資金面：風雨無憂 亦難放晴

22日，央行通過公開市場逆回購操作，連續第八個交易日實施凈投放。而源源不斷的央行流動性供給，正逐漸撫平貨幣市場的波動，近幾日銀行體系流動性供求整體恢復均衡。不過，市場資金面仍談不上很寬鬆，隔夜等短期資金時而偏緊，跨月、跨年資金需求也穩步上升，表明年末季節性因素影響正在發酵。

市場人士指出，外匯占款持續下滑、年末季節性因素、明年春節時間靠近等的疊加影響，致使未來一段時間流動性維穩壓力仍然較大。央行已通過近期操作展現流動性維穩決心，預計未來流動性風險整體可控，但內外多種因素以及貨幣政策操作對短期流動性狀況均具有較大影響，需警惕流動性再度出現短時緊張。

維穩流動性態度明確

22日，央行繼續通過公開市場操作(OMO)實施流動性凈投放。當日，央行開展三個期限共1950億元逆回購操作，包括1000億元7天期、800億元14天期、150億元28天期，因當日有1450億元逆回購到期，因此凈投放500億元，為本月11日以來的連續第八次凈投放。另外，當日有500億元國庫現金定存到期。

據統計，過去八個交易日，央行累計開展15800億元逆回購操作，扣除9500億元到期回籠量，實現凈投放6400億元(期間有100億元央票到期)。同時，央行繼續搭配運用多種逆回購操作組合，以滿足市場機構對不同期限流動性的需求。統計顯示，央行過去八個交易日開展的15800億元逆回購操作中，7天期逆回購交易量為9300億元，占59%，14天逆回購交易量為5800億元，占37%，28天逆回購交易量為700億元，占4%；繼續以投放7天短期流動性為主，但14天、28天等資金投放合計也占到四成左右。

OMO側重於日常流動性管理，以調劑流動性供求邊際餘缺為主要目的，呈現雙向靈活調整的特徵。從月內來看，11月上旬，央行OMO以回籠前期主動投放的流動性為主，累計凈回籠6350億元；進入中旬，央行OMO轉向凈投放，截至目前，11月OMO累計凈投放50億元。

填補外匯占款下降造成的流動性供給缺口，則主要靠央行開展MLF操作等完成，今年以來，MLF操作轉向常態化，操作期限拉長，靈活性也有所增強。本月3日和16日，央行相繼開展了4370億元、3020億元逆回購操作，均為期限較長的6個月期和1年期品種，實現凈投放6240億元。

市場人士指出，考慮到月末漸近，央行料將維持一定力度的逆回購操作，即便全月OMO呈現中性對沖，通過MLF操作凈投放的6240億元“真金白銀”，也可有效對沖外匯占款的下降，並有望短期刺激銀行體系超儲率適度回升。總體上看，近期央行流動性投放力度不小，且兼顧中短期流動性需求，平抑貨幣市場波動、穩定市場預期的意圖明顯。

資金面未完全恢復平穩

源源不斷的央行流動性供給，正逐漸撫平貨幣市場的波動，近幾日銀行體系流動性供求整體恢復均衡，貨幣市場利率漲勢放緩，部分品種出現回落。

22日，晨間公布的各期限Shibor繼續走高。具體看，隔夜、7天Shibor均上漲0.2bp至2.273%、2.45%，跨越的14天、1個月Shibor分別漲0.4bp、0.96bp至2.597%、2.799%，跨年的3個月回購利率漲0.64bp至2.9765%；中長期限Shibor繼續走高。

回購市場利率方面，22日，銀行間市場存款類機構債券質押式回購利率漲跌互現，其中，隔夜回購加權平均利率收報2.2519%，微漲0.73BP，指標7天回購利率收報2.4384%，微跌0.61BP，14天回購利率報2.9829%，漲6BP；1個月回購利率下跌11.65BP，更長期限的2個月回購利率則上漲21BP。

交易員表示，昨日銀行間市場資金面延續上午偏緊、下午回暖的特徵，晨間資金融出依舊不多，平頭寸需費一番周折，供需壓力仍集中在隔夜、7天短期品種，午後陸續有機構融出，資金面重新恢復平衡，全天資金供求整體均衡，但仍可見不穩定的表現，一是大行融出減少，中小行和非銀融出占比上升，但後兩者對融出利率要求較高，制約資金利率下行；二是機構融入跨月、跨年等中長期限資金的需求繼續增多，反映市場預防性資金需求上升。

該交易員稱，眼下貨幣市場可謂一波未平一波又起，資金面還未完全恢復常態，但月末已悄然來臨、年末也已不遠，季節性因素的擾動值得警惕。

年底維穩壓力仍大

就未來一段時間來看，外匯占款持續下滑、年末季節性因素、明年春節時間靠近等的疊加影響，致使流動性維穩壓力仍然較大。

外匯占款趨勢性下降致使本幣流動性面臨持續被動緊縮壓力。本月初以來，特朗普當選及美聯儲升息預期上升刺激美元匯率大幅升值、利率大幅回升，人民幣對美元匯率則出現較快貶值，受外匯風險加大及中美利差收窄等影響，購匯需求階段性上升，預計現階段外匯占款下降壓力有增無減。不過，如前所述，央行已加大MLF操作頻率和力度，預計可在較大程度對沖外匯占款下降的影響，甚至可能促使銀行體系超儲率止跌回升。

未來一段時間，流動性風險可能主要來自傳統季節性因素造成的邊際衝擊。我國銀行體系流動性供求變化的季節性特徵比較明顯，逢季末及節假日現金投放高峰來臨，金融機構對較長期限資金需求增加，通常會多備頭寸以防禦流動性波動，導致跨節、跨季利率有所上升。從往年來看，年末、半年末監管考核期以及春節、國慶長假現金投放造成的流動性季節性波動最為明顯，最近中長期貨幣市場利率上漲，就在一定程度上受到市場增加跨年跨節資金頭寸的影響。

市場人士指出，今年MPA考核啟用，前個三季度末貨幣市場波動有所加大，尤其是非銀機構融資階段性受限，易加劇流動性供求結構性矛盾。眼下年末考核將近，機構紛紛多備頭寸，或有助於降低年末考核衝擊，但可能在考核前這一段時間內加劇市場資金供求緊張關係。另外，年底流動性還受到元旦小長假現金備付影響，而2017年農曆春節靠前(1月下旬)，與元旦小長假時間間隔較往年偏短，因此機構可能提前開展長假現金備付工作，春節效應可能提前顯現，對年底年初流動性供求的影響不容忽視。

總之，受監管考核、節假日現金投放、資本流動性等多種因素影響，疊加市場情緒作用，今年底前後一段時間流動性維穩壓力依然較大。不過，央行已通過近期操作展現流動性維穩決心，而且年底財政存款集中劃撥，也可望助力機構春節備付，預計未來流動性風險整體可控，但仍需警惕流動性再度出現短時緊張，畢竟當前銀行體系超儲率不高，流動性穩定性下降，任何顯性的邊際衝擊都不能輕視。(張勤峰)