄭糖期價還是有不小概率創下新高，甚至其漲幅會超出想象。

以上周期分析只是簡單的從價格波動入手，基於以下假設：第一，鄭糖3年周期依然持續；第二，ICE原糖依然延續4年周期；第三，鄭糖與ICE原糖的供求基本面不再產生重大的、根本性的變化，比如拉尼拉現象伴隨著20年周期的太平洋(601099,股吧)冷暖氣候現象共同出現，疊加共振再次引發2008年那樣的強拉尼娜現象，從而引起大減產等，這有可能導致供應逆轉引發糖價正常周期被阻斷，或者可能使ICE原糖期價從「上行—下行」的走勢中回復到「持續上行」的走勢中；第四，鄭糖周期與ICE原糖期價周期步調一致或者共振；第五，ICE原糖期價仍將重演此前周期中出現的走勢，比如「上行—下行」「下行—振蕩—上行」等。實際上，上述五條假設都有可能改變，從而顛覆本文的結論。

另外，每一輪周期必然有其驅動邏輯，而且每一輪周期的驅動邏輯也必然不同。周期只能判斷行情時點與節奏，卻無法測知漲跌幅度，因為這還是根據供求基本面等多種因素結合才能推測鄭糖與ICE原糖期價的漲跌幅度，即周期振幅。

不過，有一點是大致可以確定的，也可以算是再次強調，即鄭糖與ICE原糖期價周期共振必然會加大行情幅度。判斷鄭糖與ICE原糖期價會否繼續步調一致或者說會否共振是本文的出發點，這一點對於2017年上半年的鄭糖行情來說不容忽視。

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